净利润同比+27%，NBV同比+16.6%表现亮眼，长航行动逐步释放转型动能

摘要：公司负债端向好趋势显著，短期来看，3.5%预定利率下调预期下，公司由于主销增额终身寿险，Q2业绩弹性或会较高，预计Q2NBV同比+20%以上，H1增速有望进一步向上修复至20%左右，全年NBV增速有望达11%； 资产端，经济复苏预期增强情况下，公司资产端有望修复加快。 整体业绩：新会计准则下23Q1净利润（116亿元）同比+27.4%，主要源于权益市场向好带动投资收益大幅好转。净资产较年初+26.4%，一方面由利润高增驱动，另一方面，I17下当期利率变动对于净资产影响增大（贴现率等经济假设变动带来的负债变化可选择计入OCI，3月末10年期国债收益率较上年末微升1.75bps）。 22年同期数据按照I17准则回溯，未按照I9准则回溯，回溯后的数据净利润大幅提升，保险业务收入大幅下滑，资产、权益小幅下滑： 1）新准则下22Q1实现保险服务收入611.92亿元，较去年披露的1496.54亿元保险业务收入减少59.1%。 2）22Q1净利润较去年披露值相比+67.9%（+37亿元），预计主要源于I17准则下：非经济假设调整带来的与未来服务有关的变动由合同服务边际吸收，增厚了当期利润；贴现率等经济假设变动带来的负债变化可计入其他综合收益，从而降低了利率下行对当期利润的影响。 3）22年末总资产、归母净资产分别较去年披露值-4.8%、-14.0%。 负债端：NBV同比+16.6%，其中新单保费同比-11.9%，预计NBV正增主要由期交新保占比提升驱动价值率提升带来（代理人渠道期交同比+4.2%，银保期交同比+399.1%）。 1）个险渠道：核心队伍规模企稳且产能大幅提升。新单同比-6.0%，但期交同比+4.2%，主要得益于核心队伍规模逐步企稳，代理人质态持续改善。核心人力占比提升，月人均首年佣金收入、月人均税前收入均同比大幅提升；优增优育成效显现，招募人力同比提升，且新人13月留存率大幅优化；业务品质显著改善，个人寿险客户13个月保单继续率同比+6.8pct至95.9%。 2）银保渠道：期交超高增长预计带来NBV高增。新单同比-17.1%，公司落实聚焦价值网点、价值产品和高质量队伍，持续优化产品结构，主动压降趸交产品规模并推动期交转型，驱动新单期缴同比+ 399.1%，占银保新单比例提升至26.1%。 产险：保费收入同比+16.8%，其中车险、非车险分别同比+6.0%、+27.4%，新准则下综合成本率同比-1.2pct至98.4%，表现超预期。 资产端：未年化总投资收益率1.4%，同比+0.4pct，净投资收益率0.8%，同比-0.2pct。 投资建议：公司负债端向好趋势显著。短期来看，3.5%预定利率下调预期下，公司由于主销增额终身寿险，Q2业绩弹性或会较高，预计Q2NBV同比+20%以上，H1增速有望进一步向上修复至20%左右。下半年如3.5%传统险切换为分红险，太保过去几年销售分红险占比较高，队伍积淀销售能力和习惯仍在，叠加我国居民储蓄需求依然强劲，预计下半年公司将平稳过渡，全年NBV增速有望达11%。长期来看，我们认为公司正进入“队伍-业务”的正向循环，得益于新基本法带来的队伍行为转变，队伍产能提升明显，后续随着队伍收入提升，增员动力增强，队伍规模将企稳回升，这将是公司负债端持续改善的内在驱动。在资产端，经济复苏预期增强情况下，公司资产端修复有望加快。截至4月27日，太保A 2023PEV为0.54倍，历史估值分位处于14%。 风险提示：寿险转型成效不及预期；代理人规模下滑超预期；长端利率下滑； 权益市场波动加剧。 盈利预测：