流感疫苗放量可期，血制品进入成长通道

流感疫苗放量可期，血制品进入成长通道 华兰生物(002007)/生物制品证券研究报告/公司点评2023年04月22日 公司盈利预测及估值指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 4436.20 4516.98 5480.01 6405.23 7522.42 增长率yoy% -11.69% 1.82% 21.32% 16.88% 17.44% 净利润（百万元） 1298.90 1076.27 1565.43 1897.46 2272.20 增长率yoy% -19.48% -17.14% 45.45% 21.21% 19.75% 每股收益（元） 0.71 0.59 0.86 1.04 1.25 每股现金流量 0.38 0.60 1.58 2.11 2.72 净资产收益率 14% 9% 12% 12% 13% P/E 33.13 39.99 27.49 22.68 18.94 PEG -1.70 -2.33 0.60 1.07 0.96 P/B 5.16 4.14 3.82 3.43 3.09 备注：截止2023.4.21 投资要点 事件：公司发布2023年一季报，一季度实现营业收入8.81亿元，同比增长37.46； 归母净利润3.52亿元，同比增长50.38%；扣非净利润2.76亿元，同比增长27.35%。 疫苗业务：甲流贡献较大增量，看好全年恢复性放量。2023Q1子公司华兰疫苗实现营 收1.45亿元（+892.96%）,归母净利润9397万元（同期亏损84.99万元），扣非归母净利润6803万元（同期亏损359.68万元）。2023Q1甲流疫情催化，公司部分库存流感疫苗对外销售，同时该部分疫苗在销售后结转的成本与22年已计提的减值准备相抵消。随着疫情管控放开、新冠挤兑边际大幅减弱、大规模感染的可能性降低、易感人群积累等，我们预计23年流感疫苗的批签发、终端接种将回暖。 血制品业务：新浆站获批打开成长空间。23Q1血液制品业务保持稳定增长，根据中检 院批签发数据，23Q1公司人血白蛋白批签发52批次（+4%），静丙批签发44批次（+57.14%）。2022年公司获批7家新浆站，是2018年以来首次大规模获批新设浆站。获批新浆站将有望提升采浆量和收入规模，进一步打开血制品成长空间。 甲流致销售费用增幅明显，存货保持稳定。2023Q1公司销售费用6324万元（+384. 22%）,销售费率7.18%（+5.14pp），流感疫苗的销售高峰期一般为下半年，今年Q1部分流感疫苗销售导致相应服务费大幅增加。管理费用6542万元（+29.60%）、管理费率7.43%（-0.45pp）。研发费用7758万元（+21.68%），研发费率8.81%（-1.14pp）。财务费率0.14%（-0.40pp）。2023Q1年公司存货16.40亿元，占资产比重10.87%（-1.06pp）。 在研管线丰富，打造长期发展基石。目前公司在研管线主要集中在血制品、疫苗、单 抗等3个领域，形成梯度适中、布局丰富的研发格局。凝血八因子、凝血酶原复合物23Q1获批上市，新一代静丙处于临床阶段；狂犬疫苗、破伤风疫苗23Q1获批上市，2价流脑结合、组分百白破处于III期临床；参股公司华兰基因共有7个单抗获批临床，其中贝伐珠单抗NDA，阿达木单抗、曲妥珠单抗、利妥昔单抗、地诺单抗正在开展Ⅲ期临床，帕尼单抗和伊匹木单抗正在进行I期临床，为公司培育新的利润增长点。 盈利预测与投资建议：我们预计2023-2025年公司营业收入分别为55、64、75亿元， 同比增长21.32%、16.88%、17.44%，归母净利润分别为15.65、18.97、22.72亿元，同比增长45.45%、21.21%、19.75%。公司是血制品龙头之一，四价流感疫苗认知度不断提升带来持续较快放量，维持“买入”评级。 风险提示：血制品价格波动的风险，采浆量不及预期的风险，四价流感疫苗竞争加剧 的风险，单抗业务研发进度不及预期的风险。 评级：买入(维持) 市场价格：23.59 分析师：祝嘉琦 执业证书编号：S0740519040001Email：zhujq@r.qlzq.com.cn：联系人：张楠Email：zhangnan@r.qlzq.com.cn 基本状况 总股本(百万股)1,824 流通股本(百万股)978 市价(元)23.59 市值(亿元)43,037 流通市值(亿元)23,062 股价与行业-市场走势对比 华兰生物 沪深300 50% 40% 30% 20% 10% 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 0% -10% -20% 相关报告 1华兰生物(002007)-2023Q1预告点评：Q1甲流贡献可观增量，血制品稳健增长-买入-(中泰证券_祝嘉琦、张楠)-20230410 1,600 2022Q1 2023Q1 同比增速 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 450% 400% 350% 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% 营业收入营业成本销售费用管理费用研发费用财务费用所得税 2022Q1640.65252.7613.0650.4863.763.4743.33 2023Q1880.66325.3163.2465.4277.581.2570.41 同比增速37.46%28.71%384.22%29.60%21.68%-64.00%62.50% 归母净利扣非归母 润净利润 233.87216.43 351.68275.64 50.38%27.35% 图表1：华兰生物分季度财务指标变化（单位：百万元，%） 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表2：华兰生物分季度收入情况（单位：百万元，%）图表3：华兰生物分季度归母净利润情况（单位：百 万元，%） 2500 2000 1500 1000 500 0 营业收入营收同比 200.00% 150.00% 100.00% 50.00% 0.00% -50.00% 2020-1Q 2020-2Q 2020-3Q 2020-4Q 2021-1Q 2021-2Q 2021-3Q 2021-4Q 2022-1Q 2022-2Q 2022-3Q 2022-4Q 2023-1Q -100.00% 700 600 500 400 300 200 100 0 120.00% 归母净利润 归母净利润同比 100.00% 80.00% 60.00% 40.00% 20.00% 0.00% -20.00% -40.00% -60.00% -80.00% 来源：公司公告，中泰证券研究所来源：公司公告，中泰证券研究所 图表4：华兰生物盈利情况（单位：%）图表5：华兰生物费用率情况（单位：%） 销售费率管理费率 80.00% 70.00% 60.00% 50.00% 40.00% 30.00% 20.00% 10.00% 0.00% ROE毛利率净利率 25.00% 20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% -5.00% 研发费率财务费率 来源：公司公告，中泰证券研究所来源：公司公告，中泰证券研究所 图表6：华兰生物存货占资产比重（单位：%）图表7：华兰生物应收账款及票据情况（单位：%） 25.00% 20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% 存货占资产比重 60.00% 50.00% 40.00% 30.00% 20.00% 10.00% 0.00% 应收账款及票据占收入比重 20152016201720182019202020212022 来源：公司公告，中泰证券研究所来源：公司公告，中泰证券研究所 图表8：华兰生物人血白蛋白批签发情况（单位：批次） 196 166 173 176 169 52 250 200 150 100 50 0 图表9：华兰生物静丙批签发情况（单位：批次） 160 143 129 96 76 61 44 140 120 100 80 60 40 20 0 来源：中检院，中泰证券研究所来源：中检院，中泰证券研究所 图表10：华兰生物财务模型预测 资产负债表单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 1,099 2,880 3,842 4,953 营业收入 4,517 5,480 6,405 7,522 应收票据 0 58 17 25 营业成本 1,533 1,640 1,848 2,090 应收账款 2,232 2,097 2,670 3,279 税金及附加 42 46 53 64 预付账款 29 37 45 48 销售费用 930 1,178 1,345 1,580 存货 1,447 1,505 1,707 1,967 管理费用 284 340 384 451 合同资产 0 0 0 0 研发费用 315 274 320 376 其他流动资产 3,270 2,830 3,037 3,352 财务费用 10 -9 -8 -8 流动资产合计 8,077 9,407 11,318 13,624 信用减值损失 -33 -29 -24 -29 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -157 -108 -133 -133 长期股权投资 70 70 70 70 公允价值变动收益 36 36 36 36 固定资产 2,063 2,220 2,357 2,414 投资收益 108 89 90 96 在建工程 216 266 316 366 其他收益 19 19 19 19 无形资产 310 323 349 387 营业利润 1,424 2,066 2,498 3,006 其他非流动资产 4,005 3,960 3,983 3,986 营业外收入 10 10 10 10 非流动资产合计 6,664 6,839 7,075 7,223 营业外支出 6 6 6 6 资产合计 14,741 16,246 18,393 20,847 利润总额 1,428 2,070 2,502 3,010 短期借款 800 800 800 799 所得税 180 285 340 405 应付票据 15 32 46 38 净利润 1,248 1,785 2,162 2,605 应付账款 160 155 195 241 少数股东损益 171 220 265 332 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 1,077 1,565 1,897 2,273 合同负债 15 14 19 21 NOPLAT 1,256 1,778 2,155 2,598 其他应付款 1,121 1,121 1,121 1,121 EPS（摊薄） 0.59 0.86 1.04 1.25 一年内到期的非流动负 0 0 0 0 其他流动负债 37 82 81 106 主要财务比率 流动负债合计 2,148 2,204 2,262 2,326 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 长期借款 300 410 520 630 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 1.8% 21.3% 16.9% 17.4% 其他非流动负债 82 44 54 62 EBIT增长率 -15.3% 43.3% 21.0% 20.4% 非流动负债合计 382 454 574 692 归母公司净利润增长 -17.1% 45.5% 21.2% 19.7% 负债合计 2,530 2,658 2,836 3,018 获利能力 归属母公司所有者权益 10,399 11,252 12,550 1