4月产量、进口环比下滑，“迎峰度夏”依旧严峻

事件：国家统计局公布4月份能源生产情况。 产量：4月原煤生产环比明显下降。4月份，生产原煤3.8亿吨，同比增长4.5%，增速比3月份放缓0.2个百分点，环比下降3577万吨，环比-9%，日均产量1272万吨，日均产量环比下降74万吨/日，环比-5.5%。产量下降主要原因之一，主产区安监力度持续常态化、高强度化。部分安全问题严重的煤矿受到问责，停工停产或终止核增。我们预计2023年原煤产量增速将明显放缓至3%左右。 进口：进口符合预期，利润阶段性倒挂已现。4月份，我国进口煤炭4068万吨，同比增长72.7%，增速比3月份回落78.0个百分点。展望后市，我们认为进口利润仍是决定进口量的核心，随着四月以来，我国港口煤价坍塌式下跌，目前进口利润又成阶段性倒挂状态（截至5月11日，印尼煤进口利润为-25元/吨左右），故我们预计后市原煤进口或将明显放缓，全年进口增量预期有限。 蒙煤进口5月或将快速回落。2023年4月甘其毛都口岸日均通关829车/日。由于焦煤价格持续回落，蒙煤进口价格出现倒挂，根据Mysteel报道，“蒙5#煤进口价格1300元/吨以上，国内售价为1200元/吨，倒挂约100元/吨”。进口价差倒挂，带来蒙煤通关的快速下滑，5.8~5.11当周甘其毛都口岸通车快速下降至733车/日，环比5.4~5.6当周下降90车/日，较2023年初1000车/日高点更是明显下滑。 需求：火电需求大幅改善，需求韧性仍存。根据国家统计局数据，4月份，发电6584亿千瓦时，同比增长6.1%，增速比3月份加快1.0个百分点，日均发电219.5亿千瓦时。1-4月份，发电27309亿千瓦时，同比增长3.4%。分品种看，4月份，火电、核电、风电增速加快，水电降幅扩大，太阳能发电由增转降。其中，火电同比增长11.5%，增速比3月份加快2.4个百分点；核电增长5.7%，增速比3月份加快1.1个百分点；风电增长20.9%，增速比3月份加快20.7个百分点；水电下降25.9%，降幅比3月份扩大10.4个百分点；太阳能发电下降3.3%，3月份为增长13.9%。 铁水产量高位稳定。根据国家统计局数据，4月粗钢产量9264万吨，同比下降1.5%。焦煤价格有望率先触底反弹。伴随供应边际收缩，下游低库存的影响或有所体现，市场投机情绪得到阶段性改善，有望带动焦煤价格触底反弹。长期来看，我们认为“买焦煤”就是“买地产”，近期有关地产的政策组合拳极大缓解了市场的悲观情绪，给市场注入希望。随着后续需求端的缓慢复苏，地产或已渡过最艰难的时刻，焦煤需求亦是如此。 投资策略。我们认为此刻的煤炭板块具备极高的胜率：一方面，我们始终认为即使在后续需求恢复不及预期的背景下，动力价格亦难以有效跌破900元/吨（进口+疆煤支撑），焦煤价格也跌至相对底部区域，进一步向下空间有限（对长协影响更小）。若“迎峰度夏”期间再现极端天气，煤价有望开启上行通道；一方面，当前煤炭板块经过本轮调整后，估值水平（PE）普遍回落至4倍左右，且近期公布的年报显示，煤企纷纷大手笔现金分红，部分公司股息率可达14%+，性价比凸显。究其本质，我们依旧认为在能源转型、“双碳”背景下，煤企出于对行业未来前景的担忧以及考虑到新建煤矿面临的较长时间成本和巨额的资金投入，普遍对传统主业资本再投入的意愿较弱，这也意味着我国未来新建煤矿数量有限。且考虑到煤企高利润有望长期持续、高现金流背景下不断提高分红比例，煤炭板块估值亟待系统性提升。 我们认为当前被市场所“抛弃”的高股息、资源行业的优秀企业，未来将走上慢牛重估之路。此外，伴随着国企改革的持续推进，中国特色估值体系的指引也将逐步清晰，叠加考核指标优化，国央企正在迎来基本面改善和中特估值体系的“双击”。推荐“中特估”的中国神华、陕西煤业、兖矿能源、中煤能源；煤企中唯一入选“专精特新”示范企业的潞安环能；看好低估值、高股息的山煤国际；看好煤、气产能扩容的广汇能源；关注焦煤板块的山西焦煤、平煤股份；煤炭转型先锋华阳股份；受益煤电建设提速的盛德鑫泰、青达环保。 风险提示：国内产量超预期。下游需求不及预期。 重点标的 股票代码 1.生产：4月原煤生产环比明显下降 原煤生产明显下降，安监高强度下继续增产空间预期有限。根据国家统计局数据，4月份，生产原煤3.8亿吨，同比增长4.5%，增速比3月份放缓0.2个百分点，环比下降3577万吨，环比-9%，日均产量1272万吨，日均产量环比下降74万吨/日，环比-5.5%。 1-4月份，累计生产原煤15.3亿吨，同比增长4.8%。 产量下降主要原因之一，主产区安监力度持续常态化、高强度化。部分安全问题严重的煤矿受到问责，停工停产或终止核增。 新一年产量增量多源自新建矿井投产，预计空间有限。2021年Q4以来，煤炭增产保供政策在多方、多部门联合推动下，取得明显效果，其产量增量主要源自存量煤矿的产能核增以及露天煤矿临时用地批复，我们预计存量煤矿在当前高产基础上进一步增产空间有限，增量主要源自新建煤矿建成投产。长期来看，在能源转型、“双碳”背景下，煤企出于对行业未来前景的担忧以及考虑到新建煤矿面临的较长时间成本和巨额的资金投入，普遍对传统主业资本再投入的意愿较弱，这也意味着我国未来新建煤矿数量有限。此外，煤炭作为不可再生资源，随着开采年限的增长，亦面对资源枯竭、产量下滑的压力，因此从长周期角度而言，煤炭产量天花板逐步显现，煤炭资源将显得愈发稀缺。我们预计2023年原煤产量增速将明显放缓至3%左右。 图表1：4月生产原煤3.8亿吨，同比增长4.5%（万吨） 图表2：4月原煤日均产量1272（万吨） 2.进口：进口符合预期，利润阶段性倒挂已现 进口利润阶段性倒挂已现。根据国家统计局公布的数据显示，2023年4月份，我国进口煤炭4068万吨，较去年同期的2355万吨增加1713万吨，增长72.7%；1-4月累计进口14,249万吨，同比+89.1%。增速大幅增加的原因主要是去年1月印尼煤禁止出口，以及3月俄乌博弈开始，全球煤炭市场贸易重塑，基数较低的结果。 展望后市，我们认为进口利润仍是决定进口量的核心，随着四月以来，我国港口煤价坍塌式下跌，目前进口利润又成阶段性倒挂状态（截至5月11日，印尼煤进口利润为-25元/吨左右），故我们预计后市原煤进口或将明显放缓，全年进口增量预期有限。 图表3：动力煤国内外价差（元/吨） 图表4：4月原煤进口4068万吨，同比增长72.7%（万吨） 蒙煤进口5月或将快速回落。2023年4月甘其毛都口岸日均通关829车/日。由于焦煤价格持续回落，蒙煤进口价格出现倒挂，根据Mysteel报道，“蒙5#煤进口价格1300元/吨以上，国内售价为1200元/吨，倒挂约100元/吨”。进口价差倒挂，带来蒙煤通关的快速下滑，5.8~5.11当周甘其毛都口岸通车快速下降至733车/日，环比5.4~5.6当周下降90车/日，较2023年初1000车/日高点更是明显下滑。 图表5：甘其毛都口岸日均通关车次（月度）（车） 3.需求：火电需求大幅改善，需求韧性仍存 火电需求大幅改善。根据国家统计局数据，4月份，发电6584亿千瓦时，同比增长6.1%，增速比3月份加快1.0个百分点，日均发电219.5亿千瓦时。1—4月份，发电27309亿千瓦时，同比增长3.4%。 分品种看，4月份，火电、核电、风电增速加快，水电降幅扩大，太阳能发电由增转降。 其中，火电同比增长11.5%，增速比3月份加快2.4个百分点；核电同比增长5.7%，增速比3月份加快1.1个百分点；风电同比增长20.9%，增速比3月份加快20.7个百分点；水电同比下降25.9%，降幅比3月份扩大10.4个百分点；太阳能发电同比下降3.3%，3月份为增长13.9%。 图表6：1-4月全口径发电量同比+3.4%（亿千瓦时） 图表7：4月火电发电量增速加快，同比增长11.5%（亿千瓦时） 图表8：4月水电发电量同比下降25.9%（亿千瓦时） 图表9：4月风电发电量同比增长20.9%（亿千瓦时） 图表10：4月核电发电量同比增长5.7%（亿千瓦时） 图表11：4月太阳能发电量同比下降3.3%（亿千瓦时） 图表12：沿海8省电厂日耗（万吨） 铁水产量高位稳定。根据国家统计局数据，4月粗钢产量9264万吨，同比回落0.1%，5月12日当周，247家样本钢厂日均铁水产量239.3万吨，周环比-1.2万吨，铁水产量高位稳定。 焦煤价格有望率先触底反弹。伴随供应边际收缩，下游低库存的影响或有所体现，市场投机情绪得到阶段性改善，有望带动焦煤价格触底反弹。长期来看，我们认为“买焦煤”就是“买地产”，近期有关地产的政策组合拳极大缓解了市场的悲观情绪，给市场注入希望。随着后续需求端的缓慢复苏，地产或已渡过最艰难的时刻，焦煤需求亦是如此。 图表13：247家样本钢厂铁水产量（万吨） 图表14：4月粗钢产量9264万吨，同比回落0.1%（万吨） 4.投资建议 我们认为此刻的煤炭板块具备极高的胜率：一方面，我们始终认为即使在后续需求恢复不及预期的背景下，动力价格亦难以有效跌破900元/吨（进口+疆煤支撑），焦煤价格也跌至相对底部区域，进一步向下空间有限（对长协影响更小）。若“迎峰度夏”期间再现极端天气，煤价有望开启上行通道；一方面，当前煤炭板块经过本轮调整后，估值水平（PE）普遍回落至4倍左右，且近期公布的年报显示，煤企纷纷大手笔现金分红，部分公司股息率可达14%+，性价比凸显。究其本质，我们依旧认为在能源转型、“双碳”背景下，煤企出于对行业未来前景的担忧以及考虑到新建煤矿面临的较长时间成本和巨额的资金投入，普遍对传统主业资本再投入的意愿较弱，这也意味着我国未来新建煤矿数量有限。且考虑到煤企高利润有望长期持续、高现金流背景下不断提高分红比例，煤炭板块估值亟待系统性提升。 我们认为当前被市场所“抛弃”的高股息、资源行业的优秀企业，未来将走上慢牛重估之路。此外，伴随着国企改革的持续推进，中国特色估值体系的指引也将逐步清晰，叠加考核指标优化，国央企正在迎来基本面改善和中特估值体系的“双击”。推荐“中特估”的中国神华、陕西煤业、兖矿能源、中煤能源；煤企中唯一入选“专精特新”示范企业的潞安环能；看好低估值、高股息的山煤国际；看好煤、气产能扩容的广汇能源；关注焦煤板块的山西焦煤、平煤股份；煤炭转型先锋华阳股份；受益煤电建设提速的盛德鑫泰、青达环保。 风险提示 国内产量超预期。 下游需求不及预期。