新广告协议更加稳健，枢纽机场议价能力不改

事项： 白云机场本周陆续公布T2航站楼及GTC、T1航站楼的广告媒体经营项目合同结果，其中与北京沃捷传媒签订二号航站楼及GTC广告媒体项目合同，合同期限为“5+3”年，首年广告经营权转让费基价为3.98亿元；与迪岸双赢公司签署一号航站楼广告经营合同，合同期限为“32+X”月，首年广告发布费基价为2.858亿元。在基价的基础上，白云机场与北京沃捷、迪岸双赢约定在白云机场总客流波动超过一定幅度时动态调整广告经营权转让费金额，且基价随着时间推移逐步上调。 国信交运观点： 根据新广告合同，广告经营权转让费会随着实际客流波动而有所调整。根据合同中的计算公式，如按照合同首年白云机场旅客吞吐量恢复至7000万人次计算（2019年为7339万人次，2023年4月恢复至单月512.9万人次），白云机场在T1航站楼、T2及GTC的广告经营权转让费分别为3.144亿元、4.378亿元，相比前次合同基本保持稳定，且本次协议明确了在客流大幅波动的情况下广告经营权转让费的计算方式，避免了潜在纠纷的可能性。 本次合同的签订说明了尽管经历了不可抗力的扰动，枢纽机场的高净值旅客流量入口的地位及对广告经营承租方议价能力并未有明显改变。我们继续看好在民航持续复苏，国门进一步开放，客流持续回升趋势下的枢纽机场价值回归。考虑到广告租金预期并未有显著改变，因此暂不修改盈利预测，预计2023-2025年公司归母净利润分别为7.6亿、18.3亿、24.2亿，维持“买入”评级。 风险提示： 客流恢复不及预期，免税销售不及预期，大额资本开支 评论： 白云机场公告T2航站楼及GTC、T1航站楼的广告媒体经营项目合同结果 白云机场本周陆续公布T2航站楼及GTC、T1航站楼的广告媒体经营项目合同结果，其中与北京沃捷传媒签订二号航站楼及GTC广告媒体项目合同，合同期限为“5+3”年，首年广告经营权转让费基价为3.98亿元；与迪岸双赢公司签署一号航站楼广告经营合同，合同期限为“32+X”月，首年广告发布费基价为2.858亿元。在基价的基础上，白云机场与北京沃捷、迪岸双赢约定在白云机场总客流波动超过一定幅度时动态调整广告经营权转让费金额，且基价随着时间推移逐步上调。 合同内容 广告业务运营商：T1：迪岸双赢 T2及GTC：沃捷文化 合同期限： T1：2023年5月1日开始，合同期为“32+X”个月，其中“32个月”为2023年5月1日起至2025年12月31日止，“X个月”根据T3航站楼启用、T1航站楼流程及装修改造情况确定。 T2及GTC：2023年5月13日开始，合同期为“5+3”年，其中“5年”为固定合同，“3年”为可选续约合同。 首年广告经营权转让费基准价（不含税）：T1:2.858亿 T2及GTC：3.98亿 转让费调整公式： 假设第i经营年度白云机场实际旅客吞吐量为βi人次（i=1,2,……），基准旅客吞吐量为α人次，α=5000万 1.合同期第一个经营年度白云机场实际旅客吞吐量β1相比基准旅客吞吐量的变动幅度在20%（含）以内，则实际广告经营权转让费为基准价。 2.合同期第一个经营年度白云机场实际旅客吞吐量β1相比基准旅客吞吐量的变动幅度在20%以上，则实际广告经营权转让费将按照实际旅客吞吐量增幅超过20%的部分的50%进行等比例相应增加或按照减量幅度超过20%的部分的50%进行等比例相应的减少。 3.合同期的后续年度，广告经营权转让费的基准价为上一年度实际发生的广告经营权转让费。 ①如后续年度相比前一年度白云机场实际吞吐量波动不超过20%（含），则广告经营权转让费为1.06×广告经营权转让费的基准价。 ②如后续年度相比前一年度白云机场实际吞吐量提高超过20%，则实际广告经营权转让费将按照实际旅客吞吐量增幅超过20%的部分的50%进行等比例相应增加并额外乘以1.06。 ③如后续年度相比前一年度白云机场实际吞吐量下降超过20%，则实际广告经营权转让费将按照实际旅客吞吐量减量超过20%的部分的50%进行等比例相应减少。 国信交运观点 根据新广告合同，广告经营权转让费会随着实际客流波动而有所调整。根据合同中的计算公式，如按照合同首年白云机场旅客吞吐量恢复至7000万人次计算（2019年为7339万人次，2023年4月恢复至单月512.9万人次），白云机场在T1航站楼、T2及GTC的广告经营权转让费分别为3.144亿元、4.378亿元，相比前次合同基本保持稳定，且本次协议明确了在客流大幅波动的情况下广告经营权转让费的计算方式，避免了潜在纠纷的可能性。 表1：前次广告招标合同结果 本次合同的签订说明了尽管经历了不可抗力的扰动，枢纽机场的高净值旅客流量入口的地位及对广告经营承租方议价能力并未有明显改变。我们继续看好在民航持续复苏，国门进一步开放，客流持续回升趋势下的枢纽机场价值回归。考虑到广告租金预期并未有显著改变，因此暂不修改盈利预测，预计2023-2025年公司归母净利润分别为7.6亿、18.3亿、24.2亿，维持“买入”评级。 风险提示 客流恢复不及预期，免税销售不及预期，大额资本开支 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）