上海机场拟以16.92亿收购中免日上核心资产，绑定最大机场流量，核心渠道议价能力进一步加强

事件：上海机场发布公告，与上海机场投资有限公司成立合资公司，并通过合资公司为主体收购日上互联12.48%股权，以及以合资公司香港全资子公司为主体收购Uni-Champion32.00%的已发行股份。本次交易总投资金额为16.98亿元，包含标的公司交易对价16.92亿以及合资公司、香港公司所需营运资金596.80万元。本次交易公司出资13.58亿元，出资额占比80%。 本次交易标的之一为Uni-Champion 32%已发行股份。其中，Uni-Champion穿透后核心资产为日上上海、日上中国、中免首都、中免大兴15.68%股权或权益，穿透后的核心资产主要从事上海虹桥国际机场、上海浦东国际机场、北京首都国际机场及北京大兴国际机场的线下免税品销售经营业务、上海和北京市内免税经营业务及线上保税进口商品销售经营业务。 Uni-Champion为控股平台，其收益主要来自核心资产的分红收益，2020/2021/1H22该平台归母净利润为3.37/11.71/2.18亿。 其次，本次交易公司通过合资公司为主体受让交易对方天津博裕所持有的日上互联12.48%股权。日上互联是为日上免税店等口岸免税门店线上业务，提供专业电商服务的互联网服务公司，目前大股东中免持股41%。据公告，日上互联2021/1H22归母净利润为2.54/1.43亿。 我们认为，本次上海机场收购中免日上核心资产，实现“机场+免税”的进一步融合，中免与全国最核心机场渠道进一步绑定，未来中免在上海机场招投标等方面有望占据主动权，核心渠道议价能力进一步加强。公司在出入境及机场免税持续布局，随着出入境客流开始修复，公司出入境免税竞争力持续加强。 投资建议：随着各地跨省流动限制不断放宽，同时出入境放开后口岸免税、市内免税开始修复，持续看好免税市场需求端在疫情管控优化后迎来释放。随着海南免税市场持续扩容，新海港免税城开业，品类丰富服务提升顶奢引入，看好公司业务持续拓展，供应链能力持续增强，预计有效提振进店人数、转化率与客单价。基于疫情影响下海南及出入境客流恢复速率等待验证，我们将公司22/23年业绩预测从65/135亿元下调至55/125亿元，当前股价对应PE分别为86X/38X，维持“买入”评级。 风险提示：客流量不及预期的风险、免税政策变动的风险、招商不及预期的风险，行业竞争加剧风险、汇率波动风险 财务数据和估值 = 1.事件 上海机场发布公告，与上海机场投资有限公司成立合资公司，并通过合资公司为主体收购日上互联12.48%股权，以及以合资公司香港全资子公司为主体收购Uni-Champion32.00%的已发行股份。本次交易总投资金额为16.98亿元，包含标的公司交易对价16.92亿以及合资公司、香港公司所需营运资金596.80万元。本次交易公司出资13.58亿元，出资额占比80%。 2.点评 本次交易标的之一为Uni-Champion 32%已发行股份。其中，Uni-Champion穿透后核心资产为日上上海、日上中国、中免首都、中免大兴15.68%股权或权益，穿透后的核心资产主要从事上海虹桥国际机场、上海浦东国际机场、北京首都国际机场及北京大兴国际机场的线下免税品销售经营业务、上海和北京市内免税经营业务及线上保税进口商品销售经营业务。Uni-Champion为控股平台，其收益主要来自核心资产的分红收益，2020/2021/1H22该平台归母净利润为3.37/11.71/2.18亿。 图1：上海机场收购日上核心免税资产 其次，本次交易公司通过合资公司为主体受让交易对方天津博裕所持有的日上互联12.48%股权。日上互联是为日上免税店等口岸免税门店线上业务，提供专业电商服务的互联网服务公司，目前大股东中免持股41%。据公告，日上互联2021/1H22归母净利润为2.54/1.43亿。 图2：交易完成后上海机场持股日上互联12.48% 根据上海机场公司公告，本次收购两个资产的价格合计16.98亿元，其中Uni-Champion收购价格为13.58亿元，日上互联股权成交价格为3.40亿元。2021年，Uni-Champion净利润为11.7亿元（评估价值42.19亿元），日上互联利润为2.54亿元（日上互联于2021年4月29日成立，因此测算21年年化利润3.81亿元，评估价值27.4亿元），因此Uni-Champion、日上互联评估价值对应21年PE分别为3.61X、7.19X。 表1：两个资产近年收入利润情况（万元） 绑定全国最大机场流量入口，实现双赢竞争力巩固。我们认为，本次上海机场收购中免日上核心资产，实现“机场+免税”的进一步融合，中免与全国最核心机场渠道进一步绑定，未来中免在上海机场招投标等方面有望占据主动权，中免与上海机场的合作深化，核心渠道议价能力进一步加强。公司在出入境及机场免税持续布局，随着出入境客流开始修复，公司出入境免税竞争力持续加强。同时线上直邮的分流、市内店分流的潜在风险能够很大程度上缓解。 图3：中国香港所有口岸及交通方式出入境人数（人） 3.投资建议 随着各地跨省流动限制不断放宽，同时出入境放开后口岸免税、市内免税开始修复，持续看好免税市场需求端在疫情管控优化后迎来释放。随着海南免税市场持续扩容，新海港免税城开业，品类丰富服务提升顶奢引入，看好公司业务持续拓展，供应链能力持续增强，预计有效提振进店人数、转化率与客单价。基于疫情影响下海南及出入境客流恢复速率等待验证，我们将公司22/23年业绩预测从65/135亿元下调至55/125亿元，当前股价对应PE分别为86X/38X，维持“买入”评级。