2023Q1点评：业绩增速转正，行业仍处于底部盘整，拐点渐近

工程机械仍处于底部盘整，拐点渐近。据工程机械工业协会数据，2023Q1挖掘机内销和出口合计5.75万台，同比-25.53%；其中，国内销量2.88万台，同比-44.44%，出口2.86万台，同比+13.26%。单2023年3月份来看，挖掘机销量为2.56万台，同比-31.03%；其中，国内销量1.39万台，同比-47.66%，出口1.17万台，同比+10.92%。出口处于增长态势，但是内销受景气度下行、地产低迷、下游项目资金面紧张、开口小时数复苏放缓等影响，今年3月内销压力仍然较大。2023Q1房屋新开工面积累计值约2.41亿平方米，同比-19.20%，100大中城市成交土地占地面积约1.72亿平方米，同比+2.57%。单2023年3月份来看，房屋新开工面积约1.06亿平方米，同比-29.03%，100大中城市成交土地占地面积约6605.96万平方米，同比+4.52%。按照工程机械7-8年的更新替换周期，明年到后年工程机械国内市场将迎来新一轮向上周期，叠加出口景气度持续，工程机械的拐点渐近。 业绩：营业收入连续3个季度正增长，归母净利润增速转正。2023Q1主要 工程机械企业实现营业收入合计为644.83亿元，同比增长5.23%，体现为 略增的趋势，连续3个季度实现同比正增长；归母净利润合计为49.72亿元， 同比增长3.02%，增速转正。其中，三一重工2023Q1营业收入179.97亿 元，同比下滑11.25%，归母净利润15.12亿元，同比下滑4.92%。2023 年经济复苏，全球工矿投资回暖，我国与一带一路沿线国家合作加深，公司 国际化战略有望兑现，出口预计将持续景气，冲抵国内下行周期。此外，公 司挖机连续12年蝉联国内销冠，预计在2024-2025年开启的工程机械更新 周期有望迎来业绩向上的拐点。 盈利能力：原材料涨价和规模效应下降的压力缓解，盈利能力处于修复通道。 2023Q1主要工程机械企业毛利率为25.88%，同比+3.08pct；净利率为 8.21%，同比-0.52pct。数据体现为毛利率提升、净利率基本持平，我们认 为主要原因是原材料价格缓解、同时行业下行周期背景下的费用刚性所致。 投资建议：建议关注迈向全球的工程机械龙头【三一重工】；国际化和多元 化布局加速推进的核心上游零部件厂商【恒立液压】；深化改革，基本面向 好的【徐工机械】；多元化布局顺畅，新兴业务板块高增长的【中联重科】。 风险提示：宏观经济景气度不及预期、工程机械出口不及预期。 重点标的 股票代码 一、工程机械仍处于底部盘整，拐点渐近 工程机械仍处于底部盘整，拐点渐近。据工程机械工业协会数据，2023Q1挖掘机内销和出口合计5.75万台，同比-25.53%；其中，国内销量2.88万台，同比-44.44%，出口2.86万台，同比+13.26%。单2023年3月份来看，挖掘机销量为2.56万台，同比-31.03%； 其中，国内销量1.39万台，同比-47.66%，出口1.17万台，同比+10.92%。出口处于增长态势，但是内销受景气度下行、地产低迷、下游项目资金面紧张、开口小时数复苏放缓等影响，今年3月内销压力仍然较大。2023Q1房屋新开工面积累计值约2.41亿平方米，同比-19.20%，100大中城市成交土地占地面积约1.72亿平方米，同比+2.57%。 单2023年3月份来看，房屋新开工面积约1.06亿平方米，同比-29.03%，100大中城市成交土地占地面积约6605.96万平方米，同比+4.52%。按照工程机械7-8年的更新替换周期，明年到后年工程机械国内市场将迎来新一轮向上周期，叠加出口景气度持续，工程机械的拐点渐近。 图表1：挖掘机销量-内销与出口(台) 二、业绩：收入连续3个季度正增长，利润增速转正 业绩：营业收入连续3个季度正增长，归母净利润增速转正。2023Q1主要工程机械企业实现营业收入合计为644.85亿元，同比增长5.23%，体现为略增的趋势，连续3个季度实现同比正增长；归母净利润合计为49.72亿元，同比增长3.02%，增速转正。（我们选取三一重工、中联重科、徐工机械、柳工、恒立液压、浙江鼎力、建设机械等7家主要工程机械企业的经营数据。） 三一重工：2023Q1营业收入179.97亿元，同比下滑11.25%，归母净利润15.12亿元，同比下滑4.92%。工程机械下行周期，开工率不足，但公司出口实现高增长。2022年公司实现外销收入365.71亿元，同比高增47.19%；不含普茨迈斯特的外销收入301.42亿元，同比增长58.5%；国际收入占比高达45.7%（+22.3pct）。截止2022年底，三一重工旗下产品远销180多个国家与地区，欧美增速可观。三一重工的海外市占率仅为8%，提升空间广阔，2023年经济复苏，全球工矿投资回暖，我国与一带一路沿线国家合作加深，公司国际化战略有望兑现，出口预计将持续景气，冲抵国内下行周期。此外，公司挖机连续12年蝉联国内销冠，预计在2024-2025年开启的工程机械更新周期有望迎来业绩向上的拐点。 中联重科：2023Q1营业收入104.26亿元，同比增长4.13%，归母净利润8.10亿元，同比下降10.63%。公司一季度收入增速转正，主要原因在于公司积极拓展海外市场，海外业务体系不断完善，境外收入同比增幅较高，达到123%，同时土方机械，高空作业机械等新兴业务板块增速较为突出。 徐工机械：2023Q1营业收入238.93亿元，同比下降9.81%，归母净利润15.23亿元，同比下降26.38%。行业下行周期，费用刚性，公司业绩承压。未来随着持续深化改革、推进治理体系现代化，我们预计公司业绩有望迎来修复。 柳工：2023Q1营业收入77.92亿元，同比增长15.69%，归母净利润3.15亿元，同比增长23.73%。公司业绩增速远超同业平均水平，主要原因在于公司新兴业务板块市场开拓成效显著，海外业务高增长，大型矿山设备、大型推土机设备、高机增长迅速，农机切入海外市场。随着公司对重点市场持续开拓，我们预计公司2023年将保持快速增长的态势。 恒立液压：2023Q1营业收入24.27亿元，同比增长10.30%，归母净利润6.26亿元，同比增长18.44%。公司业绩表现亮眼主要是公司重型装备用非标准油缸收入同比增长33%，液压泵阀收入同比增长29%。工程机械行业长期看有望筑底向上，公司凭借自身行业领导地位，有望率先迎来复苏。 浙江鼎力：2023Q1实现营收13.02亿元，同比增长3.88%，归母净利润为3.19亿元，同比增长63.24%。公司作为高机龙头具有规模优势与技术优势，公司在海外组建本土团队进行销售，建立多个海外子公司，搭建前置仓，着力加大非贸易摩擦海外市场和潜在新兴市场的开拓力度，已与多家海外租赁商达成稳定合作，未来有保持增长的趋势。 建设机械：2023Q1营业收入为6.49亿元，同比下滑15.25%，归母净利润-1.33亿元，同比下滑147.32%。业绩承压主要系行业下行周期、塔机租赁市场竞争加剧，租赁单价仍延续下降趋势。 图表2：主要工程机械企业营业收入 图表3：主要工程机械企业营业收入YOY 图表4：主要工程机械企业归母净利润 图表5：主要工程机械企业归母净利润YOY 三、盈利能力：原材料涨价和规模效应下降的压力缓解，盈利能力处于修复通道 盈利能力：原材料涨价和规模效应下降的压力缓解，盈利能力处于修复通道。2023Q1主要工程机械企业毛利率为25.88%，同比+3.08pct；净利率为8.21%，同比-0.52pct。 数据体现为毛利率提升、净利率基本持平，我们认为主要原因是原材料价格缓解、同时行业下行周期背景下的费用刚性所致。（我们选取三一重工、中联重科、徐工机械、柳工、恒立液压、浙江鼎力、建设机械等7家主要工程机械企业的经营数据。） 三一重工：2023Q1毛利率27.60%（+5.43pct），环比+0.34pct，受益于国四挖机提价、钢材降价及海运费回落，保持了2022Q1-2023Q1逐季改善的良好态势；净利率8.78%（+0.60pct），环比+5.60pct。从费用表现来看，2023Q1公司期间费用率为18.54%（+1.95pct），环比-7.99pct；销售费用率为7.23%（+0.54pct），环比-1.29pct；财务费用率为-0.52%（-0.15pct），环比-4.12pct；研发费用率为7.82%（+0.80pct），环比-3.15pct； 管理费用率为4.01%（+0.76pct），环比+0.57pct。总体来看，公司控费优秀。我们预计2023年公司盈利能力持续修复：成本端在于原材料价格和运费降低，收入端在于高毛利海外业务板块拓展，叠加数智化、电动化的技术窗口期，公司盈利有望筑底回升，具备长期韧性。 中联重科：2023Q1毛利率为26.39%，同比+6.32pct，净利率8.24%，同比-1.11pct。 公司毛利率提升主要原因是原材料和海运费降价、以及海外收入占比提升；净利率下降主要原因是费用率提升，海外渠道建设需要加大销售费用投放以及研发费用处于较高水平。我们预计在钢材等原材料价格下行+高毛利的海外业务占比提升+高机和挖机规模效应释放的背景下，2023年公司盈利能力有望持续修复。 徐工机械：2023Q1毛利率22.63%（+7.39pct），净利率6.52%（-0.55pct）。公司毛利率提升明显主要原因是原材料和海运费回落、以及产品结构优化；净利率没有同步提升主要原因是行业整体下行背景下费用较为刚性。 柳工：2023Q1毛利率18.80%，同比+1.96pct，净利率4.16%，同比提升0.21pct。 公司盈利能力提升主要原因是产品结构优化、高毛利的海外业务占比提升。 恒立液压：2023Q1毛利率40.86%，同比+3.01pct，净利率25.81%，同比+1.77pct。 公司盈利水平提升主要是公司重型装备用非标准油缸收入同比增长33%，液压泵阀收入同比增长29%，收入大幅增长带来的规模效益使得其毛利有所提升，进而带动公司整体盈利能力提升。 浙江鼎力：2023Q1毛利率为37.59%（同比+8.38pct），净利率为24.54%（同比+8.92pct）。 公司盈利水平提升主要原因是高毛利的海外市场快速增长、钢材等原材料价格下降、海运费降价、产品结构优化升级。 建设机械：2023Q1毛利率7.28%（同比-10.93pct）；净利率-20.57%（同比-13.52pct）。 图表6：主要工程机械企业毛利率 图表7：主要工程机械企业净利率 图表8：主要工程机械企业期间费用率 图表9：主要工程机械企业销售费用率 图表10：主要工程机械企业财务费用率 图表11：主要工程机械企业研发费用率 图表12：主要工程机械企业管理费用率 风险提示 宏观经济景气度不及预期。若宏观经济环境发生较大变化，经济运气景气周期也将出现变化，会对工程机械产生不利影响。 工程机械出口不及预期。在内销承压的背景下，目前海外市场在工程机械企业中的重要性突出，若海外市场不及预期，则会对工程机械的销售产生不利影响。