4月信用债月报：资产荒行情延续

固收研究|固定收益月报 资产荒行情延续 ——4月信用债月报 2023年05月10日 固收研 究 固定收益月 报 证券研究报 告 投资要点： 一级市场：1）4月信用债净融资额同、环比均回落。2）4月信用债发行量同比升、环比降，各券种发行集体走弱。其中，短债发行高位回落，发行久期加权平均持续上行；中低等级发行明显走弱，高等级发行仍不 弱；城投债发行显著放量，产业债发行大幅下滑，仅计算机、电气设备、休闲服务、食品饮料发行环比正增，其余行业发行均走弱。3）4月AA级及以上各期限非金融企业债发行利率集体下行，且中长期发行利率下行幅度相对较大。4）4月信用债偿还量同比升、环比降，预计5月偿还压力略有回落。 二级市场：1）中短票、城投收益率集体下行，3Y下行幅度相对显著，高等级表现占优。其中，3YAAA级、AA+级、AA级中短票收益率分别为2.97%、3.09%、3.57%，较上个交易月分别-13bp、-11bp、-8bp；3Y隐含AAA级、AA+级、AA级、AA(2)级城投收益率分别为2.98%、3.13%、3.33%、3.82%，较上个交易月分别-14bp、-13bp、-12bp、-30bp。2） 信用利差持续压缩，短端利差保护相对偏薄。其中，1YAAA级、AA+级、AA级中短票信用利差分别下行5bp、5bp、4bp，历史分位数均降至20%以下；1Y隐含AAA级、AA+级、AA级、AA(2)级城投债信用利差分别下行7bp、6bp、6bp、10bp，历史分位数均降至15%-20%区间。 信用舆情：据Wind数据统计，4月信用债市场共发生2起债券违约事件，事件类型为未按时兑付本息，违约企业分别为金科地产集团股份有限公司、武汉当代明诚文化体育集团股份有限公司，所属Wind行业分别为房地产开发、电影与娱乐，债券余额合计12亿元。 投资建议：4月资产荒行情下，需求端明显放量，信用债收益率及信用利差持续下行，同时超长债行情出现，债市整体走强。4月政治局会议 指出，“当前我国经济运行好转主要是恢复性的，内生动力还不强，需求仍然不足”，弱复苏周期下债市策略仍需以防守为主。会议还指出，要加强地方政府债务管控，严控新增隐性债务，控增量、化存量主线延续，地方化债工作将持续推进，城投监管对部分债务压力较大的区域仍有一定影响。考虑到当前短端利差保护偏薄，建议高等级拉久期，同时可挖掘3YAA(2)级城投债收益。 风险因素：经济修复不及预期，资金面收紧超预期，信用风险超预期。 分析师:于天旭 执业证书编号：S0270522110001 电话：17717422697 邮箱：yutx@wlzq.com.cn 研究助理:刘馨阳 电话：18652269737 邮箱：liuxy1@wlzq.com.cn 相关研究 银行增持力度减弱，债市杠杆率显著回升发行持续回暖，收益率多数下行 政策利率不变，流动性保持充裕 正文目录 1一级市场：净融资转弱3 1.1净融资额同、环比均回落3 1.2非金融企业债券发行利率普遍下行6 1.3预计5月偿还压力略有回落6 2二级市场：收益率、信用利差集体下行7 2.1收益率持续下行7 2.2信用利差持续压缩8 3信用舆情10 4投资建议10 5风险提示10 图表1：4月信用债净融资额同、环比均下滑3 图表2：4月信用债发行量同比升、环比降3 图表3：4月主要品种信用债发行量及环比增速4 图表4：4月主要品种信用债发行只数及环比变动4 图表5：4月信用债发行加权久期持续抬升4 图表6：中低等级发行明显走弱，高等级发行仍不弱5 图表7：4月城投债、产业债发行情况（单位：亿元）5 图表8：4月非金融企业债发行利率及较上月变动情况（变动为4月26日与3月29 日利率间的差）6 图表9：4月信用债总偿还量走势7 图表10：4月信用债到期偿还量走势7 图表11：5月各品种信用债计划偿还明细（单位：亿元）7 图表12：4月中短票及城投债收益率及变动情况（单位：%）8 图表13：4月中短票及城投债信用利差及变动情况（单位：%）8 图表14：4月中短票及城投债收益率及信用利差历史分位数情况（单位：%）9 图表15：4月各区域城投债信用利差及变动情况（单位：%）9 图表16：4月违约债券报表10 1一级市场：净融资转弱 1.1净融资额同、环比均回落 4月信用债净融资额同、环比均回落。4月，主要品种非金融信用债（公司债、企业债、短融及超短融、中期票据、定向工具）净融资额1,371.20亿元，同比大幅下滑42%，环比下滑11%。 图表1：4月信用债净融资额同、环比均下滑 6,000 1000% 4,000 500% 2,000 0 0% -2,000 -500% -4,000 -1000% -6,000 -8,000 -1500% 净融资额(亿元) 同比：净融资额（右轴） 环比：净融资额（右轴） 资料来源：Wind，万联证券研究所 4月信用债发行量同比升、环比降，各券种发行集体走弱。4月，主要品种信用债发行量为14,135.54亿元，同比+16%，环比-10%。分品种来看，定向工具发行136只，发行量855.06亿元，较上个交易月-22%；短期融资券发行534只，发行量5215.5亿元，较上个交易月-10%；公司债发行575只，发行量4524.924亿元，较上个交易月-5%；企业债发行60只，发行量414亿元，较上个交易月-8%；中期票据发行340只，发行量3131.06亿元，较上个交易月-13%。 图表2：4月信用债发行量同比升、环比降 18,000 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% 总发行量(亿元) 同比：总发行量（右轴） 环比：总发行量（右轴） 资料来源：Wind，万联证券研究所 图表3：4月主要品种信用债发行量及环比增速图表4：4月主要品种信用债发行只数及环比变动 5000 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 0% -5% -10% -15% -20% -25% 3月发行量（亿元） 4月发行量（亿元） 环比：发行量（右轴） 700 10% 600 5% 500 0% 400 -5% 300 -10% 200 -15% 100 -20% 0 -25% 3月发行只数 环比：发行只数（右轴） 4月发行只数 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 短债发行高位回落，发行久期加权平均持续上行。从信用债发行期限结构来看，1Y以下、1Y-3Y（不含）、3Y-5Y（不含）、5Y及以上期限信用债分别发行4903.86亿元、2355.76亿元、3993.28亿元、2887.64亿元，较上个交易月分别-9%、-26%、+1%、-9%。4月发行久期加权平均为2.46，较上个交易月继续小幅抬升（前值：2.35）。 图表5：4月信用债发行加权久期持续抬升 期限 1Y以下1Y-3Y(不含)3Y-5Y(不含） 5Y及以 上 合计 环比 -91% -20% -10% -28% -22% 定向工具 发行额（亿元）5.20206.30397.50246.06855.06 环比 -8% -29% - - -10% 短期融资券 发行额（亿元）4,855.86359.64--5,215.50 环比 8% -26% 2% 3% -5% 公司债 发行额（亿元）42.80938.521,893.161,650.444,524.92 环比 - - 175% -17% -8% 企业债 发行额（亿元）--56.30357.70414.00 环比 - -25% 0% -22% -13% 中期票据 发行额（亿元）-851.301,646.32633.443,131.06 发行额（亿元）4,903.862,355.763,993.282,887.6414,140.54 环比 -9% -26% 1% -9% -10% 整体 资料来源：Wind，万联证券研究所 中低等级发行明显走弱，高等级发行仍不弱。4月，AAA级、AA+级、AA级信用债发行量分别为8345.71亿元、3784.39亿元、1822.01亿元，较上个交易月分别同比-1%、-18%、-27%。 图表6：中低等级发行明显走弱，高等级发行仍不弱 AAA AA+ AA 评级 环比 -37% -10% -60% 定向工具 发行额（亿元）184.28534.0871.70 环比 -45% -31% -2% 短期融资券 发行额（亿元）212.20766.444,171.33 环比 -12% -20% 15% 公司债 发行额（亿元）1,028.791,546.251,908.38 环比 -34% 54% 3% 企业债 发行额（亿元）153.9091.70155.00 环比 -44% -7% -9% 中期票据 发行额（亿元）242.84845.922,039.30 发行额（亿元）1,822.013,784.398,345.71 环比 -27% -18% -1% 整体 资料来源：Wind，万联证券研究所 4月城投债发行显著放量，产业债发行持续走弱。1）4月城投债发行10,294.94亿元，环比上升19%，占比升至72.8%（前值：55.2%）。2）4月产业债发行3,845.60亿元，环比下滑45%，占比降至27.2%（前值：44.8%）。从行业来看，仅计算机、电气设备、休闲服务、食品饮料发行环比正增，其余行业发行均走弱。 图表7：4月城投债、产业债发行情况（单位：亿元） 行业分类 2023年4月 2023年3月 环比变动 环比变动（%） 城投 10,294.94 8,672.89 1,622.06 19% 采掘 123.00 312.00 -189.00 -61% 传媒 23.00 61.00 -38.00 -62% 电气设备 26.00 16.00 10.00 63% 电子 28.60 40.00 -11.40 -29% 房地产 221.10 590.93 -369.83 -63% 纺织服装 6.50 11.00 -4.50 -41% 非银金融 459.70 469.26 -9.56 -2% 钢铁 85.00 181.00 -96.00 -53% 公用事业 376.10 1,061.62 -685.52 -65% 国防军工 5.00 5.00 - 0% 化工 86.50 175.50 -89.00 -51% 机械设备 60.00 67.40 -7.40 -11% 计算机 26.00 10.00 16.00 160% 家用电器 - 9.00 -9.00 -100% 建筑材料 40.00 62.00 -22.00 -35% 建筑装饰 365.10 534.96 -169.86 -32% 交通运输 279.60 570.10 -290.50 -51% 农林牧渔 5.00 10.10 -5.10 -50% 汽车 - 35.00 -35.00 -100% 轻工制造 - 10.00 -10.00 -100% 商业贸易 141.60 338.05 -196.45 -58% 食品饮料 53.10 38.00 15.10 40% 通信 112.70 128.00 -15.30 -12% 休闲服务 54.00 36.00 18.00 50% 医药生物 22.50 86.45 -63.95 -74% 有色金属 85.00 125.50 -40.50 -32% 综合 801.20 1,534.92 -733.72 -48% 未分类 359.30 513.00 -153.70 -30% 资料来源：Wind，万联证券研究所 1.2非金融企业债券发行利率普遍下行 4月非金融企业债