4月销量稳中有增，聚焦主级别、主航道，新能源转型加速

长城汽车（601633）证券研究报告 2023年05月11日 投资评级 4月销量稳中有增，聚焦主级别、主航道，新能源转型加速 4月销量同环比改善，新能源车型销量持续提升，出海加速。2023年5月8日， 长城汽车公布4月产销快报。4月公司实现销量93107辆，同比+73.14%，环比 +3.18%，其中，新能源车型销售14863辆，环比+12.98%，同比+284.06%；4月公司实现产量93301辆，同比+68.77%，环比-0.79%。2023年1-4月，公司累计销售 313075辆，同比-7.18%。其中，新能源车型累计销售42671辆，同比+8.65%。 品牌销量方面，哈弗、欧拉和坦克品牌4月销量同比增幅居前，哈弗和WEY品4 月销量环比增加。 行业汽车/乘用车 6个月评级买入（维持评级） 当前价格28.31元 目标价格元 基本数据 A股总股本(百万股)6,167.61 具体来看，哈弗品牌4月销量为52264辆，同比+79.45%，环比+10.22%；WEY品 牌4月销量为2375辆，同比+3.58%，环比+86.27%；长城皮卡4月销量为18651 流通A股股本(百万 股) 6,141.44 辆，同比+41.23%，环比-6.66%；欧拉品牌4月销量为8901辆，同比+188.24%，环 比-7.43%；坦克品牌4月销量达10916辆，同比+79.98%，环比-8.65%。海外方 A股总市值(百万元)174,605.01 流通A股市值(百万 面，公司4月海外销售21814辆，销量占比23.43%，同比+182.09%；1-4月海外累 元) 计销售73789辆，同比+99.13%。 每股净资产(元) 7.42 4月，公司持续加速聚焦主品类、主价格、主级别、主风格产品布局，持续发力新 资产负债率(%) 64.44 能源赛道，实现新技术加速落地，稳定推进全球化战略，推动企业进阶向上。 一年内最高/最低(元) 44.52/23.05 173,864.08 哈弗和WEY品牌引领公司产品焕新潮，随着新车投放周期开启，新能源份额有望持续提升，加速新能源转型进程。公司2023年加速新能源转型步伐，哈弗和WEY品牌新能源车型储备较为丰富，将于上半年陆续投放。2月，哈弗狗品类上新首款新能源车型“二代大狗”，凭借硬朗且极具辨识度的外观、“可城、可油、可电”的灵活动力选择，迈出哈弗品牌狗品类新能源转型第一步。 4月13日，WEY牌大六座舒适电动SUV“蓝山”上市，两驱版本定价低于30万 元，与同级竞品车型拉开一定差距，上市5天便取得超过5000台大定订单，“蓝 山”于4月25日开启交付，4月实现销售1050辆。我们认为，蓝山车型的上市标志着WEY品牌向高端新能源领域的又一次积极尝试，目前终端需求稳步向好，预计该车型将为公司销量贡献稳定新增量。另外，WEY品牌旗下的另一款MPV车型“高山”也在上海车展亮相，后续“蓝山+高山”将组成WEY牌高端智能新能源大六/七座双旗舰组合，更好诠释魏牌“0焦虑智能电动”的品牌定位，助力公司品牌向上。 哈弗品牌的下一款车型“枭龙&枭龙MAX”于4月上海车展亮相并开启预售，并将 作者 于特分析师 SAC执业证书编号：S1110521050003 yute@tfzq.com 股价走势 长城汽车沪深300 65% 54% 43% 32% 21% 10% -1% -12% 2022-052022-092023-01 资料来源：聚源数据 于5月15日正式上市，其中枭龙MAX将率先搭载智能四驱电混技术Hi4，有望以 “两驱的价格，四驱的体验”形成差异化竞争优势，进一步提升公司新能源车型份额，加速哈弗品牌新能源转型进程。 我们认为，公司23年新能源转型态度坚决，并积极调整战略布局，更加聚焦主品类、主航道，新能源车型储备较为充足，新能源渠道布局进展顺利，二季度销量有望随着蓝山、枭龙等新能源车型的投放而逐步改善。 投资建议：根据公司23年销量及23Q1经营情况，考虑到公司23年新车型规划及销量预期、原材料价格、后续渠道建设及营销规划、行业竞争格局及竞品车型，我们调整公司23/24年归母净利润由100.73亿元/123.96亿元至60.42亿元/71.50亿元，新增25年归母净利润为87.93亿元；23-25年PE对应为39.77倍/33.60倍 /27.32倍，维持“买入”评级。 风险提示：公司新产品推出不及预期、新车交付量不及预期、新能源汽车渗透率增长不及预期、芯片及动力电池等零部件供应不稳定、原材料价格大幅波动等。 相关报告 1《长城汽车-公司点评:10月产销环比稳增，海外布局加速》2022-11-10 2《长城汽车-季报点评:受益于单车盈利能力增加，Q3营收及利润增幅显著》2022-10-23 3《长城汽车-公司点评:9月产销环比改善，全面发力新能源，海外表现亮眼》2022-10-14 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 136,404.66 137,339.99 153,820.78 179,970.32 215,964.38 增长率(%) 32.04 0.69 12.00 17.00 20.00 EBITDA(百万元) 15,766.14 17,883.26 13,019.33 13,945.79 15,350.82 净利润(百万元) 6,726.09 8,266.04 6,041.59 7,150.15 8,792.79 增长率(%) 25.43 22.90 (26.91) 18.35 22.97 EPS(元/股) 0.79 0.97 0.71 0.84 1.04 市盈率(P/E) 35.72 29.06 39.77 33.60 27.32 市净率(P/B) 3.87 3.68 3.42 3.18 2.93 市销率(P/S) 1.76 1.75 1.56 1.33 1.11 EV/EBITDA 26.43 13.29 15.20 14.24 10.14 资料来源：wind，天风证券研究所 图1：长城汽车各子品牌4月产销量（单位：辆）及同比增速（%） 资料来源：wind、天风证券研究所 图2：长城汽车月销量（单位：辆）及同比增速（%） 资料来源：wind、天风证券研究所 图3：长城汽车海外月销量（单位：辆）、同比增速及占比（%） 资料来源：长城汽车公众号、天风证券研究所 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 33,047.56 35,773.47 40,066.28 46,877.55 77,776.60 营业收入 136,404.66 137,339.99 153,820.78 179,970.32 215,964.38 应收票据及应收账款 8,603.93 9,347.08 10,758.05 12,764.95 15,462.65 营业成本 114,367.47 110,739.33 126,133.04 147,935.60 176,249.63 预付账款 1,748.90 2,228.89 631.68 3,258.20 1,729.30 营业税金及附加 4,234.12 5,120.67 5,087.48 6,082.97 7,498.18 存货 13,966.42 22,374.52 6,065.36 30,490.41 16,553.42 销售费用 5,192.18 5,876.16 6,614.29 7,429.78 9,147.45 其他 50,726.77 37,952.69 51,215.28 46,760.72 45,469.78 管理费用 4,043.07 4,893.45 5,229.91 5,955.25 7,394.65 流动资产合计 108,093.57 107,676.65 108,736.65 140,151.83 156,991.75 研发费用 4,489.57 6,445.16 6,768.11 7,429.30 9,517.49 长期股权投资 9,524.31 10,285.59 12,198.37 13,459.43 14,771.13 财务费用 (448.31) (2,487.81) (755.55) (1,111.97) (1,862.47) 固定资产 27,441.39 26,949.02 26,024.07 24,369.85 22,419.87 资产/信用减值损失 (593.00) (362.81) (555.83) (503.88) (474.17) 在建工程 4,467.24 8,305.80 6,195.17 5,194.88 4,781.13 公允价值变动收益 306.44 50.34 0.00 0.00 0.00 无形资产 14,235.54 20,178.37 21,904.01 24,060.20 26,006.35 投资净收益 1,109.11 671.24 1,712.24 1,164.20 1,182.56 其他 11,373.93 11,957.80 7,774.67 7,859.82 6,374.59 其他 (2,664.75) (1,572.75) 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 67,042.41 77,676.58 74,096.28 74,944.18 74,353.08 营业利润 6,368.77 7,967.00 5,899.91 6,909.71 8,727.84 资产总计 175,408.02 185,357.30 182,832.93 215,096.01 231,344.82 营业外收入 1,160.80 885.95 846.87 964.54 899.12 短期借款 5,204.46 5,943.34 4,916.99 10,570.35 100.00 营业外支出 47.46 46.40 37.35 43.74 42.49 应付票据及应付账款 63,892.39 59,367.34 71,173.50 83,787.29 103,947.69 利润总额 7,482.10 8,806.55 6,709.43 7,830.52 9,584.46 其他 19,112.23 22,738.54 27,807.98 33,998.33 35,954.81 所得税 757.09 553.74 677.51 691.81 805.75 流动负债合计 88,209.08 88,049.21 103,898.47 128,355.98 140,002.49 净利润 6,725.01 8,252.81 6,031.92 7,138.71 8,778.71 长期借款 8,656.16 15,405.66 1,100.00 2,703.07 1,100.00 少数股东损益 (1.08) (13.23) (9.67) (11.45) (14.08) 应付债券 3,476.28 3,511.21 2,329.16 3,105.55 2,981.97 归属于母公司净利润 6,726.09 8,266.04 6,041.59 7,150.15 8,792.79 其他 5,550.12 5,422.48 5,233.11 5,401.90 5,352.50 每股收益（元） 0.79 0.97 0.71 0.84 1.04 非流动负债合计 17,682.55 24,339.34 8,662.27 11,210.52 9,434.47 负债合计 113,279.54 120,141.39 112,560.74 139,566.49 149,436.96 少数股东权益 4.10 14.65 7.40 (1.19)