高价原材料负担出清，龙头重新起航

事件：公司于近日发布2022年年报与2023年一季度报，2022年公司实现营收225.57亿元，同比增长355.3%，实现归属上市公司股东净利润23.80亿元，同比增长188.36%，实现扣非归属上市公司股东净利润23.19亿元，同比增长191.70%，全年表现符合预期。23年一季度受原材料价格迅速回落影响，相关资产计提减值准备合计达7.19亿元影响业绩表现，单季度实现营收49.45亿元，同比上升46.56%，实现归属上市公司股东净利润-7.17亿元，同比下降194.17%。 车储景气支撑磷酸铁锂出货，碳酸锂价格波动扰动盈利水平。2022年，全球电动车市场在新冠疫情反复扰动下仍然韧性十足，叠加电化学储能加速放量，锂电池出货量延续高增趋势 ， 根据EVTank数据 ，全球锂电池总出货957.7GWh，同比增长70.3%；而在碳酸锂价格大幅上行的背景下，性价比愈发突出的磷酸铁锂出货占比显著提升，国内动力汽车锂电池磷酸铁锂占比已达62.36%。下游需求景气带动公司产销两旺，全年生产正极材料18.55万吨，产能利用率达90.88%，外销17.23万吨，同比增长88.88%。 而对于材料成本占比超90%的正极材料而言，碳酸锂价格的大幅波动显著影响其盈利水平，2022年在供需紧缺的状态下，电池级碳酸锂价格一度涨至约60万元/吨的历史高价，沉重的成本负担也让正极环节盈利承压，公司全年实现毛利率/净利率20.05%/10.67%，同比下滑14.73/12.33个pct，全年单吨盈利约为1.35万元。虽然在供给端产能释放，下游观望情绪发酵采购意愿下滑的影响下，碳酸锂价格已从22年年底迅速回落至目前约18万元/吨，但大量的高价存货让公司在23年一季度陷入盈利低谷。结合公司业绩、市场行情，我们预计一季度德方纳米约出货4万吨，单吨生产成本约为12.4万元，测算对应碳酸锂执行成本为40万元/吨以上，叠加磷酸铁锂现货价格迅速下行，单季度公司毛利率为0%，计提资产减值损失后，净利率为-18.36%。 锂电材料迎来大化工时代，产品、成本、客户缺一不可。在各大厂商积极投建新产能的带动下，锂电池四大主材料已逐步进入供过于求的新周期，经营状态将从小规模、高毛利转变为大规模、低毛利的“大化工”模式。根据GGII统计，2022年磷酸铁锂规划新增产能至少在525万吨以上，按照1GWh对应2000吨磷酸铁锂材料测算，去年新规划产能需要2.6TWh电池需求才能消化。而对于日渐白热化的行业竞争，我们认为竞争并不是单纯的产能堆砌，下游锂电池行业仍处于技术快速发展变革的阶段，锂电产业链各环节均有严格的客户认证壁垒，终端的储能与电动车更是对于成本及安全要求严格。当下市场对于磷酸铁锂降本增效、产品升级的诉求依旧十分强烈，兼备成本、客户优势，同时能持续迭代升级产品的厂商将有望持续保持可观的出货增速与市场份额。 困难时刻已过，铁锂龙头强者恒强。公司凭借其“自热蒸发液相合成纳米磷酸铁锂技术”打造了深厚的护城河，该工艺生产的磷酸铁锂颗粒较小、比容量大，能有效提升电池的倍率性能与低温性能，反应过程能在常温常压环境下进行，生产成本低，即便在原材料成本严峻的去年，公司产品毛利率横向对比仍然领先于业内其他厂商。出色的产品性价比让公司深度绑定宁德时代、亿纬锂能、比亚迪等龙头电池厂商，保障出货效率，2022年继续保持国内TOP2的磷酸铁锂出货量。公司在建产能达19万吨，新产品磷酸锰铁锂与正极补锂剂产业化落地领跑行业，曲靖德方年产11万吨新型磷酸盐系正极材料项目已于2022年9月底开始试生产，预计将从2023年二季度开始规模放量，年产5000吨的补锂剂项目也于23年一季度正式投产，新产能与新产品正蓄势待发。碳酸锂价格剧烈波动的影响已在一季度出清，公司经营从沉重的经营成本中得到解放，稳定的原材料价格也将驱动下游补库开工。公司是磷酸铁锂行业的“六边形全能战士”，龙头地位稳固，乐观看好业绩与盈利逐步修复，出货与市占率持续成长。 投资建议：预计公司2023-2025年实现营收分别为254.0亿元、276.34亿元和344.60亿元，实现归母净利润分别为7.24亿元、22.13亿元和31.79元，同比增长-69.6%、205.8%、43.7%。对应EPS分别为4.16、12.73、18.30，当前股价对应的PE倍数分别为39X、13X、19X，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：产能扩张不及预期；行业竞争加剧；下游需求不及预期；原材料价格波动风险等。