市场份额稳步提升，成本优势逐步凸显

全年业绩符合预期，成本优势逐步凸显。2022年公司实现营收123.25亿元（+20.89%），归母净利润16.48亿元（+2.78%）；全年销售毛利率23.55%（-5.01pct.），销售净利率13.41%（-2.23pct.）。2023年一季度公司实现营业收入15.64亿元（-23.66%），归母净利润4.82亿元（-19.15%） ， 投资净收益4.11亿元 ； 单季度销售毛利率29.00%（+3.07pct.），销售净利润30.86%（+1.53pct.），整机板块承压情况下公司保持较强盈利能力。 大兆瓦机型快速放量，叶片外销大幅增长。2022年公司3.XMW及以下机型实现营业收入28.41亿元（-62.89%），3.XMW以上实现营业收入71.13亿元（+529.10%），机组大型化趋势明显。2022年公司叶片销售收入8730万元（2021年仅为375万元），公司坚持发电机、叶片自产战略，2022年下半年以来长叶片供给较为紧张，公司在满足自用的前提下外销实现大幅增长。 国内市占率提升至第5名，在手订单超9GW。2022年公司新增装机量4.52GW（+40.8%），国内市占率从2021年的5.74%升至9.07%，中国风电整机商排名从2021年的第8位跃升至第5位，市场地位进一步提升。面对风机大型化、轻量化带来装机成本下降的发展机遇，公司积极获取订单，2022年底公司在手订单合计9249.20MW。 在建风场超0.8GW，“滚动开发”贡献投资收益。公司坚持实施“滚动开发”战略，大幅缩短了资金回收周期；2022年公司对外转让项目容量合计318MW，实现了较好的投资收益。截至2022年底，公司存量风力发电站411.6MW，在建风场823.35MW。 风险提示：行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨；电站建设进度不及预期。 投资建议：下调盈利预测，维持“增持”评级。 基于风电整机价格水平和公司电站开发节奏，我们小幅下调23年盈利预测，小幅上调24年盈利预测，预计23-25年公司实现归母净利润分别为21.50/28.52/32.36亿元（23-24年原预测值为22.21/27.31亿元），同比增速分别为30.5/32.6/13.5%，摊薄EPS分别为1.81/2.40/2.72元，当前股价对应PE分别为17.8/13.4/11.8倍，维持“增持”评级。 盈利预测和财务指标 全年业绩符合预期，电站转让提振投资收益。2022年公司实现营业收入123.25亿元（+20.89%），归母净利润16.48亿元（+2.78%），扣非净利润15.97亿元（+3.60%） 。 全年销售毛利率23.55%（-5.01pct.） ， 销售净利率13.41%（-2.23pct.）。全年公允价值变动、资产减值、信用减值损失共计提2.15亿元，全年投资净收益9.36亿元，主要来自电站转让。2022年四季度公司实现营业收入59.79亿元（同比+30.92%，环比+164.21%），归母净利润6.05亿元（同比+17.47%，环比+146.94%），单季度销售毛利率20.81%（同比-2.24pct,环比-3.72pct.），销售净利率10.11%（同比-0.94pct.，环比-0.73pct.）。 2023年一季度业绩超预期，盈利能力呈现较强韧性。2023年一季度公司实现营业收入15.64亿元（-23.66%），归母净利润4.82亿元（-19.15%），扣非净利润4.07亿元（-32.70%），投资净收益4.11亿元；单季度销售毛利率29.00%（同比+3.07pct.），销售净利润30.86%（同比+1.53pct.），整机板块承压情况下公司保持较强盈利能力。 图1：公司年度营业收入及增速（单位：百万元、%） 图2：公司单季营业收入及增速（单位：百万元、%） 图3：公司年度归母净利润及增速（单位：百万元、%） 图4：公司单季归母净利润及增速（单位：百万元、%） 整机低价订单开始交付，公司成本优势逐步凸显。公司具有强大的整机研发与成本管控能力，2022年公司综合毛利率为23.6%（-5.0pct.），毛利率整体仍保持较高水平；受益于公司优质的在手新能源电站资产和电站转让收益，公司销售净利率保持在较高水平。分季度看，由于2022年与2023年一季度公司电站转让体量较大，销售净利率较高，其他季度销售净利率仍保持在10%左右。分产品看，2022年公司风机及配件业务毛利率为23.25%，同比-2.93pct.，在整机企业中仍处于领先地位；发电业务受2022年来风情况较差影响毛利率有所下降；风电建设服务方面公司为开拓对外服务市场且项目建设受疫情反复影响，毛利率有所下降。 图5：公司年度销售毛利率、净利率变化情况（单位：%） 图6：公司季度销售毛利率、净利率变化情况（单位：%） 图7：公司营业收入结构（单位：百万元） 图8：公司风机及配件营业收入结构（单位：百万元） 大兆瓦机型销售快速放量，叶片外销大幅增长。分机型看，2022年公司3.XMW及以下机型实现营业收入28.41亿元（-62.89%），3.XMW以上实现营业收入71.13亿元（+529.10%），机组大型化趋势明显。2022年公司叶片销售收入8730万元（2021年仅为375万元），公司坚持发电机、叶片自产战略，2022年下半年以来长叶片供给较为紧张，公司在满足自用的前提下外销实现大幅增长。 国内市占率提升至第5名，在手订单超9GW。根据CWEA数据，公司2022年新增装机量在国内市场的占有率从2021年的5.74%升至9.07%，中国风电整机商排名从2021年的第8位跃升至第5位，市场地位进一步提升。面对风机大型化、轻量化带来装机成本下降的发展机遇，公司积极获取订单；2022年底公司在手订单（含中标未签合同订单）合计9249.20MW。 在建风场超0.8GW，“滚动开发”贡献投资收益。公司坚持实施“滚动开发”战略，大幅缩短了资金回收周期，增强公司盈利能力。2022年，公司对外转让隆回牛形山新能源、杞县万楷新能源、蓝山县卓越新能源、临邑东方重能新能源、宁乡古山峰新能源五个公司，项目容量合计318MW，实现了较好的投资收益。截至2022年底，公司存量风力发电站411.6MW，在建风场823.35MW。2023年一季度公司转让太行山新能源100MW风电场100%股权。 图9：公司风机及配件营业收入结构（单位：百万元） 图10：公司年度新增风电装机（单位：MW） EPC资质不断完善，对外项目取得突破。2022年，公司资质再上新台阶：工程总承包资质由三级升为二级，送、变电资质由丙级升为乙级，并取得首个勘察类资质——工程勘察乙级资质，获得新能源设计乙级资质，获得资信乙级资质。2022年公司对外EPC项目取得突破，签署了550MW外部风电EPC项目。 图11：风电整机上市公司历年销量（单位：GW） 2022年头部整机企业均实现销量增长，在手订单支撑23-24年交付高峰。根据各公司公告和CWEA数据，金风科技、明阳智能、运达股份、三一重能2022年风机销量均实现正增长，电气风电受海上风电装机下滑影响销量有所下降。截至2022年底，金风科技、明阳智能、运达股份在手订单均创新高，我们预计2023-2024年我国风电将迎来交付高峰。 图12：风电整机上市公司在手订单（单位：GW） 投资建议：下调盈利预测，维持“增持”评级。 公司是陆上风电整机头部企业，市场份额与在手订单快速提升，三一基因赋能之下公司成本优势突出，2023年公司有望形成海上风电订单突破。公司电站业务坚持“滚动开发”模式，带动设备销售的同时贡献可观的投资收益。基于风电整机价格水平和公司电站开发节奏，我们小幅下调23年盈利预测，小幅上调24年盈利预测，预计23-25年公司实现归母净利润分别为21.50/28.52/32.36亿元（23-24年原预测值为22.21/27.31亿元） ， 同比增速分别为30.5/32.6/13.5%，摊薄EPS分别为1.81/2.40/2.72元，当前股价对应PE分别为17.8/13.4/11.8倍，维持“增持”评级。 表1：可比公司估值表（2023年5月8日） 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）