医疗器械行业：疫情影响导致内部分化，关注政策催化以及诊疗复苏机会

2022年器械板块快速增长，Q4疫情影响下持续稳健。2022年国内散发疫情屡有出现，对医院门诊、手术、检验等造成干扰，同时也带动了相关耗材、诊断产品的持续增长，医疗器械行业整体保持良好的增长趋势。2022年医疗器械上市公司收入增长25.51%，扣非净利润增长22.90%，从子板块看，2022年扣非增速从高到低排序为体外诊断（+75.45%）、医疗设备（+11.96%）、高值耗材（-14.74%）、低值耗材（-75.22%）。得益于新冠核酸检测、抗原自检相关产品及服务快速放量，体外诊断持续高增；医疗新基建、贴息贷款等政策稳步落地，医疗设备增速良好；高耗板块因集采扩面以及疫情反复等原因增速下滑；低值耗材增速有所下降，主要系疫情相关的防护、检验产品量价回落所致。从单季度来看，2022Q4医疗器械板块收入增长10.77%，扣非归母净利润下滑49.44%，增速放缓主要因国内防疫政策调整，单季度利润有所降低，主要因相关上市公司就新冠资产进行减值计提。 23Q1板块增速放缓，医疗设备表现亮眼。2023年一季度，医疗器械板块整体收入减少41.63%，扣非净利润减少71.46%，子板块来看，扣非增速从高到低排序为医疗设备（+36.84%）、高值耗材（-3.75%）、低值耗材（-38.82%）、体外诊断（-89.13%）。单季度业绩分化较为明显，其中医疗设备得益于新基建、贴息贷款、采购国产化等政策催化实现高速增长，高值耗材板块因常规诊疗挤兑增速略有下滑，低耗板块增速降幅相比22年已经大幅收窄，新冠影响逐渐出清；IVD板块则因22Q1同期高基数影响增速有所下滑。 体外诊断：常规业务有望快速恢复，关注集采放量、国企改革等机遇。2022年子板块收入增长62.70%（+24.34pp，相较2021年同比变化，下同），扣非利润同比增长75.45%（+24.17pp），延续高增长趋势；期间费用率显著优化，为19.93%（-5.78pp）；毛利率因抗疫产品集采降价略有回落，为60.33%（-0.24 pp），规模效应下净利率持续提升，为30.12%（+1.48pp），全年业绩持续高增，主要得益于检验科的经营恢复以及新冠检测产品的持续放量。2023Q1板块收入同比增速-69.87%，扣非利润增速为-89.13%，单季度增速有所下滑，主要因新冠产品需求快速减少。2023年春节以来院内常规诊疗加速恢复，结合政策规范、竞争格局、疫情进展，我们看好3条投资方向：1）常规诊疗复苏，2023年春节以来院内常规诊疗活动持续复苏，检验需求显著回升，化学发光、生化、病理、血凝等多个细分领域均迎来加速发展，相关行业头部企业有望在复苏进程中率先受益，建议重点关注迈瑞医疗（+ 21.33%，2022年扣非增速，下同）、安图生物（+17.03%）、新产业（+40.52%）等。2）第三方医学实验室，头部企业核心实验室基本走出建设投入期，开始陆续迎来盈利拐点，常规ICL业务有望加速恢复，同时叠加DRG/GIP、分级诊疗等政策驱动，行业外包率持续提升，建议重点关注金域医学（+23.58%）、迪安诊断（+ 49.05%）；3）国企改革，近年来国企改革逐渐进入纵深推进期，提高上市公司质量有望继续成为国企发展重心，相关国企估值也有望得到重估，建议重点关注九强生物（-3.00%）、迪瑞医疗（+ 32.68%）等。 医疗设备：持续看好新基建主题投资，关注家用医疗创新机会。2022年子板块收入增长14.06%（-2.15pp），扣非利润同比增长11.96%（-0.35pp），收入增速下降主要因2021年同期全球抗疫相关订单基数所致；期间费用率29.01%（-0.19pp）、毛利率50.54%（-0.57pp）、净利率21.35%（+0.84pp）基本持平。2023Q1板块收入增速24.93%，扣非增长36.84%，主要得益于下游采购需求的持续释放。2022年以来，公立医院高质量发展深入推进，优质医疗资源不断下沉扩容，医疗专项债、年度规划补助资金投放力度不断加大，同时叠加贴息贷款等资金支持，医疗设备千亿商机持续兑现，国产企业有望持续受益，看好相关优质企业如迈瑞医疗（+ 21.33%）、联影医疗（+ 13.91%）等。 此外，国产动态血糖监测、高性能呼吸机等高端家用医疗设备2023年陆续进入收获期，有望实现市场份额快速提升，建议关注相关企业如鱼跃医疗（-5.19%）、三诺生物（+266.20%）、怡和嘉业（+ 169.81%）、美好医疗（+ 29.81%）等。 高值耗材：关注前沿创新，把握集采落地后的修复机会。2022年子板块收入增长1.47%（-30.20pp），扣非利润同比下降14.74%（-47.94 pp），主要因国内新冠疫情反复以及部分产品集采造成的短期冲击；期间费用率则因随规模效应减弱有所提升，2022年板块费用率43.46%（+1.57pp）；此外上游原材料涨价、海运价格波动等导致公司2022年板块毛利率70.00%（-1.16pp），净利率21.06%（-3.53pp）。2022年以来关节、脊柱国采，冠脉集采续约落地，电生理耗材集采文件出台，2023Q2运动医学耗材国采开始启动，从价格降幅、采购量分配、淘汰机制等方面来看，集采政策趋向温和，我们认为高值耗材集采风险有望逐渐释放，市场对集采的认知越发理性，板块估值有望修复，高耗赛道有望重新归回创新驱动的可持续高增长，建议关注研发实力强、创新产品布局丰富的赛道龙头，以及集采落地后有望迎来业绩、估值修复的细分个股，如南微医学（+8.64%）、心脉医疗（+ 12.25%）、微电生理（-61.54%）、惠泰医疗（+ 92.02%）等。 低值耗材：新冠影响逐渐褪去，库存消化后需求有望回暖。2022年子板块收入下滑22.04%（-19.60pp），扣非净利润下滑75.22% (-50.96pp )；期间费用率提升，为16.72%（+2.41pp）；盈利能力有所下降，毛利率27.68%（-19.47pp），净利率8.82%（-17.09 pp）。低值耗材板块业绩增速下滑主要因手套、防护服、吸头、冻存管等新冠防护检测类产品需求、价格自然减少，企业短期业绩有所波动，同时也与海外客户库存消化有关。 2023年一季度，板块收入增速-9.78%，扣非增速-38.82%，相比2022年降幅已经显著收窄。后疫情时代，常规低耗产品下游库存有望逐渐消化，国产企业有望凭借优异的产品设计、工艺制造能力承接更多高附加值订单，我们建议重点关注相关优质企业如维力医疗（+ 45.38%）、昌红科技（+36.12%）、采纳股份（+10.92%）等。同时手套等防护类耗材经过两年消化以后下游库存基本恢复到疫情前状态，采购价格已经触底，2023年有望迎来价格向上拐点，建议重点关注英科医疗（-93.77%）、中红医疗（-103.11%）等。 投资建议：医疗器械行业持续快速增长，我们看好创新驱动下的进口替代以及全球化发展，带量采购政策预期迎来缓和，板块估值有望逐渐修复。我们一方面建议重点关注持续受益于医疗新基建浪潮，有望借助强产品力持续实现进口替代的企业，包括迈瑞医疗、联影医疗、华大智造、开立医疗、海泰新光等，另一方面建议重点关注疫后基本面迎来修复、政策预期逐渐缓和、长期增长确定性高的体外诊断类企业，包括安图生物、九强生物、迪安诊断等。 器械全年快速增长，新冠基数、医疗挤兑导致23Q1增速放缓 我们统计了A股医疗器械板块上市公司的2022年年报以及2023年一季报情况，按照主营业务比重进行划分，将板块分为医疗设备、高值耗材、低值耗材、体外诊断4个细分子板块，剔除ST、数据异常及季度间数据不连贯企业后，总计119家上市公司。 2022年器械板块快速增长，Q4疫情影响下持续稳健。2022年国内散发疫情屡有出现，对医院门诊、手术、检验等造成干扰，同时也带动了相关耗材、诊断产品的持续增长，医疗器械行业整体保持良好的增长趋势。2022年医疗器械上市公司收入增长25.51%，扣非净利润增长22.90%，从子板块看，2022年扣非增速从高到低排序为体外诊断（+75.45%）、医疗设备（+11.96%）、高值耗材（-14.74%）、低值耗材（-75.22%）。得益于新冠核酸检测、抗原自检相关产品及服务快速放量，体外诊断持续高增；医疗新基建、贴息贷款等政策稳步落地，医疗设备增速良好；高耗板块因集采扩面以及疫情反复等原因增速下滑；低值耗材增速有所下降，主要系疫情相关的防护、检验产品量价回落所致。从单季度来看，2022Q4医疗器械板块收入增长10.77%，扣非归母净利润下滑49.44%，增速放缓主要因国内防疫政策调整，单季度利润有所降低，主要因相关上市公司就新冠资产进行减值计提。 23Q1板块增速放缓，医疗设备表现亮眼。2023年一季度，医疗器械板块整体收入减少41.63%，扣非净利润减少71.46%，子板块来看，扣非增速从高到低排序为医疗设备（+36.84%）、高值耗材（-3.75%）、低值耗材（-38.82%）、体外诊断（-89.13%）。单季度业绩分化较为明显，其中医疗设备得益于新基建、贴息贷款、采购国产化等政策催化实现高速增长，高值耗材板块因常规诊疗挤兑增速略有下滑，低耗板块增速降幅相比22年已经大幅收窄，新冠影响逐渐出清；IVD板块则因22Q1同期高基数影响增速有所下滑。 图表1：医疗器械营业收入累计同比增长表 内部结构持续分化，体外诊断贡献超50%收入利润。从业绩占比来看，2022年体外诊断上市公司贡献收入约1951亿元，占医疗器械板块大约53%，贡献利润约578亿元，占行业比例大约68%，相比2021年同期均有大幅提升，其中新冠产品及服务贡献较大；低值耗材板块占比有所下降，主要因相关产品持续降价所致。 图表2：医疗器械收入构成（2022A，亿元） 图表3：医疗器械利润构成（2022A，亿元） 图表4：医疗器械营业收入累计同比增长图 图表5：医疗器械扣非归母净利润累计同比增长表 图表6：医疗器械扣非归母净利润累计同比增长图 规模效应带动全年费用率进一步优化。2022年医疗器械板块整体期间费用率23.90%（-2.24pp），其中销售费用率12.36%（-0.58pp），管理费用率5.79%（-0.32pp），研发费用率6.86%（+0.07pp），财务费用率-1.11%（-1.41pp），研发费用率持续提升，主要因相关公司持续加大创新研发投入，销售费用率、管理费用率显著优化，主要得益于收入规模扩大带来的摊薄效应。2023年一季度，医疗器械板块销售费用率14.61%（+4.29pp）， 管理费用率7.13%（+2.85pp），研发费用率8.38%（+3.58pp），财务费用率0.04%（-0.08pp），Q1费用率有所提升，主要因新冠收入减少以后规模效应减弱。 图表7：医疗器械板块2022年以及23Q1期间费用率情况 图表8：2022A医疗器械分板块期间费用率变化 图表9：23Q1医疗器械分板块期间费用率变化 板块整体毛利率相对稳健，新冠减值计提造成净利率波动。2022年医疗器械板块毛利率54.54%（-1.71pp），净利率17.09%（-5.20pp），板块毛利率略有下降，主要受到上游原材料涨价、新冠检测采购价格回落、出口运费波动等多方面因素影响，净利率下滑相对明显，主要因新冠减值计提的影响。2023年一季度板块毛利率51.78%（-9.93pp），净利率17.11%（-1.44pp），除体外诊断板块以外，其他子行业基本保持稳定。 图表10：医疗器械板块2022年以及23Q1毛利率、净利率情况 资产负债率稳步下降，新冠出清影响短期周转能力。2022年医疗器械板块资产负债率持续下降，为27.04%（-2.15pp），应收账款周转率5.34次（-0.27次），存货周转率3.45次（+0.22次）；2023Q1板块资产周转率25.49%（-2.10pp），应收账款周转率0.86次（-0.96次），存货周转率0.63次（-0.40次），周转能力略有