Q1业绩超预期，加速推进全国化

仅供机构投资者使用证券研究报告|公司点评报告 2023年05月07日 Q1业绩超预期，加速推进全国化 千禾味业(603027) 评级： 增持 股票代码： 603027 上次评级： 增持 52周最高价/最低价： 26.24/13.6 目标价格： 总市值(亿) 246.87 最新收盘价： 25.57 自由流通市值(亿) 245.10 自由流通股数(百万) 958.54 事件概述 2023Q1公司实现营业收入8.19亿元，同比+69.8%；归母净利润1.45亿元，同比+162.9%；扣非归母净利 润1.45亿元，同比+168.6%。 分析判断: ►Q1酱油持续高增，加速推进全国化 Q1公司继续紧抓零添加行业趋势，实现品牌力提升和调味品销售渠道扩张，收入高增69.8%。分产品来看，Q1酱油/醋/其他主营业务分别实现收入5.20/1.21/1.66亿元、分别同增79.2%/53.2%/55.8%，酱油继续享受零添加红利，实现收入高增，同时带动食醋品类快速放量。分区域来看，东部/南部/中部/北部/西部分别实现收入1.82/0.45/1.06/1.50/3.25亿元，分别同比+114.3%/+69.0%/+146.8%/+109.1%/+30.0%，多个市场实现收入翻倍，千禾加速推进全国化，相应的Q1净增198个经销商，其中东部/南部/中部/北部/西部分别净增30/18/31/46/73名经销商，实现全区域扩张，助力千禾规模提升。 ►毛利率提升+费用率下降，净利率高增 成本端来看，公司Q1毛利率39.0%，同比+4.0pct，毛利率提升主要受包装材料采购价格同比下降和产品运杂费率下降提振。费用端来看，Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为11.70%/3.57%/3.02%/-0.16%，分别同比-3.36/-0.32/+0.42/+0.03pct，其中销售费用率下降较多主因规模快速扩张使得公司投入产出比提升。综合来看，得益于规模扩张+毛利率提升+费用率下降，公司Q1经营表现超预期，净利率同比提升6.3pct至17.7%，相应的归母净利润同比+162.9%至1.45亿元。 ►Q1业绩亮眼，奠定全年高增趋势 公司22Q4和23Q1连续两个季度实现收入高增和净利率快速恢复，既验证了消费者对于零添加产品的需求，也证明了千禾市场开拓和盈利能力提升的潜力，为公司业绩高增奠定基础。我们认为随着商超恢复、电商快速发展和餐饮增量，公司收入规模有望继续快速提升，超预期完成股权激励目标，利润端降本增效效用延续，净利率有望持续恢复。长期来看，千禾在行业中具备差异化优势，我们看好伴随行业回暖，经营持续改善，业绩规模和利润率持续提升。 投资建议 因一季度业绩超预期，我们上调公司23-24年营业收入29.04/35.27亿元的预测至32.04/38.47亿元，新增25年预测42.93亿元；上调23-24年EPS0.45/0.60元的预测至0.57/0.71元，新增25年EPS0.83元的预测；对应2023年5月5日收盘价25.57元的估值分别为45/36/31倍，维持增持评级。 风险提示 市场推广不及预期、原材料价格下降不及预期、行业竞争加剧。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,925 2,436 3,204 3,847 4,293 YoY（%） 13.7% 26.6% 31.5% 20.1% 11.6% 归母净利润(百万元) 221 344 550 686 797 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 YoY（%） 7.6% 55.4% 60.0% 24.6% 16.2% 毛利率（%） 40.4% 36.6% 39.2% 39.6% 40.3% 每股收益（元） 0.23 0.36 0.57 0.71 0.83 ROE 10.7% 14.6% 19.0% 19.1% 18.2% 市盈率 110.69 71.27 44.85 35.99 30.96 资料来源：wind、华西证券研究所 分析师：寇星分析师：卢周伟 邮箱：kouxing@hx168.com.cn邮箱：luzw@hx168.com.cnSACNO：S1120520040004SACNO：S1120520100001 联系电话：联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 2,436 3,204 3,847 4,293 净利润 344 550 686 797 YoY(%) 26.6% 31.5% 20.1% 11.6% 折旧和摊销 107 51 52 54 营业成本 1,546 1,948 2,324 2,563 营运资金变动 311 -389 154 -176 营业税金及附加 21 27 33 36 经营活动现金流 773 208 888 670 销售费用 331 433 500 550 资本开支 -215 -158 -138 -138 管理费用 73 96 115 129 投资 -400 0 0 0 财务费用 -8 -13 -11 -11 投资活动现金流 -613 -155 -134 -134 研发费用 65 83 100 112 股权募资 56 0 0 0 资产减值损失 -14 0 0 0 债务募资 64 0 0 0 投资收益 3 3 4 4 筹资活动现金流 52 -1 -1 -1 营业利润 400 646 805 936 现金净流量 212 52 752 535 营业外收支 1 2 2 2 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 402 648 807 938 成长能力（%） 所得税 58 97 121 141 营业收入增长率 26.6% 31.5% 20.1% 11.6% 净利润 344 550 686 797 净利润增长率 55.4% 60.0% 24.6% 16.2% 归属于母公司净利润 344 550 686 797 盈利能力（%） YoY(%) 55.4% 60.0% 24.6% 16.2% 毛利率 36.6% 39.2% 39.6% 40.3% 每股收益 0.36 0.57 0.71 0.83 净利润率 14.1% 17.2% 17.8% 18.6% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 10.8% 14.7% 14.9% 14.7% 货币资金 409 461 1,213 1,749 净资产收益率ROE 14.6% 19.0% 19.1% 18.2% 预付款项 25 29 35 38 偿债能力（%） 存货 595 943 922 1,091 流动比率 2.32 2.85 3.14 3.82 其他流动资产 773 829 858 883 速动比率 1.33 1.43 2.00 2.52 流动资产合计 1,802 2,262 3,029 3,761 现金比率 0.53 0.58 1.26 1.78 长期股权投资 0 0 0 0 资产负债率 25.8% 22.4% 21.9% 19.0% 固定资产 883 932 960 985 经营效率（%） 无形资产 98 98 98 98 总资产周转率 0.87 0.93 0.92 0.86 非流动资产合计 1,369 1,478 1,566 1,652 每股指标（元） 资产合计 3,172 3,741 4,595 5,413 每股收益 0.36 0.57 0.71 0.83 短期借款 65 65 65 65 每股净资产 2.44 3.01 3.72 4.54 应付账款及票据 193 168 250 215 每股经营现金流 0.80 0.22 0.92 0.69 其他流动负债 518 561 648 704 每股股利 0.11 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 776 795 963 984 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 71.27 44.85 35.99 30.96 其他长期负债 42 42 42 42 PB 8.53 7.55 6.11 5.00 非流动负债合计 42 42 42 42 负债合计 819 837 1,005 1,026 股本 965 965 965 965 少数股东权益 0 0 0 0 股东权益合计 2,353 2,904 3,589 4,387 负债和股东权益合计 3,172 3,741 4,595 5,413 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 寇星：华西证券研究所执行所助、食品饮料行业首席分析师，2021年新浪金麒麟新锐分析师，清华经管MBA，中科院硕士，曾就职于中粮集团7年，团队覆盖食品全行业，擅长结合产业和投资分析。 任从尧：11年白酒行业营销及咨询从业经验，曾服务于汾酒、古井、舍得等多家上市酒企，并曾就职于国窖公司负责渠道管理相关业务工作，擅长产业发展规律研究及酒企发展趋势判断。 卢周伟：华西证券食品饮料行业研究员，主要覆盖调味品、啤酒、休闲食品板块；华南理工大学硕士，食品科学+企业管理专业背景，2020年7月加入华西证券食品饮料组。 王厚：华西证券食品饮料行业研究助理，英国利兹大学金融与投资硕士，会计学学士，2020年加入华西证 券研究所。 吴越：华西证券食品饮料行业研究助理，伊利诺伊大学香槟分校硕士研究生，2年苏酒渠道公司销售工作经历，2022年加入华西证券研究所。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均