中国运动服装行业 – 5-1 销售额增长，但竞争加剧

2023年5月8日 招银国际全球市场|股票研究|行业更新 中国运动服装行业 5-1销售击败但竞争加剧 一方面，5-1黄金周的零售销售增长是一个节拍（在2月至3月疲软和4月内联之后）。另一方面，由于阿迪达斯和李宁等品牌去库存的竞争加剧，零售折扣出人意料地扩大。虽然基本面 （销售，折扣和库存）在2H23E中趋于良好，并为24财年奠定了不错的基础，但我们仍应关注最终需求和竞争强度。目前，我们更看好特步（1368HK）和Topsports（6110HK），因为它们的销售和运营杠杆好于预期。 2023年4月和5-1黄金周零售销售增长进一步加速，好于预期。根据我们的渠道检查，我们认为零售销售增长（品牌平均）已从23年第一季度的10%+加速至2023年4月/5月的20%+/25%+。总体而言，由于春节提前和天气冷于预期，2023年2月和3月的增长 率略低于预期。然而，随着天气逐渐变热，更多体育赛事的推出，2023年4月/5-1黄金周的零售销售增长加速，内联/好于预期。线下客流量（对于部分经销商来说）已经超过了2019年的水平，甚至超过了2023年的人民币。另一方面，根据我们的估计，自2023年4月以来，电子商务销售增长应该已经转为正增长，但仍比线下慢约10%-20%。对于5-1期间，我们认为特步/耐克/361度的零售额增长最快，为35%+/30%+/30%+，均超出我们的预期，而安踏/李宁/阿迪达斯的零售额增长约为20%+/20%+/10%+，符合预期。 由于季节性和价格战，零售折扣在23年第二季度（与23年第一季度相比）扩大，略有下降，但应该已经触底。虽然5-1黄金周的销售增长速度惊人，但零售折扣与23年第一季度相比有所恶化，低于我们的预期。由于新产品发布较少（季节性）和不利的天气，零售折 扣在2023年2月和3月（与2023年1月相比）环比回落，并在2023年4月和5-1黄金周进一步扩大，由于大量去库存，阿迪达斯和李宁等品牌正在进行更积极的促销活动（线上和线下）。大多数品牌的目标是在2Q23E之前使其渠道库存正常化（耐克/阿迪达斯为2Q23E，安踏/特步为3Q23E，李宁为4Q23E），因此我们认为压力可能会从3Q23E开始缓解，特别是当第三季度和第一季度的库存可以互换并且22Q2的许多库存已经在2023年人民币结清时。 我们现在的啄食顺序是特步（1368HK）>Topsports（6110HK）=安踏（2020HK ）>李宁（2331HK）.特步是我们行业的首选，因为它在23财年的所有领先品牌中拥有最快的零售额增长，尽管跑步领域的竞争非常激烈。我们确实看到了积极惊喜的合理空间 。我们也喜欢Topsports，因为国际品牌的转机终于来了，FY23E的零售折扣改善大于国内品牌。 中国运动服装行业 沃尔特吸引 (852)37618776 拉斐尔谢霆锋 (852)39000856 安踏(2020港元)的股价 资料来源:彭博,CMBIGM估计 Xtep(1368港元)的股价 估值表 证) ) FY1 FY0 xtep1368香港 买24,100 11.80 9.14 29%19.3 15.6 2.311.4 安踏2020香港 买272,357 130.72 96.15 36%24.2 20.1 5.524.0 李宁2331香港 买147,091 66.72 55.80 20%26.4 21.5 4.617.9 361d1361香港 nr8,602 n/一个 4.16 n/一8.3 个 7.1 0.89.9 Topsports6110港元 nr42,354 n/一个 6.83 n/一18.2 个 14.3 3.321.3 宝胜3813港元 nr3,462 n/一个 0.64 n/一6.5 个 4.0 0.41.1 东乡3818港元 nr1,825 n/一个 0.31 n/一n/一 个个 9.1 0.2(14.0) 公司股票代码评级Mkt帽港元(mn) TP (信用 价格 (信用证 上/下一边 P/(x) EFY2 PB(x)FY1 净资产收益率(%) 资料来源:彭博,CMBIGM估计 高级体育(6110港元)的股价 资料来源:公司数据,CMBIGM估计 资料来源:彭博,CMBIGM估计 李宁(2331港元)的股价 资料来源:彭博,CMBIGM估计 请阅读LAST上的分析师认证和重要披露页面1 彭博社的更多报道：RESPCMBR<GO>或http://www.cmbi.com.hk 零售销售增长将在2H23E加速，但由于渠道库存过多和有限的再订单，交易会销售增长需要时间。假设宏观因素相同（中国经济增长复苏，中美紧张局势不会恶化），我们应该看到零售额增长将从1H23E的约15%加速到2H23E的约20%，这要归功于较低的基数和较少的零售折扣。然而，由于22 财年结转的库存过多，展会销售增长仍可能低于1Q23E-3Q23E期间的零售销售增长，并且自4Q23E以来才开始回升。这将阻碍重新订购的销售贡献（仅在23财年为5%，而正常为5%-10%） ，因此作为快速响应的销售。 我们认为FY24E的前景是光明的，并且尚未完全定价。虽然23财年的销售增长和利润率改善有所回落，但我们现在对24财年更加乐观，因为零售销售增长可能受到以下因素的推动：1）加速开店和商店改造（由于COVID-19，22财年的计划被推迟到23财年），2）贸易展览会销售增长将重新加 速，加上随着库存水平正常化，可能更高的重新订购，3）电子商务销售恢复快速增长。 购买Xtep(1368港元)。我们将特步列为我们行业的首选，因为它在中国所有领先的运动服装品牌中零售额增长最快，并且仍有合理的空间带来积极的惊喜。虽然跑步细分市场的销售增长速度远远快于行业销售增长（相对于篮球），但我们对特步在23年第一季度进一步获得市场份额的能力印象深刻，尤 其是李宁和安踏等品牌在跑步品牌和产品上加倍投资的时候。此外，我们认为特步进一步加息的空间仍然不错，不像李宁。 NRTopsports(6110港元)。我们也喜欢Topsports，因为国际品牌的转机，因为耐克/阿迪达斯的第一个正增长已经在2023年春节期间注册，并在5-1黄金周进一步加速（自2021年4月XJ棉花事件以来） 。随着23财年新产品发布和营销活动的正常化，耐克/阿迪达斯的销售增长从23年第一季度的约15%/0%惊人地加速到2023年黄金周5-1期间的30%+/10%+。此外，我们还预计其零售折扣将在23财年同比改善（主要是阿迪达斯，因为耐克的折扣持平），远好于国内品牌（李宁和安踏仍然有同比压力，特步正常）。我们也认为他们的中国新战略（更多的本地化，例如更多的中国设计师，更多的中国风格产品和更多的中国生产快速响应订单）是一个正确的解决方案，让他们在中期实现至少10%+的零售额增长。 安踏(2020港元买)。我们仍然看好安踏集团在23财年的扭亏为盈，因为：1）在篮球线上加大力度（ NBA球星中国巡回赛，更多创新新产品等），以及品牌升级，2）FILA的改革（FILA核心专注于职业 体育，FILAFusion变得更加街头时尚），运营杠杆和零售折扣的改善，3）可隆和迪桑特的销售额快速增长，加上强劲的利润率。 李宁(2331港元买)。我们目前不太看好李宁，因为：1）其展会销售增长放缓，去库存压力大于同行（ 这是其22财年展会销售强劲增长但22财年零售销售增长失误的结果）， 2）其对ASP进一步上涨的限制（李宁的许多产品已经具有与耐克相似的价格点，自2H22以来大幅折扣后很难重新提高许多产品的标签价格，2023年3月在线促销也更多）和3）比同行的利润率提高慢（其在2H23E中的零售折扣改善可能不太显着）。 操作数 图1：按品牌划分的零售销售增长（线下+线上，CMBI估计） 1q23处 4月2023e 2023年5月e 耐克 ~15% 20%+ 30%+ 阿迪达斯 ~0% 10%+ 10%+ 安踏 默沙东公司 20%+ 20%+ 李宁 默沙东公司 20%+ 20%+ Xtep ~20% ~40% 35%+ 361度 ~略高于 20%+ 30%+ 来源:CMBIGM估计,2023年5月E是指2023年的5-1黄金周假期 图2:历史销售增长趋势,品牌 操作数 1q20 2q20 3q20 4q20 1温度系 数 2对方 篮里 3温度 系数 4温度系数 1的时 候 2的时 候 3的时 候 4的时 候 1q23 处 2q23e 3q23e 4q23e 耐克中国销售 -4% 1% 8% 19% 42% 9% 1% -24% -8% -20% -13% 6% 1% 20% 10% 10% 阿迪达斯中国销售 -58% 0% -5% 7% 156% -16% -15% -24% -35% -35% -27% -50% -9% 15% 10% 40% 安踏品牌的SSSG 安踏品牌的零售额-ve20%--veLSD+veLSD+veLSD40%-45%35%-40%+ve低-+ve中-+ve高--veMSD+veMSD-veHSD 25% 十几岁的青少年青少年 已经什么? 14% 13% 25% 负20%- 核心品牌25% -veLSD-veMSD-veMSD35%-40%35%-40%+veHSD+veMSD+veMid- 青少年 负低收入 青少年 LSD负中期 青少年 veHSD 孩子们 负20%,默沙东-ve低收入-ve低-45%-50%超过20%+veMSD+ve中-20%-25%+veLSD+veHSD-ve高- 25%青少年青少年青少年青少年 已经什么? 在线+veMSD超过40%超过50%超过25%超过60%超过45%25%-30%30%-35%超过30%+veHSD+veHSD+veMSD 负迷幻药 FILA品牌的零售额-veMSD+ve低-20%-25%25%-30%75%-80%30%-35%+veMSD+veHSD+veMSD+veMSD-veHSD+veLow--veLow- 青少年 veHSD 十几岁的青少年 16% 11% 23% 负20%- 经典/核心品牌25% veMSDveMSDveMSD80%结束20%的平平负msd负中期LSDDD负负 青少年 ve迷幻药 ve中期青少年ve中期青 儿童-有LSD超过30%超过30%超过20%100%以上40%少年 ve中期青少年 veHSDLSD负低收入 青少年 负HSD ve中期 融合+veMSD超过70%超过50%超过50%超过150%以上80% 青少年 +ve低-超过20%-veMSD+veLSD+veHSD-veHSD青少年 35%-40% 30%-35% 40%-45% 50% 40%-45% 40%-45% 在线160%超过80%超过90%70%-80%超过40%超过40%20%-25%25%-30%超过20%+veMSD超过65%超过40%超过40%超过40% 其他品牌负HSD25%--30% 50%-55%55%-60% 115%- 70%-75% 120% 20%-25%40%--45%低-80%-75% 青少年 中期已经超过60% Descente 青少年 90% 超过80% 150%100% 超过20%负-75%-70%低35%以上 青少年 负,LSD Kolon 30%-40%超过75%40%30%-ve高-40%-45%超过20%超过55%-ve高-100% 20%-25% 青少年 李宁集团的SSSGn/a-veMSD+veLSD+veLow-n/ve低点高 青少年 已经很低已经很低 青少年 负-veHSD负高-低 负HSD 青少年80%20%20%20%青少年青少年 直接零售n/负高——青少年 批发n/a负低收入青少 年 负MSD已经HSDn/ve低点 负MSD已经默沙东公司n/ve低点 90% 70% ve低30%ve中期 20% ve中期 20%