Q1开启复苏，旺季潜力足

公司研究 证券研究报告 食品饮料2023年05月05日 百威亚太（01876.HK）2023年一季报点评 Q1开启复苏，旺季潜力足 推荐维持） 目标价：27.5港元当前价：22.3港元 华创证券研究所 证券分析师：欧阳予邮箱：ouyangyu@hcyjs.com执业编号：S0360520070001 证券分析师：范子盼 邮箱：fanzipan@hcyjs.com执业编号：S0360520090001 证券分析师：董广阳 电话：021-20572598 邮箱：dongguangyang@hcyjs.com执业编号：S0360518040001 联系人：严晓思 邮箱：yanxiaosi@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股)1,324,339.7 已上市流通股(万股)1,324,339.7 总市值(亿港元)2,953 流通市值(亿港元)2,953 资产负债率(%)32.28% 每股净资产(美元)0.81 12个月内最高/最低价27.0/16.5 市场表现对比图(近12个月) 2022-05-05~2023-05-04 40% 20% 0% -20% -40% 恒生指数 百威亚太 相关研究报告 《百威亚太（01876.HK）深度研究报告：高端龙头，重整发力》 2023-03-21 事项： 公司发布2023年一季报，2023Q1实现营业总收入17.0亿美元，表观/内生同比+4.3%/+12.9%；正常化EBITDA5.8亿美元，表观/内生同比+1.8%/+10.4%；正常化归母净利润为3.0亿美元，表观同比-1.3%。 评论： 场景复苏叠加低基数，23Q1内生收入同增13%。量价拆分看，23Q1实现啤酒销量同增9.1%至220.8万千升，吨价内生同增3.5%至771美元/千升（表观 -4.4%主要系美元升值影响）。分地区看，虽然1月因春节提前及疫情导致销量有所下滑，但2-3月场景复苏叠加低基数，Q1中国区销量同增7.4%，印度高双位数增长，亚太西部销量同增9.0%；亚太东部复苏延续叠加市场份额提升，销量同增10.0%。受益于现饮复苏、结构升级与提价兑现，亚太东部、西部、中国内生吨价分别同增3.5%、3.4%、3.2%，吨价提升稳步兑现。 成本仍有压力，春节提前致费用率下行，盈利水平同比微降。成本端，大麦价格高企及低价包材尚未兑现故仍有一定压力，23Q1吨成本内生同增5.2%至 384.1美元/千升，内生毛利率随之同降0.8pcts至50.2%。费用端，虽然韩国区营销投资有所增加，但中国业务23年春节提前导致相关销售费用投入前置主导23Q1公司整体销售、一般及行政开支占收入比同降约2.0pcts至27.4%。综上，亚太西部、东部正常化EBITDA分别内生同增11.6%、2.6%，公司整体正常化EBITDA率为34.1%，内生同比-0.8pcts。 旺季量增潜力仍足，H2成本下行有望兑现，业绩有望持续释放。收入端看，不同于青啤等酒企积极追补及高温导致旺季销量基数偏高，高端龙头百威因夜场等现饮渠道占比较高，22Q2-Q4疫情扰动下中国区销量分别-6.5%、+3.7%、 -7.0%，总体来看基数较低。当下现饮场景复苏已基本到位，故中国业务低基数下旺季量增及结构升级潜力仍足。利润端看，结合业绩会反馈，23年销售投放或有增加，但收入端增长摊薄之下，销售费用率预计与22年基本持平，叠加低价包材有望于23H2兑现至报表，公司业绩有望持续释放。 投资建议：Q1开启复苏，旺季潜力足，维持“推荐”评级与目标价27.5港元。高端龙头品牌与渠道优势突出，23Q1场景修复之下复苏态势已现，旺季量增潜力仍足且结构升级有望进一步加速，叠加理性费投与成本缓和兑现，业绩有 望持续释放。维持23-25年归母净利润预测11.3/13.4/15.2亿美元，对应PE35/30/26倍，维持目标价27.5港元与“推荐”评级。 风险提示：高端竞争加剧，消费复苏不及预期，成本大幅上涨等。 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万美元) 6,494 7,272 7,837 8,361 同比增速(%) -4.8% 12.0% 7.8% 6.7% 归母净利润(百万美元) 913 1,130 1,339 1,520 同比增速(%) -3.9% 23.8% 18.4% 13.6% 每股盈利(美元) 0.07 0.09 0.10 0.11 市盈率(倍) 43.1 34.8 29.4 25.9 市净率(倍) 3.7 3.3 3.0 2.7 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2023年5月4日收盘价 图表1百威亚太分季度财务数据情况 资料来源：Wind，华创证券 图表2PE-Band图表3PB-Band 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位：百万美元 2022 2023E 2024E 2025E 单位：百万美元 2017 2018E 2019E 2020E 现金及现金等价物 2,458 3,410 5,136 7,079 营业总收入 6,494 7,272 7,837 8,361 应收款项合计 561 610 652 686 主营业务收入 6,478 7,255 7,820 8,343 存货 488 504 516 529 其他营业收入 16 16 17 17 其他流动资产 99 99 114 118 营业总支出 5,358 5,798 6,087 6,362 流动资产合计 3,606 4,623 6,418 8,412 营业成本 3,238 3,440 3,560 3,704 固定资产净额 3,181 3,421 3,312 3,199 营业开支 2,120 2,358 2,526 2,658 权益性投资 464 450 455 456 营业利润 1,136 1,473 1,751 1,999 其他长期投资 0 0 0 0 净利息支出 -22 -20 -23 -24 商誉及无形资产 8,229 8,818 8,818 8,824 权益性投资损益 23 26 27 25 土地使用权 227 239 233 228 其他非经营性损益 -22 -33 -31 -29 其他非流动资产 289 299 301 301 非经常项目前利润 1,159 1,486 1,769 2,020 非流动资产合计 12,390 13,227 13,119 13,008 非经常项目损益 124 97 99 98 资产总计15,996 17,850 19,537 21,420 除税前利润 1,283 1,583 1,869 2,118 应付账款及票据1,944 2,270 2,385 2,519 所得税 334 412 486 551 短期借贷及长期借贷当期到期部分 147 171 171 171 少数股东损益 36 40 43 46 其他流动负债 2,324 2,673 2,882 3,045 持续经营净利润 913 1,131 1,339 1,520 流动负债合计 4,415 5,114 5,438 5,735 非持续经营净利润 0 0 0 0 长期借贷 77 77 77 77 净利润 913 1,130 1,339 1,520 优先股利及其他调 其他非流动负债 671 650 630 650 整项 0 0 0 0 非流动负债合计 748 727 707 727 归属普通股东净利润 913 1,130 1,339 1,520 负债总计 5,163 5,841 6,145 6,462 EPS（摊薄） 0.07 0.09 0.10 0.11 归属母公司所有者权益 10,764 11,900 13,239 14,759 少数股东权益 69 109 153 199 主要财务比率 股东权益总计 10,833 12,009 13,392 14,958 2017 2018E 2019E 2020E 负债及股东权益总计 15,996 17,850 19,537 21,420 成长能力 营业收入增长率 -4.8% 12.0% 7.8% 6.7% 归属普通股东净利 现金流量表 润增长率 -3.9% 23.8% 18.4% 13.6% 单位：百万美元 2017 2018E 2019E 2020E 获利能力 经营活动现金流 1275 2269 2185 2335 毛利率 50.0% 52.6% 54.5% 55.6% 净利润 913 1130 1339 1520 净利率 14.1% 15.6% 17.1% 18.2% 折旧和摊销 618 604 595 581 ROE 8.4% 10.0% 10.6% 10.9% 营运资本变动 -269 508 227 208 ROA 5.6% 6.7% 7.2% 7.4% 其他非现金调整 13 27 25 26偿债能力 投资活动现金流 -524 -551 -533 -514 资产负债率 32.3% 32.7% 31.5% 30.2% 资本支出 -494 -554 -527 -513 流动比率 0.8 0.9 1.2 1.5 长期投资减少 -12 14 -6 -1 速动比率 0.7 0.8 1.1 1.4 少数股东权益增加 -37 0 0 0 每股指标（元） 其他长期资产的减少 每股收益 0.07 0.09 0.10 0.110.18 48 24 0 0 每股净资产 0.81 0.90 1.00 1.11 -400 -479 -567 -644 估值比率 0 0 0 0 P/E 43.1 34.8 29.4 25.9 动产生的现 52 -311 641 766 P/B 3.7 3.3 3.0 2.7 /(增加)19-1100 融资活动现金流-300-76674122每股经营现金流0.100.170.16 借款增加 股利分配普通股增加其他融资活金流量净额 资料来源：公司公告，华创证券预测 食品饮料组团队介绍 组长、首席分析师：欧阳予 浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，6年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，2020年加入华创证券 2021-2022年获新财富、新浪金麒麟、上证报等最佳分析师评选第一名。 ——白酒研究组（白酒、红酒、黄酒、酒类流通行业） 组长、高级分析师：沈昊 澳大利亚国立大学硕士，4年食品饮料研究经验，2019年加入华创证券研究所。分析师：田晨曦 英国伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 研究员：刘旭德 北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所。 ——大众品研究组（低度酒、软饮料、乳肉制品、烘焙休闲食品、食品配料等） 组长、高级分析师：范子盼 中国人民大学硕士，4年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020年加入华创证券研究所。研究员：杨畅 美国南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：严晓思 上海交通大学金融学硕士，2022年加入华创证券研究所。助理研究员：柴苏苏 南京大学经济学硕士，2022年加入华创证券研究所。 ——餐饮供应链研究组（调味品、预制食品、卤味餐饮连锁等） 分析师：彭俊霖 上海财经大学金融硕士，3年食品饮料研究经验，曾任职于国元证券，2020年加入华创证券研究所。华创证券总裁助理、研究所所长、大消费组组长：董广阳 上海财经大学经济学硕士，14年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2022年，获得新财富 最佳分析师六届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师连续三届第一，获新浪金麒麟、上证报最佳分析师评选连续四届第一。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监