证券行业2022年报、2023年一季报综述：盈利拐点显现，全面复苏可期

业绩概览：拨云见日，曙光乍现：1）证券行业颓势逐渐扭转，23Q1业绩深蹲起跳。①整体情况：2022年证券行业整体表现不佳，自营驱动行业2023Q1业绩显著回升。2022年，由于市场行情及交投情绪均趋低迷，44家上市券商合计营收同比-23%至5029亿元，合计归母净利润同比-32%至1358亿元。2023Q1，受益于宏观经济复苏带动证券行业景气度复苏，44家上市券商合计营收同比+37%至1377亿元，合计归母净利润同比+78%至450亿元。②分业务概览：2023年一季度自营业务收入大幅反弹，其他业务短期依旧承压。2023Q1，除自营业务收入由-18亿元大幅扭正至500亿元外，经纪/投行/资管/信用业务净收入分别-17%/-25%/-2%/-18%至264/105/111/110亿元。③杠杆率及ROE情况：2023Q1证券行业杠杆率获得恢复，带动ROE稳步回升。2023Q1上市券商平均杠杆率3.49，较2022年+4%，行业整体ROE同比+2.86pct至7.47%。 2）龙头券商保持稳健，中小券商呈现业绩高弹性。2023Q1，头部券商净利润增速普遍低于行业平均，部分中小券商基于2022Q1低基数以及强业绩弹性实现了显著的短期业绩反转。 分业务情况：自营业务驱动行业复苏，其余业务仍待提振：1）自营：经济提振带动行情修复，投资收益同比大增。2023Q1，主要指数均跑出了正收益率（深证成指/上证指数/上证50/沪深300涨跌幅分别为6.45%/5.94%/1.01%/4.63%），带动上市券商合计自营业务收入由-18亿元同比大幅扭正至500亿元。除华林证券外，其余上市券商均实现了自营业务收入的正增长或扭正。2）财富管理：交投情绪未见回升，经纪及资管业务持续承压。受市场景气度下滑拖累，2023Q1日均股基成交额-9.33%至9876亿元，2023年2月末券商资管规模较2022年末-4%至65721亿元。受此影响，上市券商合计经纪业务收入同比-17%至264亿元，合计资管业务收入同比-2%至111亿元。2023Q1上市券商经纪业务收入普遍下滑，但是资管业务表现存在较大分化。3）投行：头部集中趋势明显，全面注册制打开想象空间。2023Q1上市券商合计投行业务收入同比-25%至105亿元，降幅较大，预计随着全面注册制的推开将获得修复。2023Q1上市券商投行业务收入CR5为52%，头部效应依旧显著。 4）信用：两融市场遇冷，利息净收入普遍收缩。2023Q1，两融余额同比-3%至16728亿元，上市券商合计利息净收入-16%至124亿元。 行业估值逼近历史底部，板块机会值得关注：1）我们预计2023年证券行业净利润同比增长24.57%，各项业务有望迎来全面复苏。①短期市场情绪反转叠加长期权益市场景气度，证券行业财富管理业务有望持续受益。我们预计2023年中性假设下证券行业经纪业务净收入同比+22.1%至1604亿元，资管业务净收入同比+4.9%至300亿元。②受益于全面注册制等资本市场改革持续深化，投行业务将稳健发展。我们预计2023年中性假设下证券行业投行业务收入将同比+14.0%至799亿元。③市场行情延续叠加风险偏好回升，带动信用及自营业务实现增长。 我们预计2023年中性假设下行业利息净收入同比+12.4%至804亿元，行业证券投资收益（含公允价值变动）将同比+20.0%至824亿元。2）政策催化行业估值提升，当前板块估值逼近历史底部，具有显著的配置价值。当前证券板块估值处于历史低位（截至2023年4月28日，证券Ⅱ指数PB估值为1.22倍，历史分位数3.70%）。宏观环境及资本市场改革推动券商行业ROE中枢稳固抬升，券商估值将迎来修复，具有显著长期投资价值。财富管理方向推荐【东方财富】，建议关注【广发证券】、【东方证券】；全面注册制方向推荐【中信证券】、【中金公司（H）】； AI方向建议关注【华泰证券】。 风险提示：1）市场活跃度下滑；2）宏观经济复苏不及预期；3）全面注册制推进不及预期；4）外围局势紧张影响行业。 1.业绩概览：拨云见日，曙光乍现 1.1.证券行业颓势逐渐扭转，23Q1业绩深蹲起跳 收入及盈利情况：2022年证券行业整体表现不佳，自营驱动行业2023Q1业绩显著回升。2022年，受制于疫情反复、地缘政治危机等外部消极因素，市场行情走低，交投情绪持续低迷。受此影响，44家上市券商合计实现营业收入5029亿元，同比-23%；合计实现归母净利润1358亿元，同比-32%，其中自营收入同比-53%至789亿元。2023年一季度，伴随着宏观经济的逐步复苏，证券行业景气度逐渐回升，44家上市券商合计实现营业收入1377亿元，同比+37%；合计实现归母净利润450亿元，同比+78%。上市券商2023年一季度业绩较2022年同期大幅提升，主要系合计自营业务收入大幅扭正（由-18亿元增至500亿元）。 图1：2021、2022年上市券商营收及归母净利润情况 图2：2022Q1、2023Q1上市券商营收及归母净利润情况 分业务概览：2023年一季度自营业务收入大幅反弹，其他业务短期依旧承压。2022年，受市场回调影响，证券行业景气度大幅下滑，各项业务均表现不佳，自营/经纪/投行/资管/信用业务净收入分别同比-53%/-18%/-7%/-8%/-4%至789/1192/582/464/636亿元。 2023Q1，虽然市场行情有所回升，但是整体交投情绪仍处于低位，导致证券行业轻资产及两融业务依旧面临较大压力，除自营业务收入由-18亿元大幅扭正至500亿元外，经纪/投行/资管/信用业务净收入分别-17%/-25%/-2%/-16%至264/105/111/124亿元。 图3：2021&2022年上市券商分业务收入及同比增速 图4：2022Q1&2023Q1上市券商分业务收入及同比增速 杠杆率及ROE情况：2023Q1证券行业杠杆率获得恢复，带动ROE稳步回升。 2022年上市券商平均杠杆率同比-2%至3.34，资金利用效率小幅下滑，加之自营业务拖累短期业绩，导致证券行业整体ROE同比-3.82pct至5.96%。2023Q1上市券商平均杠杆率较2022年+4%至3.49，基本恢复至2022Q1水平，叠加市场行情回暖带动自营业务收入反弹，推动证券行业整体ROE同比+2.86pct至7.47%。 图5：2017-2023Q1上市券商平均杠杆率 图6：2017-2023Q1上市券商归母净资产及年化ROE 1.2.龙头券商保持稳健，中小券商呈现业绩高弹性 2023Q1，除东方财富与华林证券外，其余42家上市券商均实现归母净利润正增长或扭正。1）头部券商业绩保持稳定增长。2023Q1，中信/中金/中信建投/国泰君安/华泰归母净利润增速分别为4%/36%/58%/21%/47%，虽然增速均落后于行业平均，但是增长势头相对稳定。2）部分中小券商净利润增速大幅超出行业平均，业绩弹性凸显。2023Q1，基于2022Q1低基数以及自身较之龙头券商更强的自营业务弹性，部分中小券商实现了显著的短期业绩反转。其中，红塔/长城/国元/西部/天风/西南/华西/东北共8家中小券商实现了归母净利润的大幅扭正；长江/太平洋归母净利润增幅分别为1513%/1511%，分列行业前两位。 图7：2023Q1上市券商（44家）业绩概览 2.分业务情况：自营业务驱动行业复苏，其余业务仍待提振 2.1.自营：经济提振带动行情修复，投资收益同比大增 2022年经济增速放缓导致市场行情大幅下行。2022年，中国宏观经济环境面临着多重下行压力，经济增速有所放缓，主要受到以下三个方面的挑战：1）多轮疫情反弹给社会经济活动带来干扰；2）美联储为抑制通胀快速加息，而我国采取降息、降准等相对宽松的货币政策来支持经济稳定复苏，货币政策的差异对市场汇率、跨境资本流动等带来冲击；3）地缘政治不确定性上升，俄乌冲突加剧了短期供给压力，推升了通胀走势； 与2021年对比，市场主要指数表现大幅下行：2022年沪深两市代表指数深证成指、上证指数、上证50、沪深300、创业板指、中证500收益率分别为-25.9%、-15.1%、-19.5%、-21.6%、-29.4%、-20.3%（2021年同期分别为2.7%、4.8%、-10.0%、-5.2%、12.0%、15.6%）。 2023Q1宏观经济复苏背景下，市场状况大幅好转。2023Q1，主要指数均跑出了正收益率，与去年同期相比向好趋势明显，深证成指、上证指数、上证50、沪深300、创业板指、中证500收益率分别为6.45%、5.94%、1.01%、4.63%、2.25%、8.11%（2022Q1分别为-18.44%、-10.65%、-11.47%、-14.53%、-19.96%、-14.06%）。国内经济目前整体运行平稳，资本市场发展良好，有望带动自营业务在2023年贡献增量收益。 图8：2021&2022年主要指数涨跌幅 图9：2022Q1&2023Q1主要指数涨跌幅 2023年一季度，自营收入的反弹是驱动证券行业业绩回升的主要动力。2023Q1，上市券商合计实现自营业务收入500亿元，同比大幅扭正。除华林证券外，其余上市券商均实现了自营业务收入的正增长或扭正。收益率方面，全部44家上市券商的自营业务均实现了正收益率 ， 太平洋/中泰/国元/长江自营业务收益率居前 ， 分别为18.82%/14.71%/11.13%/10.04%。自营规模方面，上市券商合计交易性金融资产同比+9%至43397亿元，其中东吴/太平洋/广发/中银交易性金融资产增速居前，分别为98%/37%/33%/32%。 图10：2023Q1上市券商自营业务情况（亿元） 2.2.财富管理：交投情绪未见回升，经纪及资管业务持续承压 受市场景气度下滑拖累，股基日均成交额持续萎缩，导致证券行业经纪业务收入普遍下滑。1）2022年市场交投情绪遇冷，券商经纪业务受市况低迷影响承压明显。2022年，市场日均股基成交额达10132亿元，同比-10.65%。市场股基成交额下滑主要系2022年以来二级市场表现低迷，基金净值大幅下跌，投资者风险偏好降低；权益类基金连续遭遇净赎回，资金观望情绪浓厚。受此拖累，券商经纪业务整体表现不佳，2022年，44家上市券商合计实现经纪业务收入1192亿元，同比-18%，仅有东方财富实现经纪业务收入正增长（同比增速+1%）。2）2023Q1市场交投活跃度仍处于低位，行业经纪业务收入仍未实现增长。2023Q1全市场日均股基成交额仅为9895亿元，同比-9%，导致经纪业务收入继续下滑。2023Q1，44家上市券商合计实现经纪业务收入264亿元，同比-17%，仅有首创、天风两家上市券商实现经纪收入正增长（增速分别为1%/14%）。 资本市场持续波动，市场赚钱效应较差，券商资管规模下跌导致资管业务收入下滑。 2022年，券商资管业务受到市场状况的负面影响，资管规模普遍下降，总体规模同比-17%至68740亿元。部分中小券商由于2021年低基数原因实现了资管业务收入的高增，西部/首创/东北/信达资管业务收入同比增速分别为223%/69%/65%/63%。截至2023年2月，全市场券商资管规模65721亿元，较2022年末进一步下滑4%。受此影响，2023Q1上市券商合计资管业务收入同比-2%至111亿元，各家上市券商资管业务表现分化较大（国泰君安/中泰/天风资管业务收入增速分别为242%/113%/106%，增幅居前；东北/方正/首创资管业务收入增速分别为-59%/-45%/-44%，表现不佳）。 图11：2017-2023Q1日均股基成交额（亿元） 图12：2017-2023Q1券商资管规模（亿元） 图13：2023Q1上市券商经纪及资管业务情况（亿元） 2.3.投行：头部集中趋势明显，全面注册制打开想象空间 2023Q1上市券商投行业务收入出现较大降幅，全面注册制进一步深化有望推动投行业务收入回