Q1经营承压静待业绩修复，股权转让推进

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 相关研究 1、《美凯龙（601828）：自营商场全年稳健，运营效能优化》 2、《美凯龙（601828）：租金减免承担社会责任，控费应对经营压力》3、《美凯龙（601828）：商场主业 稳增，费用优化释放效能》 刘嘉仁社零&美护首席分析师 执业编号：S1500522110002 邮箱：liujiaren@cindasc.com 李宏鹏轻工行业首席分析师 执业编号：S1500522020003 邮箱：lihongpeng@cindasc.com 买入 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究 公司点评报告 美凯龙(601828) Q1经营承压静待业绩修复，股权转让推进 2023年5月4日 事件：公司发布一季报，23年Q1实现收入26.17亿元，同比下降22.47%， 实现归母净利润1.46亿元，同比下降79.10%，扣非归母净利润2.16亿元，同比下降54.50%。 点评： Q1营收同比下降，有望逐季改善。公司23年Q1实现收入26.17亿元，同比下降22.47%，其中自有商场Q1实现收入13.62亿元，同比下降2.8%。租赁商场实现收入2.13亿元，同比下降30.4%。合营联营商场实现收入0.66亿元，同比下降12.9%。商场数量方面，截止23年Q1，公司经营91家自营商场，环比22年底净减少3家；285家委管 商场，环比22年底净新增1家；通过战略合作经营8家家居商场，此 外，公司以特许经营方式授权55家特许经营家居建材项目，共包括472 家家居建材店/产业街。新商场储备方面，截止23年Q1，公司有19家 筹备中的自营商场（其中自有16家、租赁3家）；筹备的委管商场中， 有309个委管签约项目已取得土地使用权证/已获得地块。 盈利暂时承压，股权转让如期推进。毛利率方面：公司23年Q1实现毛利率59.81%，同比-1.7pct。其中自有商场毛利率为80.9%，同比-3.8pct；租赁商场毛利率为21.2%，同比-10.2pct；合营联营商场毛利率为48.6%，同比-3.8pct。期间费用方面：23年Q1公司销售、管理、研发、财务费用率分别为9.8%、11.2%、0.2%、20.1%，分别同比变化 +1.6pct、+0.7pct、-0.2pct、+3.2pct。净利润方面：23年Q1公司实现 归母净利润1.46亿元，同比下降79.10%，扣非归母净利润2.16亿元，同比下降54.50%。现金流方面：23年Q1公司实现经营活动现金流 10.76亿元，同比下降14.59%；投资活动现金流2.33亿元，同比下降43%；筹资活动现金流为-15.01亿元，同比增长22%。股权转让进展方面，4月27日公司发布股权转让补充协议，红星美凯龙控股已同意 转让，厦门建发及联发集团已同意收购合计13.04亿股份，其中建发股 份受让10.43亿股，占总股本23.95%，联发集团受让2.61亿股，占总股份6%。 盈利预测与投资评级：公司作为国内领先的家居装饰及家具商场运营商和泛家居业务平台服务商，持续夯实龙头地位，经营壁垒稳固，商场零售线上线下一体化、家装家居一体化的拓展性业务布局深化。我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为16.22亿元、17.92亿元、20.05 亿元，分别同比+116.7%、10.4%、11.9%，目前股价对应23年PE为 14x，维持“买入”评级。 风险因素：市场竞争风险、房地产周期波动风险。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2021A15,513 2022A14,138 2023E15,546 2024E16,993 2025E18,354 增长率YoY% 9.0% -8.9% 10.0% 9.3% 8.0% 归属母公司净利润(百万元) 2,047 749 1,622 1,792 2,005 增长率YoY% 18.3% -63.4% 116.7% 10.4% 11.9% 毛利率% 61.7% 58.4% 61.1% 60.9% 59.6% 净资产收益率ROE% 3.8% 1.4% 3.0% 3.2% 3.5% EPS(摊薄)(元) 0.47 0.17 0.37 0.41 0.46 市盈率P/E(倍) 18.74 27.28 13.96 12.64 11.29 市净率P/B(倍) 0.71 0.38 0.41 0.41 0.40 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年04月28日收盘价 资产负债 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E2025E 流动资产 15,653 11,454 12,551 15,06818,182 营业总收入 15,513 14,138 15,546 16,99318,354 货币资金 6,904 2,928 4,057 6,2699,048 营业成本 5,946 5,887 6,050 6,6417,408 应收票据 87 18 20 2224 营业税金及 444 414 455 498538 附加 应收账款 1,958 1,962 1,858 2,008 2,187 销售费用 2,064 1,555 1,788 1,954 2,074 预付账款 305 367 351 385 430 管理费用 2,004 1,410 1,601 1,716 1,835 存货 329 303 311 342 381 研发费用 61 46 51 56 60 其他 6,071 5,875 5,954 6,042 6,112 财务费用 2,461 2,323 2,611 2,770 2,704 非流动资产 119,535 116,657 117,036 117,348 117,639 减值损失合计 -271 -655 -350 -400 -450 长期股权投资 3,929 3,757 3,757 3,757 3,757 投资净收益 539 47 47 51 55 固定资产 2,655 2,563 2,756 2,787 2,784 其他 61 -215 -161 -203 -206 无形资产 125 95 95 95 95 营业利润 2,862 1,679 2,526 2,806 3,133 其他 112,825 110,243 110,428 110,709 111,003 营业外收支 -60 -26 -40 -60 -60 资产总计135,188128,111129,587132,416135,821 利润总额 2,802 1,652 2,486 2,746 3,073 流动负债 32,132 25,362 25,777 27,401 29,431 所得税 613 794 622 686 768 短期借款2,9571,9991,9991,9991,999 净利润 2,189 858 1,865 2,059 2,305 应付票据 9 44 46 50 56 少数股东损益 142 109 242 268 300 应付账款 2,401 2,453 2,403 2,638 2,943 归属母公司净利润 2,047 749 1,622 1,792 2,005 其他 26,765 20,866 21,329 22,714 24,433 EBITDA 5,630 5,644 5,870 6,416 6,748 非流动负 EPS(当 债 45,525 45,754 45,554 45,354 45,154 年)(元) 0.47 0.17 0.37 0.41 0.46 长期借款 21,606 21,798 21,598 21,398 21,198 其他23,91823,95623,95623,95623,956现金流量表单位:百万元 负债合计 77,656 71,115 71,331 72,755 74,585 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东3,5493,4483,6903,9584,258权益 经营活动现金流 5,3813,8794,6415,7796,453 归属母公 53,982 53,548 54,566 55,704 56,979 净利润 2,189 858 1,865 2,059 2,305 负债和股 135,188128,111129,587132,416135,821 折旧摊销 960 965 269 288 309 财务费用 2,334 2,351 1,779 1,765 1,751 投资损失-539 -47 -47 -51 -55 营运资金变404 -1,413 146 969 1,335 东权益 重要财务指标 会计年度 单位:百万元 2021A2022A2023E2024E2025E 动 营业总收 入 15,51314,13815,54616,99318,354 其它 32 1,165 628 748 808 同比 归属母公 司净利润 2,047 749 1,622 1,792 2,005 （%） 9.0%-8.9%10.0%9.3%8.0%投资活动现 资本支出-2,366-1,039-341-358-358 金流 -127688-580-547-543 同比 （%） 18.3%-63.4%116.7%10.4%11.9%长期投资2,146905-345-300-300 毛利率 （%） 61.7%58.4%61.1%60.9%59.6% 其他93822107111115 ROE%3.8%1.4%3.0%3.2%3.5% 筹资活动现 金流-5,054-8,059-2,933-3,019-3,131 EPS(摊 薄)(元) 0.470.170.370.410.46 吸收投资3,7563000 P/E18.7427.2813.9612.6411.29借款9,6469,565-200-200-200 EV/EBITDA 股息 P/B0.710.380.410.410.40 支付利息或-2,819 -3,140 -2,734 -2,819 -2,931 现金流净增 197 -3,490 1,128 2,213 2,779 12.839.419.208.057.21加额 研究团队简介 李宏鹏，经济学硕士，六年轻工制造行业研究经验，曾任职于招商证券研发中心轻工制造团队，团队获得2017年新财富、金牛奖、水晶球轻工造纸行业第4、第2、第3名，2018-2020年金牛奖轻工造纸行业最佳分析师。2022年加入信达证券。 刘嘉仁，社零&美护首席分析师。曾供职于第一金证券、凯基证券、兴业证券。2016年加入兴业证券社会服务团队，2019年担任社会服务首席分析师，2020年接管商贸零售团队，2021年任现代服务业研究中心总经理。2022年加入信达证券，任研究开发中心副总经理。2021年获新财富批零与社服第2名、水晶球 社服第1名/零售第1名、新浪财经金麒麟最佳分析师医美第1名/零售第2名/社服第3名、上证报最佳 分析师批零社服第3名，2022年获新浪财经金麒麟最佳分析师医美第2名/社服第2名/零售第2名、医美行业白金分析师 机构销售联系人 区域 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 韩秋月 13911026534 hanqiuyue@cindasc.com 华北区销售总监 陈明真 15601850398 chenmingzhen@cindasc.com 华北区销售副总监 阙嘉程 18506960410 quejiacheng@cindasc.com 华北区销售 祁丽媛 13051504933 qiliyuan@cindasc.com 华北区销售 陆禹舟 17687659919 luyuzhou@cindasc.com