海工业务突飞猛进，强劲复苏可期

天顺风能(002531.SZ) 海工业务突飞猛进，强劲复苏可期 电力设备及新能源 2023年05月04日 推荐（维持） 公 股价：13.78元主要数据 司 行业 电力设备及新能源 年 公司网址 www.titanwind.com.cn 大股东/持股上海天神投资管理有限公司/29.42% 实际控制人严俊旭 总股本(百万股)1,803 流通A股(百万股)1,781 流通B/H股(百万股) 事项： 公司发布2022年年报，实现营业收入67.38亿元，同比减少17.55%，归母净利润6.28亿元，同比减少52.03%，扣非后净利润6.35亿元，同比减少40.96%，EPS0.35元，不派发红利、不送红股。公司同时发布2023年一季报，实现营收13.63亿元，同比增长87.17%，归母净利润1.97亿元，同比增长506.88%。 平安观点： 2022年主要业务量利齐跌，2023Q1强劲复苏。2022年公司营收和净利 润明显下滑，风电塔筒、叶片类产品、风电场运营三大主业均呈现量利齐跌，主要受疫情、塔筒行业竞争加剧、风机降价及产业链盈利水平收缩等因素影响；具体来看，主营风电制造的子公司苏州天顺风能设备有限公司 总市值（亿元） 248 2022年净利润3.02亿元，同比下降2.88亿元；主营风电场运营的子公司 流通A股市值(亿元) 245 上海天顺零碳实业发展有限公司2022年净利润3.58亿元，同比下降1.93 每股净资产(元)4.58 行情走势图 资产负债率(%)59.5 证券分析师 皮秀投资咨询资格编号 S1060517070004 PIXIU809@pingan.com.cn 亿元。2023Q1，受益于制造类产品交付规模大幅增加以及内蒙兴和500MW风电项目的投运，公司收入和毛利率均同比大幅增长，呈现强劲复苏态势。 塔筒和叶片类业务短期承压，盈利水平有所下滑。2022年，公司塔筒销量 49.88万吨，同比下降20.38%，单吨毛利约900元，同比下降约100元，处于历史低位；整体来看，2022年国内及海外陆上塔筒需求疲软，公司出口业务的下滑幅度相对较大。2022年濮阳、通辽和荆门塔筒厂相继投产，产能规模进一步扩大，截至2022年底，公司塔筒产能合计约100万吨/年，分布在内蒙包头、商都、通辽、河南濮阳、山东菏泽、江苏苏州、湖北荆门等地，在2023年国内陆上风电需求回暖的背景下，公司陆上塔筒出货量有望明显回升。叶片类业务方面，2022年风电叶片行业毛利率整体大幅下降，尽管公司模具销量同比增长39%，公司叶片类产品整体销售收入下滑4.01%，毛利率则下滑6.65个百分点至10.33%。 收购江苏长风&布局新生产基地，海工业务突飞猛进。2022年12月，公司公告全资收购江苏长风，预计在2023年5月完成对江苏长风的收购； 公 司报告 报 点 评 证券研究报告 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 8,166 6,738 10,241 13,645 16,311 YOY(%) 1.4 -17.5 52.0 33.2 19.5 净利润(百万元) 1,310 628 1,304 1,833 2,347 YOY(%) 24.8 -52.0 107.6 40.5 28.1 毛利率(%) 21.6 19.0 21.2 21.0 21.2 净利率(%) 16.0 9.3 12.7 13.4 14.4 ROE(%) 16.8 7.6 13.9 16.7 18.0 EPS(摊薄/元) 0.73 0.35 0.72 1.02 1.30 P/E(倍) 19.0 39.5 19.0 13.6 10.6 P/B(倍) 3.2 3.0 2.6 2.3 1.9 天顺风能·公司年报点评 江苏长风下辖三个工厂，分别是江苏盐城射阳20万吨单管桩产能、江苏通州湾20万吨导管架产能、广东汕尾20万吨导管架产能，合计产能60万吨。2023年一季度公司与广东揭阳和阳江达成合作建设海工产能基地，目前公司在建及拟新建产能有德国海工、盐城二期、揭阳和阳江等海工基地，到2024年底，公司海上风电总产能有望达到200万吨。 加快推进零碳业务，风电场运营规模快速增长。2022年公司风电场运营发电量19.37亿千瓦时，同比减少7.33%，可能受 2022年来风相对偏小影响，在此背景下，2022年公司风电运营收入9.54亿元，同比减少9.15%，毛利率下滑5.38个百分点至64.62%。截至2022年底，公司累计并网风电场884MW，同比持平；2023年1月内蒙古兴和县500MW风电项目顺利并网，公司风电站的运营规模达到1.38GW，同比增加57%。2022年3月，公司获得湖北省新能源项目建设指标60万千瓦，预计该批项目分别于2023/2024年开工建成/并网。整体来看，公司零碳业务与制造业务良性协同，制造业务产能扩张为公司获取风电场资源提供竞争优势。 投资建议。考虑当前塔筒及叶片业务的竞争形势，调整公司盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为13.04（原预测值15.45）、18.33（原预测值19.94）、23.47（新增）亿元，动态PE19.0、13.6、10.6倍。风电行业景气向上，公司主 要业务蓄势待发，未来持续成长可期，维持公司“推荐”评级。 风险提示。（1）公司塔筒等业务的盈利水平受钢材等原材料价格影响较大，如果原材料价格单边上行，可能造成不利影响； （2）海外贸易政策以及汇率波动都可能对公司海外业务造成不利影响；（3）塔筒和叶片业务可能因竞争加剧而盈利水平不及预期。 请通过合法途径获取本公司研究报告，，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。2/4 天顺风能·公司年报点评 会计年度2022A2023E2024E2025E 资产负债表单位：百万元 流动资产8,1939,04510,99712,066 现金1,1631,0241,3641,631 应收票据及应收账款4,8845,5876,6977,112 其他应收款89100123143 预付账款51135180215 存货1,2441,3271,4761,585 其他流动资产7628711,1561,379 非流动资产11,69011,93111,93611,898 长期投资284291298305 固定资产7,1787,7218,5389,231 无形资产525547613674 其他非流动资产3,7033,3732,4871,688 资产总计19,88320,97622,93323,964 流动负债6,7607,4748,6288,417 短期借款2,6953,0722,7531,410 应付票据及应付账款2,6932,9763,9724,739 其他流动负债1,3721,4261,9032,268 非流动负债4,8084,0433,2382,419 长期借款3,9843,2192,4141,595 其他非流动负债824824824824 负债合计11,56911,51711,86610,836 少数股东权益61616161 股本1,8031,8031,8031,803 资本公积1,6741,6741,6741,674 留存收益4,7765,9217,5309,590 归属母公司股东权益8,2539,39811,00613,067 负债和股东权益19,88320,97622,93323,964 会计年度2022A2023E2024E2025E 现金流量表单位：百万元 经营活动现金流7121,6092,8513,802 净利润6161,3041,8332,347 折旧摊销415771901945 财务费用264296259183 投资损失-7-7-7-7 营运资金变动-584-655-139330 其他经营现金流9-10144 投资活动现金流-2,637-904-904-904 资本支出1,610900900900 长期投资-889000 其他投资现金流-3,357-1,804-1,804-1,804 筹资活动现金流2,307-844-1,607-2,631 短期借款578377-319-1,343 长期借款1,690-765-805-819 其他筹资现金流40-456-483-469 现金净增加额382-139340267 资料来源：同花顺iFinD，平安证券研究所 利润表单位：百万元 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 6,738 10,241 13,645 16,311 营业成本 5,459 8,072 10,775 12,854 税金及附加 37 53 71 85 营业费用 33 34 46 52 管理费用 184 246 327 375 研发费用 36 46 61 65 财务费用 264 296 259 183 资产减值损失 -14 -14 -19 -22 信用减值损失 -39 -41 -55 -65 其他收益 16 15 15 15 公允价值变动收益 -35 0 0 0 投资净收益 7 7 7 7 资产处置收益 0 -1 -1 -1 营业利润 659 1,465 2,059 2,637 营业外收入 11 11 11 11 营业外支出 3 10 10 10 利润总额 667 1,465 2,059 2,637 所得税 51 161 227 290 净利润 616 1,304 1,833 2,347 少数股东损益 -13 0 0 0 归属母公司净利润 628 1,304 1,833 2,347 EBITDA 1,345 2,533 3,220 3,765 EPS（元） 0.35 0.72 1.02 1.30 主要财务比率 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 成长能力营业收入(%) -17.5 52.0 33.2 19.5 营业利润(%) -56.0 122.3 40.5 28.1 归属于母公司净利润(%) -52.0 107.6 40.5 28.1 获利能力毛利率(%) 19.0 21.2 21.0 21.2 净利率(%) 9.3 12.7 13.4 14.4 ROE(%) 7.6 13.9 16.7 18.0 ROIC(%) 7.3 10.9 13.2 15.6 偿债能力资产负债率(%) 58.2 54.9 51.7 45.2 净负债比率(%) 66.4 55.7 34.4 10.5 流动比率 1.2 1.2 1.3 1.4 速动比率 0.9 0.9 1.0 1.1 营运能力总资产周转率 0.3 0.5 0.6 0.7 应收账款周转率 1.4 1.9 2.1 2.4 应付账款周转率 2.5 3.4 3.4 3.4 每股指标（元）每股收益(最新摊薄) 0.35 0.72 1.02 1.30 每股经营现金流(最新摊薄) 0.39 0.89 1.58 2.11 每股净资产(最新摊薄) 4.58 5.21 6.11 7.25 估值比率P/E 39.5 19.0 13.6 10.6 P/B 3.0 2.6 2.3 1.9 EV/EBITDA 24.9 12.3 9.3 7.4 请通过合法途径获取本公司研究报告，，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。3/4 平安证券研究所投资评级： 股票投资评级: 强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上） 推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现10%至20%之间）中性（预计6个月内，股价表现相对市场表现在±10%之间） 回避（预计6个月内，股价表现弱于市场表现10%以上） 行业投资评级: 强于大市（预计6个月内，行业指数表现强于市场表现5%以上）中性（预计6个月内，行业指数表现相对市场表现在±5%之间）弱于大市（预计6个月内，行业指数表现弱于市场表现5%以上） 公司声明及风险提示： 负责撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究