加码AI赛道，有望打开成长新空间

事件：公司发布2022年全年业绩及2023Q1业绩公告。2022年营业收入39.01亿元，同比增长38.75%；报告期内归母净利润-2.65亿元，相比2021年大幅收窄。2023年Q1营业收入11.02亿元，同比增长37.22%；报告 期内归母净利润为-3803.52万元，去年同期为8669万元。 鞋履业务负向影响减弱 鞋履业务影响大幅减小。2022年公司加大了对鞋类库存的促销力度，鞋履库存数量大幅下降，存货库龄结构也有所改善。后续公司将仅保留电商及线下渠道少量必要存货，2023年鞋履业务对业绩的负向影响有望减弱。 社交电商业务承压 2023年Q1营业收入同比增长37.22%至11.02亿元，但归属上市公司股东净利润同比由盈转亏至-3803.52万元，去年同期为8669万元。我们认为主要原因是公司社交电商业务在报告期的表现较普通，开播产生的GMV尚有较大的发力空间。 AI助力公司打开增长新空间 公司加码AI赛道，目前正在密集接触国内外优秀的大模型供应商，结合公司在直播领域的高质量数据进行大模型训练，升级遥望云并打造AI虚拟人直播带货矩阵。布局AI赛道有望全面提升公司决策效率，虚拟人直播也可以直接帮助公司降本增效，打开增长新空间。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-2025年收入分别为50.5/60.4/71.3亿元，对应增速分别为29%/20%/18%，净利润分别为2.8/5.0/6.0亿元，EPS分别为 0.31/0.54/0.65元，3年CAGR为46%。我们采用分部估值法，把公司分为互联网广告业务和女鞋业务两部分来估值。对于互联网广告业务，我们考虑到公司AI加码带来的快速成长性，给予公司互联网广告业务2023年40X PE，估值为264亿元；女鞋业务部分，我们根据出售公告给予4亿元估值，则公司总估值为268亿元，目标价为29元人民币。给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济风险、主播舆论安全风险、供应链品控风险、竞争加剧风险。 1.鞋履业务负向影响减弱 营收结构优化，鞋履业务营收占比进一步降低。公司业务结构持续优化，2022年，互联网广告业务营收35.74亿元，同比增长57.7%，营收占比提升至91.6%。受疫情影响，公司传统鞋履业务受到较大影响，拖累公司全年营收。2022年，公司鞋履业务营收3.18亿元，同比下降40.9%，营收占比也下降至8.2%。2022年四季度以来，公司加大鞋履库存清理，仅保留公司电商及线下渠道中少量必要的存货，2023年公司业绩受鞋履业务的影响有望进一步减弱。 图2：公司各业务营收占比 图表1：公司分业务营收及营收同比增速 2.社交电商业务承压 受疫情影响，从2022年Q4开始公司社交电商业务承压。2022年，公司全年内营收增长38.75%至39.01亿元；全年利润端改善，归属于上市公司股东的净利润为-2.65亿元，同比亏损减少62.13%。2023年Q1，社交电商业务的增速放缓，归属上市公司股东净利润同比由盈转亏至-3803.52万元，去年同期为8669万元。 图表3：2019-2022年公司GMV及同比增速 图表4：2019-2023Q1公司营收及同比增速 2.1毛利率短期承压 公司短期毛利率面临较大压力。2022年公司向互联网广告业务转型，整体毛利率提升至17.78%。由于鞋履业务收缩，销售费用大幅优化，2022年鞋履业务毛利率表现良好。但分季度来看，由于营收结构的变化，低毛利的互联网广告业务如互联网广告投放和代理收入占比提升，导致公司毛利率出现大幅下滑，2022年Q4公司毛利率几乎为零。虽然2023年Q1毛利率有所改善，但仍面临较大压力。 图表5：2019-2025年公司各业务毛利率变化 图表6：2019Q1-2023Q1公司各业务毛利率变化 2.2费率持续优化 随着公司业务模式的转型，公司费率持续优化。由于鞋履业务逐渐收缩，公司销售费率也逐年下滑，从2019年的23%下降至2022年的4.6%，预计2023年会进一步降低并趋稳。同时，管理费率和研发费率也在持续降低。 图表7：2019Q1-2023Q1公司费用变化 图表8：2019年-2023Q1公司费率变化趋势 2.3净利润亏损扩大 2022年亏损收窄，但2023年Q1利润出现大幅下滑。随着公司业务转型深入，传统鞋履业务逐渐剥离，叠加公司在互联网广告业务营收的持续增长和费用端的改善，报告期内归母净利润-2.65亿元，同比亏损减少62.13%；扣非净利润-3.19亿元，同比亏损减少55.75%。但由于营业成本的大幅增加以及计提相关坏账，2023年Q1公司归母净利润为-3803.52万元，同比下降143.88%，扣非净利润-4461.77万元，同比下降154.65%。 图表9：2019Q1年-2023Q1归母净利润及净利率变化 3.AI助力公司打开增长新空间 公司加码AI赛道，有望助力公司打开增长新空间。公司在直播领域积累了丰富经验，沉淀了高质量行业数据。随着AI大模型技术逐渐应用落地，公司在密集接触国内外优秀的大模型供应商，共同开发领先的虚拟人直播带货技术，打造虚拟人直播带货矩阵。目前直播行业竞争加剧，同时面临主播雇佣成本、主播稳定性弱、直播场次及时间受限等问题，导致GMV难以进一步大幅增长。AI数字人则有望解决当前直播行业面临的问题，可以有效降低直播成本，实现7*24小时直播互动、智能控场等功能。凭借直播带货领域的积累和AI应用的布局，公司有望在AI数字人直播领域占据领先优势，进一步拓宽业务护城河，打开业务增长新空间。 4.风险提示 宏观经济风险 宏观经济恢复面临较多不确定性，俄乌冲突加剧，中美关系恶化等可能会影响宏观经济的发展，可能对公司业绩产生一定影响。 主播舆论安全风险 主播本身不良言论或行为，如主播传播谣言、发表不适当言论、行为失德等行为，会给公司带来负面影响。 供应链品控风险 作为MCN机构，公司对接非常多的商家，可能存在供应链把控不到位的情况，导致有假冒伪劣产品掺杂的风险。 竞争加剧风险 越来越多的企业布局直播电商，有竞争加剧的风险，导致公司营收和利润承压。 财务预测摘要 资产负债表 现金流量表