023年一季度收入同比下滑25%，环比趋势向好

证券研究报告|2023年05月03日 核心观点公司研究·财报点评 纺织服饰·纺织制造 2023一季度收入下滑25%，环比趋势向好。公司是全球第二大色纺纱龙头生 产商。2023年一季度公司收入同比下滑24.8%至14.9亿元，归母净利润同比下滑75.6%至0.84亿元，扣非净利润同比下滑77.1%至0.77亿元，业绩下滑主要由于2022年10月至今，国内疫情和海外品牌去库存双重影响导致订单锐减。同时开机率不足、棉价下跌等令毛利率同比/环比下跌12.8/8.4百分点至13.3%。虽然一季度收入同比下滑25%，但环比2022Q4增长18%，表明环比趋势向好。由于收入同比下滑较多，费用率提升2.0百分点。净利 率同比下降11.8百分点至5.7%。一季度末存货周转天数同比提升120天至 378天，存货绝对金额同比增加12亿元至55亿元，预计一方面是由于国内外需求疲软导致产品滞销，另一方面是公司在棉价低位加大原材料采购力度，有利于后续棉价上升后的盈利弹性释放（2022年末存货同比增加12亿元，其中原材料/库存商品分别增加6.1/4.9亿元）。 国内外景气度有望逐步回升，中长期越南扩张产能贡献业绩增长。1）从今年情况看，随着国内消费复苏、海外品牌去库，海内外景气度有望逐步回升。2）从中长期看，公司在越南计划扩张39万锭纱线，其中8万锭纱线已于2022 年8月投产，剩余31万纱锭将于今年陆续投产（占目前总产能17%），越南相比国内具有低关税、低人工成本和低贸易壁垒的优势，在国际品牌对服装原材料溯源要求趋严的背景下，越南的产能呈现供不应求状态并拥有较高的溢价，我们看好公司海外产能竞争优势及贡献业绩增长。 风险提示：疫情反复、原料价格大幅波动、订单需求不及预期、系统性风险。 投资建议：中长期看好色纺纱龙头海外扩张的成长潜力，维持“买入”评级。公司早期在越南布局纱线产能，目前形成低成本和低贸易壁垒优势，在越南积极扩张产能有望进一步提升盈利能力。一季度收入环比改善，我们预计今年景气度将延续逐季回升趋势，明年经营环境回暖叠加新产能达产后效益有望加速释放。维持盈利预测，预计2023~2025年净利润为11.1/13.2/14.7亿元，同比-29%/+19%/+12%，维持目标价7.9-8.3元，对应2024年9.0-9.5xPE，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 7,774 6,989 6,997 7,738 8,421 (+/-%) 26.7% -10.1% 0.1% 10.6% 8.8% 净利润(百万元) 1371 1563 1107 1317 1469 (+/-%) 274.5% 14.0% -29.1% 18.9% 11.6% 每股收益（元） 0.91 1.04 0.74 0.88 0.98 EBITMargin 20.8% 20.4% 15.7% 17.0% 17.1% 净资产收益率（ROE） 15.2% 15.5% 10.3% 11.4% 11.9% 市盈率（PE） 6.8 6.0 8.4 7.1 6.4 EV/EBITDA 6.8 7.7 9.8 8.5 7.8 市净率（PB） 1.0 0.9 0.9 0.8 0.8 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 证券分析师：丁诗洁联系人：关竣尹0755-819813910755-81982834 dingshijie@guosen.com.cnguanjunyin@guosen.com.cnS0980520040004 基础数据 投资评级买入(维持) 合理估值7.90-8.30元 收盘价6.22元 总市值/流通市值9330/9330百万元 52周最高价/最低价7.59/4.96元 近3个月日均成交额71.38百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《百隆东方（601339.SH）-2022年净利润增长14%，毛利率维持较好水平》——2023-04-12 《百隆东方（601339.SH）-三季度净利润增长9%，毛利率维持较高水平》——2022-10-28 《百隆东方（601339.SH）-受益外棉涨价和外需景气，二季度业绩增长32%》——2022-08-11 《百隆东方（601339.SH）-受益棉价上涨，2022年一季度净利润增长55%》——2022-04-29 《百隆东方-601339-2021年三季报点评：棉价利好业绩高增，越南产能逐步恢复》——2021-11-01 百隆东方（601339.SH） 2023年一季度收入同比下滑25%，环比趋势向好 买入 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 图1：公司季度营业收入及增长（亿元，%）图2：公司季度归母净利润及增长（亿元，%） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图3：公司季度利润率水平图4：公司季度费用率水平 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图5：公司季度营运资金周转天数图6：公司季度资本支出金额（百万元） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图7：内棉和外棉价格走势（元/吨）图8：内外棉纱价格走势（元/吨） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 投资建议：中长期看好色纺纱龙头海外扩张的成长潜力 公司早期在越南布局纱线产能，目前形成低成本和低贸易壁垒优势，在越南积极扩张产能有望进一步提升盈利能力。一季度收入环比改善，我们预计今年景气度将延续逐季回升趋势，明年经营环境回暖叠加新产能达产后效益有望加速释放。维持盈利预测，预计2023~2025年净利润为11.1/13.2/14.7亿元，同比-29%/+19%/+12%，维持目标价7.9-8.3元，对应2024年9.0-9.5xPE，维持“买入”评级。 表1：盈利预测和财务指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 7,774 6,989 6,997 7,738 8,421 (+/-%) 26.7% -10.1% 0.1% 10.6% 8.8% 净利润(百万元) 1371 1563 1107 1317 1469 (+/-%) 274.5% 14.0% -29.1% 18.9% 11.6% 每股收益（元） 0.91 1.04 0.74 0.88 0.98 EBITMargin净资产收益率（ROE） 20.8%15.2% 20.4%15.5% 15.7%10.3% 17.0%11.4% 17.1%11.9% 市盈率（PE） 6.8 6.0 8.4 7.1 6.4 EV/EBITDA 6.8 7.7 9.8 8.5 7.8 市净率（PB） 1.0 0.9 0.9 0.8 0.8 资料来源：wind，国信证券经济研究所预测 ） ） 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 现金及现金等价物 1507 2072 5189 5630 6339 营业收入 7774 6989 6997 7738 8421 应收款项 659 462 575 636 692 营业成本 5737 5111 5321 5809 6324 存货净额 4147 5346 3366 3671 3837 营业税金及附加 41 37 37 40 44 其他流动资产 319 244 244 270 294 销售费用 37 49 49 54 58 流动资产合计 6869 8667 9917 10750 11705 管理费用 364 385 516 544 581 固定资产 4268 4179 3566 3614 3649 财务费用 110 157 114 117 96 无形资产及其他 657 652 626 599 573 投资收益 172 924 245 255 261 投资性房地产 285 423 423 423 423 资产减值及公允价值变动 43 (364) (35) (31) (17) 长期股权投资 2195 2285 2280 2275 2270 其他收入 (228) (70) 48 50 52 资产总计 14274 16206 16813 17662 18621 营业利润 1472 1740 1217 1447 1615 短期借款及交易性金融负债 3317 3641 3641 3641 3641 营业外净收支 (2) 18 0 0 0 应付款项 389 305 326 356 400 利润总额 1470 1758 1217 1447 1615 其他流动负债 310 459 383 417 453 所得税费用 99 195 110 130 145 流动负债合计 4015 4405 4351 4414 4494 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款及应付债券 1053 1551 1551 1551 1551 归属于母公司净利润 1371 1563 1107 1317 1469 其他长期负债 213 197 194 190 187 长期负债合计 1265 1748 1744 1741 1737 现金流量表（百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 负债合计 5281 6153 6095 6155 6231 净利润 1371 1563 1107 1317 1469 少数股东权益 0 0 0 0 0 资产减值准备 36 334 735 31 17 股东权益 8993 10053 10718 11508 12389 折旧摊销 536 574 470 516 558 负债和股东权益总计 14274 16206 16813 17662 18621 公允价值变动损失 (43) 364 35 31 17 财务费用 110 157 114 117 96 关键财务与估值指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营运资本变动 (643) (681) 2544 (301) (152) 每股收益 0.91 1.04 0.74 0.88 0.98 其它 (36) (334) (735) (31) (17) 每股红利 0.27 0.60 0.30 0.35 0.39 经营活动现金流 1221 1820 4156 1563 1892 每股净资产 6.00 6.70 7.15 7.67 8.26 资本开支 0 (436) (600) (600) (600) ROIC 15% 11% 9% 13% 14% 其它投资现金流 378 (306) 0 0 0 ROE 15% 16% 10% 11% 12% 投资活动现金流 502 (833) (595) (595) (595) 毛利率 26% 27% 24% 25% 25% 权益性融资 (15) 0 0 0 0 EBITMargin 21% 20% 16% 17% 17% 负债净变化 506 498 0 0 0 EBITDAMargin 28% 29% 22% 24% 24% 支付股利、利息 (412) (895) (443) (527) (588) 收入增长 27% -10% 0% 11% 9% 其它融资现金流 (1037) 371 0 0 0 净利润增长率 274% 14% -29% 19% 12% 融资活动现金流 (862) (422) (443) (527) (588) 资产负债率 37% 38% 36% 35% 33% 现金净变动 860 564 3118 441 709 息率 4.4% 9.6% 4.7% 5.6% 6.3% 货币资金的期初余额 647 1507 2072 5189