可转债市场周报：转债估值有韧性，继续关注低估机会

可转债市场周报（2023.05.03） 未来策略展望 转债相关正股一季报表现偏弱，行业分化明显。转债相关标的2023Q1收入增速中位数为1.41%，归母增速中位数为-4.63%，整体表现偏弱，其中社服、电子、建筑建材、煤炭、汽车、基础化工、石化、机械及有色2023Q1收入及归母增速中位数均为负，交运、非银、农林牧渔、电力设备、公用事业、轻工及军工2023Q1收入及归母增速靠前，行业分化较明显，从今年的一季报亦可窥视经济强相关板块业绩兑现偏弱。 4月权益市场表现与一季报相关性强，建议关注低估机会。回顾4月转债分行业市场表现，与一季报业绩相关性较强，市场久违的回归了“基本面交易”。但部分行业/标的受到1月疫情反复影响、春节后复工复产偏慢及行业复苏相对偏晚等因素影响较大，一季报并不反映全年业绩的预期，而估值却有较大回调。5月我们依然建议关注正股估值偏低、全年业绩有增长预期且转债性价比不差的板块/标的，如医药、电子、机械及农林牧渔等。 在4月底权益市场出现较快调整的情况下，转债估值在压缩时间和空间上均有相当的韧性，仅2023-03-24当天出现了较大幅度的估值压缩，百元溢价率约下降1.84pct至25.50%，次日即开始逐步抬升。 我们认为4月下旬转债估值更有韧性一方面来自权益市场调整虽幅度虽不小但时间并不长，且市场对5月权益表现的预期偏强；另一方面，长端利率持续下行继续为转债市场创造“类资产荒”的状态。 我们认为转债估值当前偏高的状态或仍是脆弱的平衡，5月需警惕冲击下估值可能的压缩。首先，当前经济修复依然呈现环比减弱的状态、TMT板块至偏高位、政治局会议对经济复苏较为乐观，意味着短期内出台大力度刺激政策的可能性较低，5月权益市场的不确定性较强。其次，长端利率如若再次触底反弹，对转债流动性亦是压力。其三，蓝盾转债终止上市进而可能违约的风险一直悬于市场头上。我们建议5月跟踪以上三点变化，保持对转债估值压缩风险的警惕，但我们依然强调今年大方向仍是经济和资产负债表的修复、权益市场较大概率不会弱于去年，转债估值或有压缩但预期空间不大。 推荐关注申昊、永02、中宠2、科伦、寿22、漱玉、睿创、核建、中银、常银等相关转债标的。 风险提示：新冠疫情风险；海外紧缩超预期风险；欧、亚地缘政治风险； 宽松政策效果不及预期风险；主体信用和舞弊等风险。 1.可转债市场点评 4月最后一周转债市场波动有所放大，估值表现出的韧性则较超预期。 一季报整体偏弱，关注低估机会 转债相关正股一季报表现偏弱，行业分化明显。转债相关标的2023Q1收入增速中位数为1.41%，归母增速中位数为-4.63%，整体表现偏弱，其中社服、电子、建筑建材、煤炭、汽车、基础化工、石化、机械及有色2023Q1收入及归母增速中位数均为负，交运、非银、农林牧渔、电力设备、公用事业、轻工及军工2023Q1收入及归母增速靠前，行业分化较明显，从今年的一季报亦可窥视经济强相关板块业绩兑现偏弱。 图1： 图2： 4月权益市场表现与一季报相关性强，建议关注低估机会。回顾4月转债分行业市场表现，与一季报业绩相关性较强，市场久违的回归了“基本面交易”。但部分行业/标的受到1月疫情反复影响、春节后复工复产偏慢及行业复苏相对偏晚等因素影响较大，一季报并不反映全年业绩的预期，而估值却有较大回调。5月我们依然建议关注正股估值偏低、全年业绩有增长预期且转债性价比不差的板块/标的，如医药、电子、机械及农林牧渔等。 图3： 图4： 转债估值有韧性，警惕5月变化 在4月底权益市场出现较快调整的情况下，转债估值在压缩时间和空间上均有相当的韧性，仅2023-03-24当天出现了较大幅度的估值压缩，百元溢价率约下降1.84pct至25.50%，次日即开始逐步抬升。 我们认为4月下旬转债估值更有韧性一方面来自权益市场调整幅度虽不小但时间并不长，且市场对5月权益表现的预期偏强；另一方面，长端利率持续下行继续为转债市场创造“类资产荒”的状态。 我们认为转债估值当前偏高的状态或仍是脆弱的平衡，5月需警惕冲击下估值可能的压缩。 首先，当前经济修复依然呈现环比减弱的状态、TMT板块至偏高位、政治局会议对经济复苏较为乐观，意味着短期内出台大力度刺激政策的可能性较低，5月权益市场的不确定性较强。其次，长端利率如若再次触底反弹，对转债流动性亦是压力。其三，蓝盾转债终止上市进而可能违约的风险一直悬于市场头上。我们建议5月跟踪以上三点变化，保持对转债估值压缩风险的警惕，但我们依然强调今年大方向仍是经济和资产负债表的修复、权益市场较大概率不会弱于去年，转债估值或有压缩但预期空间不大。 图5： 图6： 2023年4月天风转债基本面组合上涨0.76%，同期中证转债指数涨0.56%，基本面组合相对跑赢0.21个百分点，组合超额上涨的原因主要为：部分组合标的一季报表现亮眼。 当月表现较好标的主要为申昊（+2.38%，智能机器人）、科伦（+11.27%，创新药、仿制药、医药中间体）、常银（+3.14%，银行）和睿创（+3.87%，红外探测器、微波雷达等）；表现偏弱的主要为寿22（-4.25%，灵芝孢子粉等）和新化（-6.61%，脂肪胺、香精香料、提锂）。整体而言，4月组合表现分化较大，申昊、睿创及科伦一季报表现亮眼，而寿22及新化跌幅较大主要系一季报偏弱。 图7：天风转债基本面组合表现 展望2023年5月，主题投资虽有波折，但预期Q2经济依然环比走弱，或仍有发挥空间； 部分标的或存错杀，估值处历史相对低位有望修复。将基本面组合更新为：申昊、永02、中宠2、科伦、寿22、漱玉、睿创、核建、中银、常银，具体占比不在报告中列示。 2.市场一周走势 截至周五收盘，上证指数收于3323.27点，一周上涨0.67%；中证转债收于408.78点，一周上涨0.82%。从股市行业表现情况看，传媒（9.5%）、非银行金融（4.1%）、综合金融（3.1%）涨幅位居全行业前三；跌幅前三为电子（-5.4%）、计算机（-3.6%）、有色金属（-2.9%）。 图8： 图9： 上周共9只转债上市。两市合计340只转债上涨，占比69%，涨跌幅居前五的为水羊转债(31.50%)、万兴转债(27.33%)、智尚转债(24.10%)、中旗转债(23.70%)、超达转债(23.50%)， 涨跌幅居后五的为天铁转债(-20.95%)、模塑转债(-10.69%)、 特发转2(-9.20%)、文灿转债(-7.35%)、盛路转债(-7.19%)；从相对估值的角度来看，255只转债转股溢价率抬升，占比52%，估值变动居前五的为利元转债(47.06%)、博杰转债(40.22%)、昌红转债(37.71%)、拓斯转债(37.00%)、华正转债(35.86%)，估值变动居后五的为健帆转债(-109.22%)、家悦转债(-61.82%)、华阳转债(-39.06%)、乐歌转债(-38.23%)、全筑转债(-37.36%)。 图10： 图11： 图12： 图13： 上周估值变动情况：上周偏股型转债转股溢价率增长1.09个百分点至24.69%，偏债型转债到期收率减少0.32个百分点至1.48%。 图14： 图15： 上周各评级可转债按回售收益率排行的情况如下： 表1： 3.重要股东转债减持情况 上周发布转债减持公告的公司：再升科技。 表2： 4.转债发行进展 一级市场审批节奏加快。复旦微电（20.0亿元，下同）、海南矿业（18.0）、金田股份（14.5）、清源股份（5.5）、松原股份（4.1）、禾川科技（7.5）、日科化学（7.0）、康德莱（5.0）、长城科技（10.0）、莱尔科技（5.0）、派克新材（19.5）、保立佳（4.0）、德生科技（4.2）、卡倍亿（5.3）、智明达（4.1）、南方精工（5.2）、振华股份（6.2）、传化智联（41.4）、华康医疗（8.0）、久吾高科（6.0）预案获得董事会通过。腾龙股份（6.0）、利扬芯片（5.2）、传智教育（5.0）、盛弘股份（4.0）、翔丰华（8.0）、信测标准（5.5）、凯盛新材（6.5）、芯能科技（8.8）、金现代（2.0）、皓元医药（11.6）、合兴股份（6.1）、万凯新材（27.0）、中能电气（4.0）、震裕科技（12.0）、德方纳米（35.0）、新益昌（5.2）、集智股份（2.5）、纳微科技（6.4）、盛航股份（7.4）、宏柏新材（10.0）、方大特钢（31.0）、上海艾录（5.0）、华通线缆（8.0）、豪鹏科技（11.0）获得股东大会通过。方大特钢（31.0）、宏柏新材（10.0）、上海艾录（5.0）、盛航股份（7.4）、德方纳米（35.0）、集智股份（2.5）、震裕科技（12.0）、中能电气（4.0）、万凯新材（27.0）、合兴股份（6.1）、芯能科技（8.8）、利扬芯片（5.2）、盛弘股份（4.0）、腾龙股份（6.0）获证监会/交易所受理。金丹科技（7.0）、华纳药厂（6.9）、大叶股份（4.8）获证监会核准。深信服（12.1）、纽泰格（3.5）、开能健康（2.5）、晶澳科技（89.6）、科顺股份（22.0）、岱美股份（9.1）、山东赫达（6.0）、东亚药业（6.9）获发审委通过。光力科技（4.0）公告发行。 表3： 5.私募EB项目更新 上周私募EB项目进度更新如下表所示： 表4：