资管业务贡献提升，代销规模小幅增长

2023年5月3日 公司研究 资管业务贡献提升，代销规模小幅增长 ——国泰君安（601211.SH）2023年一季报点评 增持（维持） 当前价：15.12元 作者分析师：王思敏 执业证书编号：S0930521040003010-57378038 wangsm@ebscn.com 分析师：王一峰 执业证书编号：S0930519050002010-57378038 wangyf@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)89.07 总市值(亿元)：1,346.69 一年最低/最高(元)：13.15/15.44 近3月换手率：21.86% 股价相对走势 % % % % 2022-04 % 2022-072022-10 2023-01 2023-04 % % 国泰君安 沪深300 20.0% 15.0 10.0 5.0 0.0 -5.0 -10.0 -15.0 资料来源：Wind 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 4.12 7.99 6.86 绝对 4.85 4.35 10.29 资料来源：Wind 要点 事件：国泰君安2023年一季度实现营业总收入92.88亿元，同比增长13.97%；归属于母公司股东的净利润30.41亿元，同比增长20.73%。单季度年化后加权平均ROE为8.04%，同比上升1.04个百分点；基本每股收益0.33元，同比增长22.22%。 点评： 经纪业务手续费净收入同比下降17.46%，代销股票与混合基金规模小幅增长。23Q1A股市场股基日均交易额9917亿元，同比下降9.2%；两市融资余额1.6万亿，同比下降4%。23年1季度全市场基金发行热度下降，新成立基金260只，新发行份额2507亿份，分别同比下降27.4%与9%。23Q1公司经纪业务手续费净收入同比下降17.46%至16.07亿，季度环比下降10.37%，我们预计主要由于市场成交额的同比下降、行业平均佣金率的持续下滑所致。23Q1公司净利息收入同比降低44.52%至6.93亿元，主要由于短融规模增加造成利息支出增加所致；利息收入同比降低5.83%至38.12亿，主要由于融资业务规模的小幅降低。展望未来，我们认为传统佣金业务竞争激烈盈利空间有限，23年一季度末国泰君安股票+混合公募基金保有规模501亿元，较22年底增加2亿元，排名维持不变。 投行业务净收入同比降34.03%，股类业务阶段性下滑。23Q1全市场债券发行（企业债+公司债+短融+中票）3万亿元，同比小幅下降0.27%；A股市场上市家数与募集资金分别是193家和3555亿元，分别同比下降4.5%和15.3%。公司的投行业务净收入有所下降，23Q1净收入同比降34.03%到6.59亿元。根据wind数据，23年一季度公司A股股权（IPO+再融资+可转债）承销资金76.18亿元，同比降44.09%，市场份额3.38%排名第九，较上年同期降低1.37pct；在债券承销方面，债券总承销金额为1918.39亿元，市场份额为7.06%排名行业第五。 投资收益同比增1071.22%，年化投资收益率3.07%改善明显。23Q1报表口径投资净收益（投资净收益+公允价值变动）32.56亿元，同比增长1071.22%。23年一季度末公司金融投资规模达4237.49亿元，经测算23Q1自营年化收益率为3.07%，同比增长2.76个百分点，主要由于上年同期股票市场波动，23年1季度股票市场趋势向上。展望未来，我们预计股债市场边际改善的背景下，证券公司的自营收益将持续改善。此外，受市场冲击影响预计机构投资人的对冲需求增 加，利好公司的代客衍生品业务快速发展。目前证券行业的衍生品市场处于寡头竞争阶段，我们预计未来代客衍生品的贡献将进一步提升。 受并表影响资管收入上升，预计贡献持续提升。23Q1券商资管新成立产品130 只/72.94亿份，同比分别下降18.8%和16.8%。23Q1公司资管业务净收入10.59亿元，同比增242.72%，主要受口径调整后华安基金并表的影响。展望23年我们认为华安基金将增强公司的资管投研以及强化与财富管理条线的协同发展。公司发展稳健地位稳固，维持A股“增持”评级。公司各项业务均衡发展，运营效率持续提升。展望未来公司作为扎根上海地区的老牌券商，自营业务及经纪、机构业务等有望持续贡献稳定收益。我们维持23年-25年归母净利润预测为 121.81亿元、136.83亿元和152.09亿元，折合23-25年EPS为1.37元、1.54元和1.71元，当前股价对应的A股PE分别是11X、9.8X和8.9X，对应的PB分别是0.79X、0.73X和0.68X。考虑到公司作为老牌券商业绩发展稳健，维持A股“增持”评级。 风险提示：A股市场波动加大；投行业务监管合规风险。 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 42817 35471 42590 47285 52121 营业收入增长率 21.6% -17.2% 20.1% 11.0% 10.2% 归母净利润（百万元） 15013 11507 12181 13683 15209 归母净利润增长率 35% -23.4% 6% 12% 11% 基本EPS（元） 1.69 1.29 1.37 1.54 1.71 ROE（归属母公司)（摊薄） 10.56% 7.55% 7.55% 8.00% 8.28% P/E 8.97 11.70 11.06 9.84 8.85 P/B 0.89 0.82 0.79 0.73 0.68 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价日期为4月28日。 中庚基金 财务报表与盈利预测 损益表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 42,817 35,471 42,590 47,285 52,121 手续费及佣金净收入 15,950 14,200 16,911 17,978 19,171 代理买卖证券业务净收入 9,505 7,643 8,894 9,197 9,511 证券承销业务净收入 4,062 4,311 4,836 5,007 5,152 资产管理业务收入 1,792 1,648 1,813 1,994 2,193 利息净收入 5,591 4,765 4,885 5,009 5,136 投资净收益 11,619 7,266 9,654 12,045 14,335 其他业务收入 8,747 8,728 11,140 12,254 13,479 营业支出 23,537 21,188 27,499 30,341 33,294 营业税金及附加 191 215 204 227 250 管理费用 14,340 13,640 15,774 17,556 19,365 资产减值损失 341 -465 1,793 1,847 1,903 其他业务成本 8,665 7,774 9,727 10,711 11,776 营业利润 19,280 14,283 15,091 16,945 18,827 加：营业外收入 39 14 14 14 14 减：营业外支出 207 157 137 144 151 利润总额 19,112 14,140 14,968 16,814 18,689 减：所得税费用 3,810 2,519 2,666 2,995 3,329 净利润 15,303 11,621 12,301 13,819 15,360 减：少数股东损益 289 114 121 136 151 归母净利润 15,013 11,507 12,181 13,683 15,209 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产 791,273 860,689 1,079,006 1,211,592 1,367,615 货币资金 170,179 179,065 232,704 269,220 321,879 结算备付金 19,382 17,965 25,101 28,825 33,180 融出资金 109,287 87,116 140,700 150,549 161,087 衍生金融资产 4,157 8,233 1,590 1,694 1,642 买入返售金融资产 59,583 71,136 60,426 61,031 61,641 应收款项 10,975 12,646 13,615 15,252 16,713 交易性金融资产 284,385 331,401 397,681 474,287 569,144 其他债权投资 66,838 61,189 130,487 156,584 187,901 其他权益工具投资 2,480 2,331 17,603 17,609 17,606 总负债 640,636 696,862 907,463 1,027,587 1,170,112 应付短期融资款 46,021 13,649 57,484 60,933 64,589 交易性金融负债 47,490 75,049 69,425 78,489 89,537 衍生金融负债 9,753 9,791 156,297 187,556 225,067 卖出回购金融资产款 164,884 173,237 244,760 269,236 296,160 代理买卖证券款 101,026 100,275 175,806 209,771 253,114 应付职工薪酬 8,424 9,058 8,432 9,202 10,213 应付债券 126,767 127,884 128,973 141,870 156,057 其他负债合计 1,667 - - - - 所有者权益 150,637 163,826 171,543 184,004 197,503 股本 8,908 8,907 8,907 8,907 8,907 少数股东权益 3,513 6,127 6,416 6,882 7,387 归母所有者权益合计 147,124 157,699 165,127 177,123 190,117 资料来源：wind,光大证券研究所预测 评级说明 行业及公司评级体系 增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上业 及 减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；司 无评级因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；级 A股主板基准为沪深300指数；中小盘基准为中小板指；创业板基准为创业板指；新三板基准为新三板指数；港股基准指数为恒生 基准指数说明： 指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 法律主体声明 本报告由光大证券股份有限公司制作，光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格，负责本报告