q1业绩同比明显改善，行业景气度提升得以验证

证券研究报告|2023年05月03日 核心观点公司研究·财报点评 中远海能发布2023年一季报，数据表现亮眼。2023年一季度实现营收56.3 亿元，同比+61.9%，环比-10.06%；归母净利润11.0亿元，同比+4272.6%， 环比+34.1%；扣非归母净利润8.8亿元，同比+3243.2%，环比+17.9%。 Q1业绩验证外贸油运行业已步入景气周期。Q1海能油轮板块数据明显改善，实现营业收入人民币52亿元，同比增长64.2%；营业成本人民币37亿元，同比增长18.1%；毛利率28.9%，同比增加27.7个百分点，数据改善主要来自于外贸油运业务的拉动，外贸油运Q1实现毛利12.2亿元，同比增长428%。但是内贸油运因成本上升，毛利额下滑约31%。 VLCC增量有限，行业供给进入“存量”状态。2023年1-3月，全球VLCC共交付11艘，虽仍未出现存量船舶拆解，但是亦未出现新造船订单，截至 2023年一季度末，全球共有895艘VLCC，新船订单仅17艘，新造船占现有运力比已下降至1.7%的历史最低水平。这将导致船舶老龄化的情况加剧，根据我们测算，23-24年，15岁以下VLCC运力将同比下降1.5%/8.0%，有效运力或已于2022年达峰。 供给紧缺叠加需求回升，运价或向下有支撑，向上弹性加大。中国是全球VLCC最主要的目的地之一，随着22年末我国逐步走出疫情影响，国内石油消费需求已经开始明显回升，一季度我国共进口原油1.36亿吨，同比增长6.7%，我国需求的复苏将对VLCC运量形成支撑。油运为边际定价行业，且运价占货值比例较低，租家对运费敏感度较低，当油轮进入供不应求状态，运价有望非线性上涨，我们预计23年运价的顶部及底部均将较22年明显提升。 OPEC+减产影响料将有限。4月2日，OPEC+多国宣布减产，共计减产约166万桶/天，但是考虑到目前全球经济正处疫后复苏状态，原油消费需求稳步提升，预计减产计划不会充分执行，短期运价的下滑或主要来自于全球炼厂集中检修造成的行业传统淡季，H2运价改善可期。 风险提示：宏观经济复苏明显不及预期、安全事故、OPEC减产超预期等。投资建议：上调盈利预测，上调评级至“买入”。 外贸油运行业渐入景气周期右侧，中远海能作为全球最大油运船东有望充分受益，上调23-24年盈利预测至51.2/60.8亿元（原预测为38.8/25.9亿元），并引入2025年盈利预测70.6亿元，当前股价对应PE=12.2/10.3/8.9x。上调投资评级为“买入”。 盈利预测和财务指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 12,699 18,658 22,781 25,310 27,788 (+/-%) -22.5% 46.9% 22.1% 11.1% 9.8% 净利润(百万元) -4975 1457 5124 6081 7058 (+/-%) -309.7% -129.3% 251.6% 18.7% 16.1% 每股收益（元） -1.04 0.31 1.07 1.27 1.48 EBITMargin -0.6% 12.8% 41.0% 42.1% 43.2% 净资产收益率（ROE） -17.4% 4.6% 14.6% 15.4% 15.9% 市盈率（PE） -12.5 42.9 12.2 10.3 8.9 EV/EBITDA 37.2 19.5 6.5 5.7 5.2 市净率（PB） 2.18 1.98 1.78 1.59 1.41 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 交通运输·航运港口 证券分析师：高晟证券分析师：姜明 021-60375436021-60933128 gaosheng2@guosen.com.cnjiangming2@guosen.com.cnS0980522070001S0980521010004 基础数据 投资评级买入(上调) 合理估值 收盘价13.12元 总市值/流通市值62593/62593百万元 52周最高价/最低价21.04/7.06元 近3个月日均成交额671.45百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《中远海能（600026.SH）-淡季不淡实现扭亏，Q4旺季更值得期待》——2022-10-31 《中远海能（600026.SH）-全球能源海运龙头，有望受益于周期反转》——2022-07-27 中远海能（600026.SH） Q1业绩同比明显改善，行业景气度提升得以验证 买入 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 中远海能发布2023年一季报，数据表现亮眼。2023年一季度实现营收56.3亿元， 同比+61.9%，环比-10.06%；归母净利润11.0亿元，同比+4272.6%，环比+34.1%； 扣非归母净利润8.8亿元，同比+3243.2%，环比+17.9%。 图1：中远海能单季度营业收入及增速图2：中远海能单季归母净利润及增速 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图3：中远海能毛利率数据表现强劲图4：BDTI运价指数较强 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 Q1业绩验证外贸油运行业已步入景气周期。Q1海能油轮板块数据明显改善，实现营业收入人民币52亿元，同比增长64.2%；营业成本人民币37亿元，同比增长18.1%；毛利率28.9%，同比增加27.7个百分点，数据改善主要来自于外贸油运业务的拉动，外贸油运Q1实现毛利12.2亿元，同比增长428%。但是内贸油运因成本上升，毛利额下滑约31%。 VLCC增量有限，行业供给进入“存量”状态。2023年1-3月，全球VLCC共交付11艘，虽仍未出现存量船舶拆解，但是亦未出现新造船订单，截至2023年 一季度末，全球共有895艘VLCC，新船订单仅17艘，新造船占现有运力比已下降至1.7%的历史最低水平。这将导致船舶老龄化的情况加剧，根据我们测算，23-24年，15岁以下VLCC运力将同比下降1.5%/8.0%，有效运力或已于2022年 达峰。 供给紧缺叠加需求回升，运价或向下有支撑，向上弹性加大。中国是全球VLCC最主要的目的地之一，随着22年末我国逐步走出疫情影响，国内石油消费需求已经开始明显回升，一季度我国共进口原油1.36亿吨，同比增长6.7%，我国需求的复苏将对VLCC运量形成支撑。油运为边际定价行业，且运价占货值比例较低，租家对运费敏感度较低，当油轮进入供不应求状态，运价有望非线性上涨，我们预计23年运价的顶部及底部均将较22年明显提升。 OPEC+减产影响料将有限。4月2日，OPEC+多国宣布减产，共计减产约166万桶/天，但是考虑到目前全球经济正处疫后复苏状态，原油消费需求稳步提升，预计减产计划不会充分执行，短期运价的下滑或主要来自于全球炼厂集中检修造成的行业传统淡季，H2运价改善可期。 风险提示：宏观经济复苏明显不及预期、安全事故、OPEC减产超预期等。 投资建议：上调盈利预测，上调评级至“买入” 外贸油运行业渐入景气周期右侧，中远海能作为全球最大油运船东有望充分受益，上调23-24年盈利预测至51.2/60.8亿元（原预测为38.8/25.9亿元），并引入2025年盈利预测70.6亿元，当前股价对应PE=12.2/10.3/8.9x。上调投资评级为“买入”。 ） ） 财务预测与估值 资产负债表（百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 现金及现金等价物 3525 4240 3000 7295 15777 营业收入 12699 18658 22781 25310 27788 应收款项 635 845 1061 1179 1294 营业成本 11770 15196 12302 13414 14450 存货净额 1013 1278 776 868 962 营业税金及附加 55 73 68 76 83 其他流动资产 1285 2001 2278 2531 2779 销售费用 50 57 68 76 83 流动资产合计 6486 8383 7134 11892 20831 管理费用 888 924 982 1065 1141 固定资产 43270 47153 45454 42543 38496 研发费用 17 24 28 33 36 无形资产及其他 43 53 51 49 46 财务费用 811 908 1229 1024 810 投资性房地产 2718 2892 2892 2892 2892 投资收益 988 1063 3 3 3 长期股权投资 6872 9770 10770 11770 12770 资产减值及公允价值变动 (4958) (3) 15 15 0 资产总计 59389 68250 66301 69146 75036 其他收入 363 197 (28) (33) (36) 短期借款及交易性金融负债 10555 7437 2613 300 200 营业利润 (4482) 2758 8121 9639 11187 应付款项 1781 1939 1049 1126 1221 营业外净收支 (35) (9) 0 0 0 其他流动负债 1002 1214 1046 1166 1287 利润总额 (4517) 2749 8121 9639 11187 流动负债合计 13338 10591 4708 2592 2708 所得税费用 140 964 2030 2410 2797 长期借款及应付债券 12667 20747 20517 20517 20517 少数股东损益 318 327 967 1148 1333 其他长期负债 3462 3342 3242 3142 3042 归属于母公司净利润 (4975) 1457 5124 6081 7058 长期负债合计 16129 24089 23759 23659 23559 现金流量表（百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 负债合计 29467 34680 28467 26252 26268 净利润 (4975) 1457 5124 6081 7058 少数股东权益 1331 2000 2677 3481 4414 资产减值准备 4116 (4956) (0) (0) (0) 股东权益 28591 31570 35157 39414 44354 折旧摊销 2550 2597 4716 4928 5049 负债和股东权益总计 59389 68250 66301 69146 75036 公允价值变动损失 4958 3 (15) (15) 0 财务费用 811 908 1229 1024 810 关键财务与估值指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营运资本变动 4170 (6069) (1150) (365) (341) 每股收益 (1.04) 0.31 1.07 1.27 1.48 其它 (3675) 5070 677 804 933 每股红利 0.40 0.20 0.32 0.38 0.44 经营活动现金流 7144 (1897) 9352 11432 12699 每股净资产 6.00 6.62 7.37 8.26 9.30 资本开支 0 (1515) (3000) (2000) (1000) ROIC -1.85% 1.96% 12% 15% 18% 其它投资现金流 11 9 0 0 0 ROE -17.40% 4.62% 15% 15% 16% 投资活动现金流 (803) (4404) (4000) (3000) (2000) 毛利率 7% 19% 46% 47% 48% 权益性融资 (1