困境反转，一季度拐点已现

事件：1）公司2022年实现营收170.06亿元，同比-8.47%；实现归母净利润2.92亿元，同比-63.03%。其中，Q4公司实现营收42.29亿元，同比/环比分别-0.81%/-3.29%；实现归母净利润0.75亿元，同比/环比分别+153.9%/-28.6%。2）公司23Q1实现营收43.85亿元，同比/环比+0.78%/+3.7%；实现归母净利润2.14亿元，同比/环比+332.7%/+185.3%。 点评： 产销方面 ，2022FY公司实现轮胎生产/销售6571.0/6184.5万条 ， 同比-6.5%/-4.4%。年内国内疫情频发造成终端需求下滑、重卡景气低迷造成配套量下滑、海运费下降海外经销商阶段性累库造成出口订单下滑等因素综合影响，公司产销量较2021年减少。2023Q1随着压制因素的解除，公司产销环比复苏，Q1分别实现轮胎产量/销量1711.3/1673.0万条，环比分别+1.9%/+4.4%，同比分别+2.4%/+6.5%，公司国内外工厂订单及开工呈现明显复苏趋势。 产品价格及利润方面，23Q1/22Q4公司轮胎产品均价分别257.8/259.1元/条，较22Q3基本企稳，但随着原材料价格的下行及开工率提升带来的固定成本摊销降低，公司利润迎来逐步修复。22Q4/23Q1公司综合原材料采购成本分别环比-2.35%/-0.50%， 公司毛利率分别为14.54%/16.96%， 净利率分别为1.79%/4.87%，23Q1利润率的同环比修复显著，伴随后续海运费已触底、原材料有望延续震荡走低以及国内经济稳步复苏，我们认为公司业绩底部已显现且后续有望持续修复。 市场方面，1）国内&海外，2022年公司国内/海外分别实现收入85.5/81.8亿元，同比分别-13.0%/-3.2%，毛利率5.82%/20.87%，同比分别-6.98/-0.82PCT。 公司国内市场收入及利润率萎缩严重，主要受到国内配套下滑及疫情影响。2）配套&替换，2022年公司配套/零销渠道收入分别41.9/125.4亿元，同比-23.9%/-1.9%。3）泰国工厂，2022年共实现收入/净利润42.03/7.98亿元，同比-10.3%/-27.7%。海外经销商下半年的去库存周期对泰国工厂的收入及盈利水平造成较大影响。22H2泰国收入及净利润分别18.65/2.73亿元，环比上半年呈现较大幅度下滑。当前海外经销商去库存进入尾声，泰国半钢开工率接近满产状态，预期盈利将迎来较大修复。 夯实国内配套龙头地位，国际化配套再登新台阶。年内公司全球配套量超过2200万条，通过国内外重点客户如宝马、Stellantis、哪吒等公司的评审，同时新增红旗、吉利、领克等车企的高端车型项目量供。同时，公司国内新能源车配套超过600万条，配套份额连续3年位居国内品牌第一。公司配套领先、且结构持续优化，同时依托其强大的品牌力加持及替换引流能力，结合公司新零售3.0战略的稳步推进，优质渠道资源+产品结构提升有望助力公司利润率提升。 公司产能储备充足，截止报告期末设计产能/达产产能分别12056/8436万条。 塞尔维亚工厂全钢胎/半钢胎预计今年分别批量投产/试生产，同时公司柳州、荆门、长春等工厂均有新增产能投放，我们测算公司2023年有望新增约1000+万条半钢胎、400+万条全钢胎的有效产能。此外海外第三工厂正在规划选址，预期至2025年公司总产能将突破1.3亿条，我们看好伴随国内外新项目的投产，公司产能规模增加进一步巩固行业优势地位。 投资建议：根据公司2022Q1业绩表现，我们将此前对公司2023-2024年的归母净利润预测由13.18/24.99亿元调整为14.02/24.20亿元，并补充2025年的归母净利润预测为30.28亿元。对应当前PE分别为23.2/13.4/10.7x。考虑到公司业绩修复的潜在弹性，同时参考公司历史估值，我们给予公司2023年一定估值溢价，给予30倍目标P/E，对应目标价28.50元，维持“强推”评级。 风险提示：项目进展不及预期；国际油价大幅波动；安全环保政策变化。 主要财务指标