机销量、订单再创新高，“两海”布局实现突破

全年业绩符合预期，计提减值损失合计5.4亿元。2022年公司实现营业收入173.84亿元（+7.57%），实现归母净利润6.16亿元（+5.12%）；销售毛利率17.77%（+0.93pct.），销售净利率3.55%（+0.48pct.）；计提资产减值损失1.35亿元，信用减值损失4.09亿元。2023年第一季度公司实现营业收入34.82亿元（+2.00%），归母净利润0.74亿元（-34.05%），销售毛利率16.67%，销售净利率2.13%。 全年风机销量同比增长30%，毛利率稳中有增。2022年公司风机销售收入163.17亿元（+3.76%），销售容量7.12GW（+30.26%），销售均价2292元/kW（-20.36%），销售毛利率17.10%（+0.63pct.）。2022年以来大兆瓦机组快速实现批量交付，风机销售价格与成本快速下降，公司风机销售毛利率稳中有增。 机组大型化趋势明显，在手订单超19GW。2022年公司销售机型中5MW及以上2.69GW，占比高达37.7%，陆上机型已快速完成3.X至5.X+的转变。2022年公司新增订单12.28GW，2023年一季度新增订单4.52GW，四季度以来公司拿单势头高涨。截至2023年一季度末，公司在手订单高达19.81GW，创历史新高，其中6MW及以上订单高达7.96GW。 “两海”战略迎来拐点，公司产品获欧洲开发商认可。2022年公司新增海外订单0.26GW，2023年以来，公司先后斩获塞尔维亚出口订单0.96GW，业主均为意大利芬特尔能源集团。2022年公司先后斩获国电浙江象山项目500MW和大连庄河场址V项目250MW订单，实现国内海上风电订单突破。 电站开发快速推进，新增EPC/储能业务。公司全年新增风光储开发资源超4GW（+150%），新增开工容量超过0.6GW，新增核准/备案风电光伏权益装机1.16GW。此外公司开辟EPC、储能、数字化业务，助力公司全方位发展。 风险提示：风机行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨；电站建设进度不及预期。 投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。 基于国内整机销售价格和公司电站开发进度，我们下调23-24年盈利预测，预计23-25年公司实现归母净利润分别为6.48/8.53/11.69亿元（23-24年原预测值为7.71/10.92亿元），同比增速分别为5.0/31.7/37.0%，摊薄EPS分别为0.92/1.22/1.66元，当前股价对应PE分别为14.7/11.2/8.2倍，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 全年业绩符合预期，盈利能力保持稳定。2022年公司实现营业收入173.84亿元（+7.57%），实现归母净利润6.16亿元（+5.12%），实现扣非净利润5.68亿元（-1.46%）。全年公司销售毛利率17.77%（+0.93pct.），销售净利率3.55%（+0.48pct.）；计提资产减值损失1.35亿元，信用减值损失4.09亿元。 第四季度计提大额信用减值损失。2022年第四季度公司实现营业收入67.62亿元（同比-6.92%，环比+75.82%），归母净利润1.57亿元（同比-32.32%，环比-4.85%），扣非净利润1.46亿元（同比-36.28%，环比-4.58%）；单季度销售毛利率17.07%（同比-2.57pct.，环比+0.26pct.），销售净利率2.34%（同比-0.91pct.，环比-1.94pct.）。单季度公司计提信用减值损失3.30亿元。 信用减值拖累2023年一季度业绩。2023年第一季度公司实现营业收入34.82亿元（+2.00%），归母净利润0.74亿元（-34.05%），扣非净利润0.53亿元（-52.52%），销售毛利率16.67%，销售净利率2.13%。2023年第一季度公司计提信用减值损失1.26亿元。 图1：公司年度营业收入及增速（单位：百万元、%） 图2：公司单季营业收入及增速（单位：百万元、%） 图3：公司年度归母净利润及增速（单位：百万元、%） 图4：公司单季归母净利润及增速（单位：百万元、%） 毛利率整体保持稳定，减值影响销售净利率。在风机销售价格竞争激烈的背景下，公司整体盈利能力稳中有升，2022年公司销售毛利率17.8%，同比+1.0pct.，销售净利率3.6%，同比+0.5pct.。分季度看，2022年各季度公司销售毛利率整体保持稳定，受2022年四季度和2023年一季度减值金额较大影响销售净利率有所下降。 图5：公司年度销售毛利率、净利率变化情况（单位：%） 图6：公司季度销售毛利率、净利率变化情况（单位：%） 图7：公司年度销量、新增和在手订单（单位：MW） 图8：公司年度风机销售均价与毛利率（单位：元/kW，%） 图9：公司风机销售机型结构（单位：MW） 图10：公司在手订单机型结构（单位：MW） 全年风机销售容量同比增长30%，毛利率稳中有增。2022年公司风机销售收入163.17亿元（+3.76%），销售容量7.12GW（+30.26%），销售均价2292元/kW（-20.36%），销售毛利率17.10%（+0.63pct.）。2022年以来大兆瓦机组快速实现批量交付，风机销售价格与成本快速下降，公司风机销售毛利率稳中有增。 机组大型化趋势显著，公司在手订单突破19GW。分结构看，2022年公司销售机型中5MW及以上高达2.69GW，占比高达37.7%，2021年仍为主力出货机型的 3-4M W出现下降，可见陆上风电机型已快速完成3.X至5.X+的转变。根据我们估计，2022年第一季度至2023年第一季度公司新增订单容量分别为1.89GW、2.10GW、2.62GW、5.68GW和4.52GW，2022年第四季度以来公司拿单势头高涨。截至2023年一季度末，公司在手订单高达19.81GW，创历史新高，其中6MW及以上订单高达7.96GW。 图11：风电整机上市公司历年销量（单位：GW） 图12：风电整机上市公司在手订单（单位：GW） 2022年头部整机企业均实现销量增长，在手订单支撑23-24年交付高峰。根据各公司公告和CWEA数据，金风科技、明阳智能、运达股份、三一重能2022年风机销量均实现正增长，电气风电受海上风电装机下滑影响销量有所下降。截至2022年底，金风科技、明阳智能、运达股份在手订单均创新高，我们预计2023-2024年我国风电将迎来交付高峰。 “两海”战略迎来拐点，公司产品获欧洲开发商认可。2022年公司新增海外订单0.26GW。2023年以来，公司先后斩获塞尔维亚陆上风机出口订单0.96GW，业主均为意大利芬特尔能源集团（FintelEnergiaGroup），其中MaestraleRing项目总装机容量高达0.85GW，建成后有望成为欧洲最大的陆上风电场。2022年公司先后斩获国电浙江象山项目500MW和大连庄河场址V项目250MW订单，实现国内海上风电订单突破。 电站业务快速推进，全年新增项目资源超4GW。2022年公司实现发电收入2.59亿元（+20.35%），毛利率55.68%（-29.24pct.），毛利率下降主要系部分风场来风情况较差。公司全年新增风光储开发资源超4GW（+150%），新增开工容量超过0.6GW，新增核准/备案风电光伏权益装机1.16GW。截至22年底，公司在建新能源电站项目0.63GW，我们预计在建项目有望在2023年底前全部完成并网，未来发电将成为公司重要的利润和现金流来源。 开辟EPC、储能、数字化业务，助力公司全方位发展。2022年公司首次进入新能源EPC领域，实现收入4.22亿元，全年新增订单超50亿元。2022年公司完成2.5MW/3MWh储能系统产品开发与研制并批量交付，全年完成95MWh配套储能产品交付。公司与中国电科院、三峡新能源成立电科新能，积极开拓新能源数字化业务及并网侧产品和服务业务。 投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。 公司是陆上风电整机优质企业，行业竞争加剧情况下盈利能力保持稳定，公司实现海上风电与海外市场突破，长期成长性良好；公司快速布局风电场开发业务，储备资源充足。基于国内整机销售价格和公司电站开发进度，我们下调23-24年盈利预测，预计23-25年公司实现归母净利润分别为6.48/8.53/11.69亿元（23-24年原预测值为7.71/10.92亿元），同比增速分别为5.0/31.7/37.0%，摊薄EPS分别为0.92/1.22/1.66元，当前股价对应PE分别为14.7/11.2/8.2倍，维持“买入”评级。 表1：可比公司估值表（2023年4月28日） 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）