特种芯片成为业绩增长引擎，民用消费品业务或将承压

2023年4月30日 公司研究 特种芯片成为业绩增长引擎，民用消费品业务或将承压 ——上海复旦（1385.HK）2023年一季度业绩点评 要点 事件：1Q23公司实现收入8.09亿人民币，同比增长4.3%，营收增速明显放缓，主要由于部分产品线销量因应用市场需求转弱而下降，但受益于公司丰富产品线，抵消其负面影响实现总营收正增长。其中，FPGA芯片业务和非挥发性存储器业务收入分别同比增长33.6%/12.7%，是驱动公司业绩增长的主要因素；安全与识别芯片及智能电表芯片业务收入分别同比下降3.0%/54.4%，拖累整体业绩表现。公司实现毛利率66.8%，同比增长3.2pct，环比下降1.4pct，毛利率保持稳健，主要由于新产品推出和存储芯片产品结构向高利润调整。由于营业收入增长使得应收账款余额增加，1Q23公司信用减值损失增长1678万人民币，同比增长419.5%。1Q23年公司实现归母净利润1.88亿人民币。 特种芯片国产替代持续进行，公司有望延续快速增长：1）FPGA芯片，1Q23公司FPGA及其他芯片实现收入2.28亿人民币，同比增长33.6%。由于特种芯片产品验证和客户导入需要较长时间，因此虽然国内有新增竞争对手推出产品，但短期内对竞争格局影响较小。考虑到公司FPGA芯片具有一定技术优势，且十亿门级产品有望于2023年量产，我们认为公司FPGA业务仍有望受益于国产替代延续高速增长，是公司23年营收增长主要驱动力。2）特种级存储芯片，1Q23公司存储芯片实现收入2.77亿人民币，同比增长12.7%，主要是得益于价格更高的特种级存储芯片的放量，产品结构改善。我们认为公司凭借技术优势，2023年特种级存储将进一步放量。 消费电子市场需求下滑，2023年公司民品业务或将承压：1Q23智能电表芯片业务实现收入0.47亿人民币，同比下降54.43%，预计2023年难延续去年高增速业绩。同时，考虑到下游家电、电脑周边、网通设备等消费电子市场需求下滑，且公司将通过价格调整等方式应对市场波动，公司安全与识别芯片、民用存储芯片业务表现或将承压。 盈利预测、估值与评级：考虑到公司特种芯片国产替代持续推进但有一定降价风险，民品表现因消费电子需求不振而表现疲软，下调上海复旦2023-2025年净利润预测22%/19%/20%至11.65/13.95/16.44亿元，对应同比增速分别为8%/20%/18%。公司是国内最早推出亿门级FPGA产品的厂商，有效填补了国产高端FPGA的空白，近两年处于加速放量阶段，且公司14/16nm工艺制程FPGA芯片即将量产，在国产化替代浪潮下，将有效进一步抢占国内市场，驱动公司业绩增长。维持上海复旦（H）“买入”评级。 风险提示：半导体下游需求不及预期；特种芯片降价风险；新产品研发及技术迭代风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万人民币） 2,577 3,539 3,617 3,999 4,469 营业收入增长率 54.8% 37.3% 2.2% 10.6% 11.7% 归母净利润（百万人民币） 514 1,077 1,165 1,395 1,644 归母净利润增长率 286.8% 109.3% 8.2% 19.8% 17.8% EPS（人民币） 0.69 1.32 1.43 1.71 2.01 P/E 30.2 15.8 14.6 12.2 10.3 P/B 4.9 3.7 3.0 2.4 2.0 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价日期为2023-04-28；按照1HKD=0.8805CNY换算 买入（维持） 当前价：23.65港元 作者分析师：付天姿 执业证书编号：S0930517040002021-52523692 futz@ebscn.com 联系人：张可 021-52523681 kezhang@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)8.17 总市值(亿港元)：400.08 一年最低/最高(港元)：22.35-42 近3月换手率（%）：115.7 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -16.5 -19.1 7.4 绝对 -18.6 -31.4 1.8 资料来源：Wind 相关研报疫情影响业绩略不及预期，高可靠业务持续放量20230323 3Q22公司继续强劲增长，FPGA受益于国产替代趋势快速增长20221028 表1：上海复旦（1385.HK）损益表 （单位：百万人民币） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营收入 2,577 3,539 3,617 3,999 4,469 IC产品 2,336 3,314 3,381 3,752 4,210 集成电路测试服务 240 219 230 241 253 其他营业收入 1 6 6 6 6 营业开支 1,059 1,250 1,208 1,280 1,337 营业利润 1,518 2,289 2,409 2,719 3,131 净利润 514 1,077 1,165 1,395 1,644 息税折旧前利润 797 1,305 1,374 1,743 2,130 息税前利润 574 1,114 1,307 1,547 1,808 每股收益（元） 0.69 1.32 1.43 1.71 2.01 资料来源：公司财报，光大证券研究所预测 表2：上海复旦（1385.HK）资产负债表 （单位：百万人民币） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产 4,165 6,111 7,325 8,909 10,771 流动资产 3,042 4,327 5,211 6,461 8,116 现金及短期投资 802 1,191 2,390 3,281 4,780 有价证劵及短期投资 391 80 80 80 80 应收账款 452 730 702 801 881 存货 916 1,483 1,292 1,444 1,470 其它流动资产 481 843 746 855 905 非流动资产 1,123 1,784 2,114 2,448 2,655 长期投资 76 43 43 43 43 固定资产净额 568 694 1,178 1,520 1,727 其他非流动资产 480 1,047 894 885 885 总负债 798 958 920 988 1,063 流动负债 713 904 865 929 1,000 应付账款 200 201 211 215 229 短期借贷 45 69 15 15 15 其它流动负债 468 634 639 699 756 长期负债 85 54 55 58 63 长期债务 18 0 0 0 0 其它 67 54 55 58 63 股东权益合计 3,367 5,153 6,405 7,922 9,708 股东权益 3,140 4,531 5,682 7,077 8,721 少数股东权益 227 622 723 845 987 负债及股东权益总额 4,165 6,111 7,325 8,909 10,771 净现金/(负债) 672 1,068 2,320 3,208 4,702 营运资本 1,168 2,012 1,783 2,030 2,122 长期可运用资本 3,452 5,207 6,460 7,980 9,771 股东及少数股东权益 3,367 5,153 6,405 7,922 9,708 资料来源：公司财报，光大证券研究所预测 （单位：百万人民币） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 602 321 1,649 1,383 1,971 净利润 514 1,077 1,165 1,395 1,644 折旧与摊销 223 191 67 195 322 营运资本变动 (25) (845) 229 (247) (92) 其它 (110) (102) 189 40 98 投资活动现金流 (1,183) (133) (393) (526) (528) 资本性支出净额 (564) (780) (520) (520) (520) 资产处置 0 0 0 0 0 长期投资变化 (5) 33 (0) (0) (0) 其它资产变化 (614) 614 127 (6) (7) 自由现金流 (374) (802) 990 617 1,173 融资活动现金流 719 505 (57) 34 56 股本变动 167 79 0 0 0 净债务变化 63 6 (54) 0 0 派发红利 0 0 0 0 0 其它长期负债变化 488 420 (3) 34 56 净现金流 138 693 1,199 891 1,499 资料来源：公司财报，光大证券研究所预测 表3：上海复旦（1385.HK）现金流量表 行业及公司评级体系 评级说明 增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上业 及 减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；司 无评级因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；级 基准指数说明： A股主板基准为沪深300指数；中小盘基准为中小板指；创业板基准为创业板指；新三板基准为新三板指数；港股基准指数为恒生指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 法律主体声明 本报告由光大证券股份有限公司制作，光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格，负责本报告在中华人民共和国境内 （仅为本报告目的，不包括港澳台）的分销。本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页。 中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecurities(UK)CompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构。 特别声明 光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）创建于1996年，系由中国光大（集团）总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司，是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一。根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可，本公司的经营范围包括证券投资咨询业务。 本公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公司提供中间介绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监会批准的其他业务。此外，本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。 本报告由光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）编写，以合法获得的我们相信为可靠、准确、完整的信息为基础，但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性。光大证券研究所可能将不时补充、修订或更新有关信息，但不保证