毛利率环比提升明显，可转债募资横向布局新产品

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2023年04月28日 证 券研究报告•2022年年报点评 持有 （ 维持） 当前价： 33.24元 禾川科技（688320） 机 械设备 目标价： ——元（6个月） 毛利率环比提升明显，可转债募资横向布局新产品 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：邰桂龙 执业证号：S1250521050002 电话：021-58351893 邮箱：tgl@swsc.com.cn 联系人：周鑫雨 电话：021-58351893 邮箱：zxyu@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：Wind 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 1.51 流通A股(亿股) 0.32 52周内股价区间(元) 18.05-79.29 总市值(亿元) 50.20 总资产(亿元) 22.07 每股净资产(元) 10.23 相关研究 [Table_Report] 1. 禾川科技（688320）：新能源业务助力营收增长，毛利率小幅修复 (2022-11-01) 2. 禾川科技（688320）：业绩稳健增长，工控小巨人深度制造能力优秀 (2022-08-31) [Table_Summary]  事件：1）公司发布2022年年报，2022年实现营收9.44亿元（+25.66%），归母净利润实现0.90亿元（-17.85%）。其中2022年Q4单季度实现营收2.43亿元（+ 17.11%），实现归母净利润55万元（-97.46%）。2）公司发布2023年一季报，2023年Q1单季度实现营收2.76亿元（+44.38%），实现归母净利润0.21亿元（+8.47%）。3）公司发布可转债预案，拟募资不超过人民币7.5亿元，用于“高效工业传动系统及精密传动部件研发及产业化项目”、微型光伏（储能）逆变器研发及产业化项目”和补充流动资金。  抓住新能源行业发展机遇，工控产品收入实现较快增长。公司产品在新能源、智能制造等行业迎来新的发展契机，在光伏、锂电行业的销量增加，从而带动整体营收增长。2022年公司下游行业分布中新能源领域占比45%左右。分产品来看，2022年伺服系统实现营收7.58亿元，同比增长14.98%；PLC实现营收1.21亿元，同比增长203.71%；机床实现营收0.24亿元，同比增长127.39%。  2022年盈利能力承压，2023年Q1毛利率环比提升显著。1）2022年公司整体毛利率30.44%，同比下降6.03pp，主要系公司为快速进入新能源行业市场降低产品销售价格，同时受到上游原材料价格上涨及产品更新换代的影响。其中伺服系统毛利率29.47%，同比降低9.55pp，PLC毛利率43.79%，同比提升9.50pp；机床13.66%，同比提升14.22pp。2023年Q1公司毛利率28.99%，同比下降3.28pp，环比Q4提升5.33%。2）2022年公司期间费用率22.02%，同比下降2.20pp；其中销售费用率8.37%，同比下降0.64pp；管理费用率3.1%，同比下降0.53pp；研发费用率11.1%，同比下降0.48pp；财务费用率-0.55%，同比下降0.55pp。3）2022年公司整体净利率9.20%，同比下降5.21pp。2023年Q1公司净利率7.77%，同比下降2.22pp，环比Q4提升8.07pp。  公司发布可转债预案，横向布局新产品。1）“高效工业传动系统及精密传动部件研发及产业化项目”计划投资5.64亿元，主要推进高效工业电机、变频器等工业传动系统及精密导轨、丝杠等传动部件的产业化应用；2）“微型光伏（储能）逆变器研发及产业化项目”计划投资2.21亿元，用于微型光伏（储能）逆变器研发及产业化应用，在原来的光伏客户基础上，有望实现进一步拓展。  盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.77、2.56、3.17亿元，对应EPS分别为1.17、1.69、2.10元，未来三年归母净利润保持52%的复合增长率，维持“持有”评级。  风险提示：下游需求不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；新产品和技术开发风险；原材料价格波动风险等。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 944.29 1322.98 1750.33 2180.78 增长率 25.66% 40.10% 32.30% 24.59% 归属母公司净利润（百万元） 90.38 177.35 255.85 317.18 增长率 -17.85% 96.23% 44.26% 23.97% 每股收益EPS（元） 0.60 1.17 1.69 2.10 净资产收益率ROE 5.66% 10.18% 13.02% 14.24% PE 56 28 20 16 PB 3.27 2.96 2.62 2.30 数据来源：Wind，西南证券 -1 00%0%100%200%300%22- 0422- 0522- 0622-0722- 0822- 0922- 1022-1122- 1223- 0123- 0223- 0323-04禾川科技 沪深300 禾 川科技（688320）2022年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 伺服系统：公司伺服系统市占率国内排名第二，下游光伏、锂电、机器人等行业对伺服系统需求快速增长，其中公司在光伏领域具备较强竞争优势，在锂电领域逐步实现突破，预计2023-2025年公司伺服系统订单增速分别为25%、25%、25%，毛利率分别为28%、28%、28%。 PLC：公司不断丰富中型PLC产品，预计2023-2025年公司PLC订单增速分别为120%、50%、20%，毛利率分别为44%、44%、44%。 基于以上假设，我们预测公司2023-2025年分业务收入成本如下表： 表1：公司分业务收入及毛利率预测 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 合计 收入 944.29 1322.99 1750.34 2180.79 增速 25.7% 40.1% 32.3% 24.6% 毛利率 30.4% 34.1% 35.7% 36.2% 伺服系统 收入 758.12 947.65 1184.56 1480.70 增速 15.0% 25.0% 25.0% 25.0% 毛利率 29.5% 28.0% 28.0% 28.0% PLC 收入 121.37 267.01 400.52 480.63 增速 203.7% 120.0% 50.0% 20.0% 毛利率 43.8% 44.0% 44.0% 44.0% 机床 收入 23.51 58.775 105.795 148.113 增速 127.4% 150.0% 80.0% 40.0% 毛利率 13.65% 15.00% 18.00% 21.00% 其他 收入 41.29 49.55 59.46 71.35 增速 -1.2% 20.0% 20.0% 20.0% 毛利率 18.7% 20.0% 20.0% 20.0% 数据来源：Wind，西南证券 禾 川科技（688320）2022年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现 金 流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 944.29 1322.98 1750.33 2180.78 净利润 86.90 171.87 247.30 306.85 营业成本 656.83 871.47 1124.74 1392.33 折旧与摊销 28.56 21.43 21.43 21.43 营业税金及附加 3.46 6.61 8.75 10.90 财务费用 -5.18 0.21 2.70 9.33 销售费用 79.00 108.48 141.78 174.46 资产减值损失 -7.30 0.00 0.00 0.00 管理费用 29.28 185.22 245.05 305.31 经营营运资本变动 -277.82 -167.55 -306.33 -286.84 财务费用 -5.18 0.21 2.70 9.33 其他 -69.01 16.94 -1.67 6.77 资产减值损失 -7.30 0.00 0.00 0.00 经 营活动现金流净额 -243.85 42.90 -36.57 57.54 投资收益 -0.02 0.00 0.00 0.00 资本支出 -286.22 -100.00 -200.00 -150.00 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 17.10 0.00 0.00 0.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投 资活动现金流净额 -269.13 -100.00 -200.00 -150.00 营业利润 88.56 150.98 227.32 288.45 短期借款 39.43 -60.53 173.64 196.01 其他非经营损益 -0.52 25.00 25.00 25.00 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 88.04 175.98 252.32 313.45 股权融资 812.49 0.00 0.00 0.00 所得税 1.13 4.12 5.02 6.60 支付股利 0.00 -18.08 -35.47 -51.17 净利润 86.90 171.87 247.30 306.85 其他 -10.72 -4.19 -2.70 -9.33 少数股东损益 -3.47 -5.48 -8.55 -10.33 筹 资活动现金流净额 841.20 -82.80 135.47 135.51 归属母公司股东净利润 90.38 177.35 255.85 317.18 现金流量净额 328.22 -139.89 -101.09 43.05 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 财务分析指标 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 416.02 276.13 175.03 218.08 成长能力 应收和预付款项 596.60 782.03 1055.38 1305.23 销售收入增长率 25.66% 40.10% 32.30% 24.59% 存货 477.65 590.94 781.09 959.33 营业利润增长率 -21.92% 70.49% 50.56% 26.89% 其他流动资产 120.55 67.32 94.85 115.77 净利润增长率 -19.77% 97.77% 43.89% 24.08% 长期股权投资 14.81 14.81 14.81 14.81 EBITDA 增长率 -17.41% 54.22% 45.66% 26.95% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 382.57 468.23 653.88 789.54 毛利率 30.44% 34.13% 35.74% 36.15% 无形资产和开发支出 53.83 48.12