“两小”业务纵深发展，资产质量稳健向好

4月28日，张家港行发布2023年一季报，实现营业收入11.9亿元，同比下降0.6%，归母净利润5.09亿元，同比增长17.4%。加权平均净资产收益率（ROAE）为12.84%，同比提升1p Ct 。 非息负增长拖累1Q营收，拨备对业绩提振作用增强。1Q23张家港行营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为-0.6%、-12.8%、17.4%，较2022年分别变动-5.2、-17.8、-11.6pct。其中，净利息收入、非息收入同比增速分别为6.2%、-24.5%，较2022年变动0.05、-22.9pct。拆分盈利增速：（1）净利息收入延续“以量补价”逻辑，规模对业绩增速拉动作用边际减弱，息差拖累幅度收窄。（2）非息收入对业绩增速贡献由正转负，成为主要拖累项。（3）费用对业绩拖累环比减弱，1Q成本收入比31.2%，同比提升1.3pct。（4）拨备对业绩增长拉动作用边际走升，构成主要贡献项，资产质量持续向好情况下，信用成本改善，拨备对业绩提振作用增强。 扩表节奏略有放缓，“两小”业务纵深发展。1Q23末，张家港行生息资产、贷款同比增速分别为11.1%、11.3%，较年初分别下降3.2、4pct，扩表节奏略有放缓。 1Q单季贷款新增36亿，同比少增32亿，占生息资产比重较年初微降0.1pct至61.4%。结构层面，对公、贴现1Q分别新增38、-2亿，同比少增1、14亿。NIM承压运行的行业趋势下，公司对票据等低效资产压降力度有所提升。1Q零售贷款无新增投放，同比少增17亿，年初以来信贷投放仍以对公为主，经营贷、消费贷等相对滞后，伴随需求侧转暖Q2零售贷款投放节奏或逐步加快。此外，公司“两小”业务仍保持较高景气度，二者合计贷款余额超470亿，占贷款比重41%，1Q客户数新增1085户。 存款增长提速，本地市占稳居同业头部。1Q23末，张家港行付息负债、存款同比增速为12%、16.4%，分别较年初变动-3.1、1.2pct。1Q单季存款新增101亿，同比多增27亿，存款占负债比重较年初提升2.5pct至87%。公司3月存款日均同比多增50.8亿，本地市场份额居同业前列。分客户类型看，个人、企业存款单季分别新增77亿、24亿，同比多增21亿、6亿，其中个人存款占比较年初提升1.3pct至59%。张家港本地储蓄市场份额占比超34%，新增市场份额占比超28%，均居市内首位。 NIM延续承压运行。张家港行1Q23息差为2.1%，环比2022年收窄15bp，同比收窄13bp。测算数据显示，1Q生息资产收益率4.41%，较2022年下降20bp，同比下降18bp，预计主要受年初贷款重定价及新发生贷款利率下行影响。付息负债成本率2.45%，较2022年下降5bp，同比下降2bp。“开门红”期间，公司对部分高成本存款实施额度竞标机制，同时针对性下调3Y、5Y期限部分存款利率，但在行业存款定期化背景下，存款定价仍有较强刚性，成本压降幅度相对有限。 非息收入延续负增长，投资收益为主要拖累项。1Q23公司非息收入同比减少24.5%至2.01亿，占营收比重较2022年下降2.1pct至16.8%。其中，净手续费及佣金收入同比增长40.6%至0.49亿，公司轻资本转型步伐加快，客群分层+数字化营销成效有所显现。1Q净其他非息收入同比减少34.4%至1.52亿，其中，投资收益受季内债市波动影响，同比下降53.4%至1.02亿，构成非息收入主要拖累项。 不良“双降”，拨备余粮充裕。1Q23末，张家港行不良、关注率分别为0.85%、1.44%，较年初下降4bp、5bp；季末不良、关注余额分别为10.1亿、17.1亿，较年初下降0.16、0.06亿，不良生成压力下降。1Q拨备余额减少0.9亿，季末拨贷比4.41%，较年初下降0.22pct，拨备覆盖率较年初小幅下降约0.7pct至520.4%，拨备余粮充足，反哺业绩空间大。 资本充足率仍有一定安全空间。1Q23末，公司核心一级/一级/资本充足率分别为9.68%、11.14%、13.39%，较年初分别提升0.32、0.28、0.26pct。季末风险加权资产增速为11.44%，较上年末下降2.1pct，对资本消耗有所减弱。截至1Q23末，公司仍有约25亿可转债待转股，当前转股价为4.53元/股，强赎价为5.89元/股，当前股价4.61元/股，距离强赎价仍有28%左右空间。后续若顺利转股，静态测算预计可改善公司CET1约1.8pct。 盈利预测、估值与评级。张家港行始终坚持深耕本土、服务区域的战略定位，重点布局个人经营性贷款领域。结合自身市场定位和经营优势，公司以微贷业务为重点抓手，深化“两小双轮”竞速机制，推动小微、小企业业务协同联动发展。 同时，公司布局苏州、无锡、南通三地市场，挖掘小微领域新蓝海，为信贷稳步扩张和资产端定价形成一定支撑。资产质量方面，不良、关注等指标持续向好，拨备余粮充裕，风险抵补能力强。同时，公司资本安全边际较厚，且仍有25亿可转债待转股，后续仍有较强业绩释放诉求驱动转股。我们维持2023-25年EPS预测为0.96、1.15、1.36元，当前股价对应PB估值分别为0.66、0.58、0.52倍，对应PE估值分别为4.81、4.01、3.38倍，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济复苏进程不及预期，小微贷款定价下行压力加大，理财、债券市场超预期波动。 表1：公司盈利预测与估值简表 图1：张家港行营收及盈利累计增速 图2：张家港行业绩同比增速拆分（%） 表2：张家港行资产负债结构 图3：张家港行净息差（公布值）走势 图4：张家港行生息资产收益率及计息负债成本率（测算值） 表3：张家港行资产质量主要指标 表4：张家港行资本充足率