双品牌携手前行，盈利能力持续向好

泸州老窖(000568.SZ) 双品牌携手前行，盈利能力持续向好 食品饮料 2023年04月28日 推荐(维持) 股价:226.24元 主要数据 行业食品饮料 公司网址www.lzlj.com 大股东/持股泸州老窖集团有限责任公司/25.89% 实际控制人 泸州市国有资产监督管理委员会 总股本(百万股) 1,472 流通A股(百万股) 1,465 流通B/H股(百万股)总市值(亿元) 3,330 流通A股市值(亿元) 3,313 每股净资产(元) 25.76 资产负债率(%) 34.8 行情走势图 相关研究报告 【平安证券】泸州老窖（000568.SZ）*首次覆盖报告*浓香鼻祖高势增长，改革红利持续释放*推荐20230109 证券分析师 张晋溢 投资咨询资格编号 S1060521030001 ZHANGJINYI112@pingan.com.cn 事项： 公司发布2022年年报，2022年实现营业收入251.24亿元，同比增长21.71%；归母净利润103.65亿元，同比增长30.29%。公司同时发布2023年第一季报，23Q1实现营业收入76.10亿元，同比增长20.57%；归母净利润37.13亿元，同比增长29.10%。拟每10股派发现金股利42.25元（含税）。 平安观点： 2022圆满收官，2023迎来开门红。公司2022年全年实现营业收入 251.24亿元，同比增长21.71%；实现归母净利润103.65亿元，同比增长 30.29%，圆满完成22年公司制定的“实现营业收入同比增长不低于 15%”的目标。公司制定23年经营目标，力求实现不低于15%的营收增长，目前23Q1已实现营业收入76.10亿元，同比增长20.57%；归母净利润37.13亿元，同比增长29.10%。23Q1业绩持续增长，为全年稳健发展奠定良好基调。截至23Q1公司合同负债达到17.26亿元，同比基本持平，经销商信心积极稳定。 核心单品持续聚焦，品牌矩阵日臻完善。泸州老窖品牌矩阵逐渐完善，“双品牌，三品系，大单品”策略坚定不移。公司坚持“国窖”和“泸州老窖”双品牌运作；着力发展“国窖1573、百年泸州老窖窖龄酒、泸州老窖特曲、头曲、二曲“大单品。分产品看，中高档酒类实现营收221.33亿元，同比增长20.30%，实现销量3.71万吨，同比增长16.87%，吨价59.62万元/吨，同比增长2.93%。其中，国窖系列持续占位白酒“第一梯队”，跟随竞品五粮液，并冲击千元价位带；特曲战略回归并提价，定位“中国名酒宴席第一酒”，与定位“商务精英用酒”的窖龄酒共同占位300-600次高端价格带，增强公司腰部产品力量；中高档白酒在公司战略支撑下，稳中有进，保持整体毛利率在合理区间。其他酒类实现营收26.34亿元，同比增长30.52%，实现销量4.91万吨，同比增长6.52%，吨价5.37万元/吨，同比增长22.53%。头曲二曲定位大众消费品牌，借助公司品牌渠道力，量价齐升抢占市场份额，发力高增长的光瓶酒赛道。 公 司报 告 公 司年报点 评 证 券研究报 告 王萌 投资咨询资格编号S1060522030001WANGMENG917@pingan.com.cn 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 20,642 25,124 30,758 36,933 43,672 YOY(%) 24.0 21.7 22.4 20.1 18.2 净利润(百万元) 7,956 10,365 13,059 15,928 19,229 YOY(%) 32.5 30.3 26.0 22.0 20.7 毛利率(%) 85.7 86.6 87.5 88.0 88.5 净利率(%) 38.5 41.3 42.5 43.1 44.0 ROE(%) 28.4 30.3 30.7 30.3 29.7 EPS(摊薄/元) 5.40 7.04 8.87 10.82 13.06 P/E(倍) 41.9 32.1 25.5 20.9 17.3 P/B(倍) 11.9 9.7 7.8 6.3 5.1 泸州老窖公司年报点评 控费增效应对疫情，盈利能力持续向好。公司实现销售毛利率86.59%，同比上升0.89pcts；销售/管理/研发/财务费用率分别为13.73%/4.63%/0.82%/-1.14%，同比下降3.71pcts/下降0.49pcts/上升0.15pcts/下降0.09pcts；实现销售净利率41.44%，同比上升2.99pcts。23Q1报告期内，公司实现销售毛利率88.09%，同比上升1.66pcts；销售/管理/研发/财务费用率分别为9.08%/3.28%/0.33%/-0.47%，同比下降1.58pcts/下降1.10pcts/下降0.13pcts/上升0.36pcts；实现销售净利率48.91%，同比上升3.10pcts。面对疫情高压，公司控本增效作用显著，预计五一端午动销提速，终端消费潜力有望得到释放，公司盈利能力持续向好。 国窖品牌地位稳固，发展动能持续释放，维持”推荐“评级。公司产品结构完善，高档国窖品牌力十足，中档特曲卡位次高端价格带，低档头曲二曲定位大众消费；渠道精耕细作，品牌专营模式增强终端掌控力。我们看好泸州老窖的长期竞争力，调整2023-2024年EPS预测为8.87、10.82元（原2023-2024年EPS预测为8.60、10.48元），并新增2025年EPS预测为13.06元，维持“推荐”评级。 风险提示：1）新品销量不佳风险。公司推出“黑盖二曲”进军光瓶酒市场，高线光瓶酒市场竞争激烈，公司有可能面临“黑盖二曲”销量不及预期和压货风险。2）行业竞争加剧风险。白酒行业玩家众多，各个价格带竞争激烈，若行业竞争加剧，则可能影响公司营收与利润水平。3）宏观经济不确定性风险。当前，国内经济虽呈现出稳中恢复、稳中向好的态势，但世界经济增长持续放缓，经济下行压力较大，给白酒行业发展带来一定风险。4）疫情反复的风险。当前国外二次感染率持续提高，国内疫情二次感染仍存在不确定性风险，对白酒需求总量与消费场景造成一定影响，进而给白酒行业的成长带来不确定性。 会计年度2022A2023E2024E2025E 资产负债表 利润表 流动资产 33552 41920 52158 64793 现金 17758 26632 33274 42315 应收票据及应收账款 4589 3897 5918 8462 其他应收款 23 102 122 145 预付账款 114 181 218 247 存货 9841 9821 11295 12246 其他流动资产 1227 1288 1331 1378 非流动资产 17834 18685 19361 19792 长期投资 2668 3425 4182 4840 固定资产 8896 9555 10037 9970 无形资产 3083 2929 2775 2621 其他非流动资产 3187 2777 2367 2362 资产总计 51385 60606 71519 84585 流动负债 10652 12841 14975 17223 短期借款 0 0 0 0 应付票据及应付账款 2312 3161 3636 4126 其他流动负债 8340 9680 11339 13097 非流动负债 6405 5192 3917 2596 长期借款 6205 4992 3717 2396 其他非流动负债 200 200 200 200 负债合计 17057 18033 18891 19819 少数股东权益 121 95 64 27 股本 1472 1472 1472 1472 资本公积 4800 4800 4800 4800 留存收益 27936 36205 46291 58468 归属母公司股东权益 34208 42477 52563 64740 负债和股东权益 51385 60606 71519 84585 单位:百万元 泸州老窖公司年报点评 会计年度2022A2023E2024E2025E 营业收入 25124 30758 36933 43672 营业成本 3370 3838 4414 5009 税金及附加 3524 4230 5079 5896 营业费用 3449 3999 4727 5459 管理费用 1162 1200 1403 1660 研发费用 206 154 247 292 财务费用 -286 194 106 16 资产减值损失 0 0 0 0 信用减值损失 -1 -1 -2 -2 其他收益 37 40 40 40 公允价值变动收益 -12 0 0 0 投资净收益 105 169 169 169 资产处置收益 20 9 9 9 营业利润 13847 17362 21174 25558 营业外收入 28 29 29 29 营业外支出 20 47 47 47 利润总额 13855 17345 21156 25540 所得税 3444 4312 5259 6349 净利润 10411 13033 15897 19191 少数股东损益 45 -26 -31 -38 归属母公司净利润 10365 13059 15928 19229 EBITDA 14197.47 18344.66 22144.60 26482.28 EPS（元） 7.04 8.87 10.82 13.06 单位:百万元 会计年度2022A2023E2024E2025E 主要财务比率 会计年度2022A2023E2024E2025E 现金流量表 成长能力营业收入(%) 21.7 22.4 20.1 18.2 营业利润(%) 30.7 25.4 22.0 20.7 归属于母公司净利润(%) 30.3 26.0 22.0 20.7 获利能力毛利率(%) 86.6 87.5 88.0 88.5 净利率(%) 41.3 42.5 43.1 44.0 ROE(%) 30.3 30.7 30.3 29.7 ROIC(%) 54.1 59.7 77.7 83.3 偿债能力资产负债率(%) 33.2 29.8 26.4 23.4 净负债比率(%) -33.7 -50.8 -56.2 -61.6 流动比率 3.1 3.3 3.5 3.8 速动比率 2.2 2.5 2.7 3.0 营运能力总资产周转率 0.5 0.5 0.5 0.5 应收账款周转率 5.5 7.9 6.2 5.2 应付账款周转率 1.46 1.24 1.24 1.24 每股指标（元）每股收益(最新摊薄) 7.04 8.87 10.82 13.06 每股经营现金流(最新摊薄) 5.60 11.28 10.39 12.68 每股净资产(最新摊薄) 23.24 28.86 35.71 43.98 估值比率P/E 32.1 25.5 20.9 17.3 P/B 9.7 7.8 6.3 5.1 EV/EBITDA 22.40 16.96 13.71 11.08 单位:百万元 经营活动现金流 8248 16599 15295 18659 净利润 10411 13033 15897 19191 折旧摊销 629 806 882 926 财务费用 -286 194 106 16 投资损失 -105 -169 -169 -169 营运资金变动 -2827 2695 -1462 -1346 其他经营现金流 427 41 41 41 投资活动现金流 -1874 -1529 -1429 -1229 资本支出 932 900 800 700 长期投资 -952 -600 -600 -500 其他投资现金流 -1853 -1829 -1629 -1429 筹资活动现金流 -2078 -6196 -7223 -8389 短期借款 0 0 0 0 长期借款 2173 -1213 -1275 -1321 其他筹