Q1经营显著复苏，积草屯粮蓄势待发

事件1：公司发布2022年年报，实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为4.89/1.25/0.78亿元，同比-6.68%/-37.85%/-48.76%。经营活动现金流量净额1.87亿元，同比+12.55%；EPS（基本）0.79元。除回购专用证券账户外，公司拟向全体股东每10股派发现金红利2.40元（含税），股利支付率为30.14%。业绩符合市场预期。 事件2：公司发布2023年一季报，实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为1.43/0.38/0.33亿元，同比+68%/299%/550%。经营活动现金流量净额为0.36亿元，同比+252%；EPS（基本）0.24元。业绩略超市场预期。 2022年疫情拖累营收表现，逆势加大研发投入和营销体系建设。2022年全国疫情多点散发，公司营销活动及物流运输受到一定阻碍，营收阶段性承压。下游医疗机构工作重心在防疫和抗疫上，且部分康复就医需求不具紧急性，导致康复医疗器械的订单和采购计划多有延迟。利润端下滑幅度超过收入端，源于公司逆势加大研发投入和营销体系建设，2022年研发费用0.92亿元，同比+34.70%，占全年营收的18.92%，较上年+5.81pp；销售费用1.4亿元，同比+28.83%，占全年营收的28.77%，较上年+7.93pp。2022年，翔宇医疗技术中心被国家发改委等部门认定为“国家企业技术中心”。人员方面：研发人员总数从年初的384人增加至434人，占员工总数的25.48%，同比+0.88pp，研发人员平均薪酬提升14.90%至12.49万元。研发成果方面：报告期内新增61项医疗器械注册证/备案凭证，新增专利329项，其中发明专利7项，极大丰富公司产品系列，完善专病专科及全院临床康复一体化解决方案。积草屯粮，蓄势待发。 1Q23营收和净利润均创历史Q1最好水平，经营显著复苏。考虑到2022年经营环境较差，利润大幅下滑，毛利率和各项费用率水平较为异常，我们以正常年份2021年作为参照系。1Q23公司营收和归母净利润与1Q21相比分别+42%/11%，现金流表现良好，合同负债1.17亿元，经营回暖趋势明显。与1Q21相比，1Q23毛利率-1.44pp，净利率-6.75pp，销售/管理/财务/研发费用率+5.26/+0.45/-1.11/+2.36pp，公司坚持技术创新和营销体系完善，巩固国内康复医疗器械行业的龙头地位。 康复科和医养结合发展政策频出，回购彰显信心。我们判断疫情属于一过性影响，不改中长期国内康复医疗科建设的景气趋势。2022年1月，国家卫健委等3部门印发《关于全面加强老年健康服务工作的通知》强调，到2025年二级及以上综合性医院设立老年医学科的比例达到60%以上。2022年2月，国务院印发《“十四五”国家老龄事业发展和养老服务体系规划》，到2025年，全国养老机构护理型床位占比提高到55%，支持医疗资源丰富的地区将部分公立医疗机构转型为护理院、康复医院。2022年7月，国家卫健委等11部门联合印发《关于进一步推进医养结合发展的指导意见》。公司作为平台型龙头公司，凭借领先的产品体系（拥有20大系列、500多种自有产品）和营销网络（500+代理商，覆盖全国31个省、300+个地级行政区），预计持续受益于国家康复体系建设的政策驱动。2023年4月3日，公司完成股份回购245万股，回购均价为32.75元/股，使用资金总额0.80亿元（不含交易佣金、过户费等交易费用）。回购的股份拟全部用于实施员工持股计划或股权激励，彰显信心。 盈利预测、估值与评级：公司作为国内康复医疗器械龙头，研发能力突出，产品和营销体系健全，具备提供一体化解决方案的能力，有望充分享受康复产业高景气。考虑到公司加大研发和营销投入，下调23-24年归母净利润预测为2.07/2.66亿元（较上次下调4.6%/5.3%），新增25年归母净利润预测为3.41亿元，现价对应PE分别为36/28/22倍，维持“增持”评级。 风险提示：康复科建设放缓；竞争加剧致违规推广风险；安全事故风险等。 表1：公司盈利预测与估值简表