年报点评：连续三年业绩大增，拥抱AI、VR等新技术

分析师：乔琪 登记编码：S0730520090001 qiaoqi@ccnew.com021-50586985 连续三年业绩大增，拥抱AI、VR等新技 术 ——恺英网络(002517)年报点评 证券研究报告-年报点评买入(维持) 市场数据(2023-04-27) 收盘价(元)15.16 一年内最高/最低(元)16.85/4.52 沪深300指数3,988.42 市净率(倍)6.82 流通市值(亿元)289.07 发布日期：2023年04月28日 公司发布2022年年度报告和2023年一季度报告。2022年公司实现营业收入37.25亿元，同比增加56.84%，归母净利润10.25亿元，同比增加77.76%，扣非后归母净利润9.56亿元，同比增加105.97%。 2023Q1实现营业收入9.55亿元，同比减少7.20%，归母净利润2.90亿元，同比 增加16.72%，扣非后归母净利润2.86亿元，同比增加18.82%。 基础数据(2023-03-31) 每股净资产(元)2.22 个股相对沪深300指数表现 恺英网络沪深300 310% 264% 218% 173% 127% 81% 35% -11% 2022.042022.082022.122023.04 资料来源：聚源，中原证券 相关报告 《恺英网络(002517)季报点评：主营业务高速增长，股权激励彰显信心》2022-10-31 《恺英网络(002517)中报点评：上半年业绩高速增长，关注新品类拓展以及VR/AR布局》2022-08-19 《恺英网络(002517)年报点评：业绩实现大幅增长，多品类扩张初见成效》2022-05-04 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 投资要点： 每股经营现金流(元) 0.18  毛利率(%) 83.81 净资产收益率_摊薄(%) 6.05 资产负债率(%) 20.31 总股本/流通股(万股) 215,251.76/190,677.14 B股/H股(万股) 0.00/0.00 经营业绩大幅增长。受益于《原始传奇》、《热血合击》、《蓝月传奇》等长线产品的稳定运营与《天使之战》、《永恒联盟》等新上线产品的出色表现，公司2022年业绩有较大幅度的同比增长，毛利率同比提升4.24pct至75.02%。2023Q1营业收入端虽有小幅下滑，但毛利率同比大幅提升13.77pct至83.81%，带动2023Q1利润端实现增长。自2020年以来，公司业绩连续三年大幅回升，2019-2022年归母净利润分别为-18.94亿元、1.78亿元、5.77亿元和10.25 亿元。 持续加大研发投入，自研取得成效。2022年公司研发投入5.11亿元，同比增长50.68%,研发费用率达13.72%，同时公司进行自研体系业务架构的调整，逐步实现管线化、标准化、模块化、自动化，有助于提高研发效率，降低研发成本。持续的研发投入为公司积累了强大的研发实力和丰富的运营经验，打造了众多传奇类精品爆款游戏，在该品类中保持行业领先地位，长线运营产品以及新上线产品也为公司提供较强的业绩基础和增长动力。同时公司也在不断向其他游戏品类扩张，积极搭建类型更丰富、特点更多样的产品矩阵。 业务架构调整顺利完成，平台买量业务流水稳步增长。在发行业务中，公司旗下XY发行平台上线运营至今累计推出精品游戏逾百款， 拥有广泛用户群。公司发行运营的《天使之战》、《高能手办团》、《魔神英雄传》、《圣灵之境》、《新倚天屠龙记》、《零之战线》、《怒火一刀》等多款游戏都有亮眼表现。 投资+IP战略与研发、发行业务深度协同。公司通过投资布局自研产品线外其他拥有差异化特色及创意玩法的研发工作室，进一步补充公司产品线，并推动战略投资企业与公司发行业务板块形成强业务协同效应。IP业务上，公司通过引入与自研擅长品类匹配的顶级IP并挖掘未来具有潜力的高性价比IP，为公司研发体系提供IP支持。公司在自I主P孵的化同时，也通过引入IP策略积累了大量IP 授权，支撑公司产品多样化的目标。 产品储备较多，2023或进入产品大年。在储备的传奇品类中，重 点产品《龙腾传奇》已经入开发末期并获得版号；《纳萨力克之王》、 《仙剑奇侠传：新的开始》、《龙腾传奇》、《山海浮梦录》、《龙神八部之西行纪》、《石器时代：觉醒》、《归隐山居图》等多款新品类赛道的产品也取得版号。此外《代号：斗罗》、《代号：盗墓》、《代号：崛起》等IP向产品以及各类处于开发初期、中期、末期或临上线的产品若干。 积极拥抱新技术，探索AI技术助力游戏制作。公司与复旦大学签署《软件定制开发协议》,双方将共同致力于利用AI、VR\AR等领域新技术的研发和应用，助力公司实现首个搭建AIGC及AINPC技术的斗罗大陆IP手游。未来公司将会研究加大应用相关AIGC工具的力度，以进一步提升研发效率。 在VR和元宇宙领域，在硬件端，公司投资了VR硬件厂商大朋VR；在应用端，公司和幻世科技合资成立了元宇宙和虚拟现实内容制作平台臣旎网络，目前有一款动作竞技类VR游戏在研发中。 投资建议与盈利预测：公司研发、发行、投资+IP战略三大板块驱动公司业绩持续大幅度增长。传奇品类以及创新品类共同构筑的公司业绩基本保障和增长动力。2023年公司储备产品丰富，游戏制作阶段将从中长期受益于AI技术带来的降本增效以及AINPC等新模式，供给端也将会受益于版号政策的常态化。预计公司2023-205年EPS为0.62元、0.79元和0.92元，按照4月27日收盘价15.16元，对应PE为24.36倍、19.14倍和16.49倍，维持“买入”评 级。 风险提示：行业监管政策变化；版号获取进度不及预期；游戏产品表现及上线时间不及预期；行业竞争加剧；宏观经济波动影响文娱消费 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 2,375 3,726 4,986 6,204 6,993 增长比率（%） 53.92 56.84 33.84 24.42 12.72 净利润（百万元） 577 1,025 1,340 1,705 1,979 增长比率（%） 224.14 77.76 30.68 27.24 16.07 每股收益(元) 0.27 0.48 0.62 0.79 0.92 市盈率(倍) 56.58 31.83 24.36 19.14 16.49 资料来源：聚源，中原证券 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 2,737 3,948 5,984 8,131 11,043 营业收入 2,375 3,726 4,986 6,204 6,993 现金 1,178 2,551 4,070 5,871 8,409 营业成本 694 931 1,194 1,476 1,657 应收票据及应收账款 761 858 1,205 1,382 1,610 营业税金及附加 12 18 25 31 35 其他应收款 89 39 58 63 73 营业费用 361 803 1,072 1,303 1,399 预付账款 322 229 275 339 381 管理费用 165 164 274 329 364 存货 16 10 23 18 28 研发费用 339 511 683 850 958 其他流动资产 371 260 354 457 543 财务费用 -10 -34 -55 -69 -77 非流动资产 1,662 1,829 1,872 1,911 1,948 资产减值损失 -20 -36 -43 -54 -61 长期投资 352 398 408 413 418 其他收益 12 34 35 43 49 固定资产 16 21 24 26 28 公允价值变动收益 -27 -2 24 30 34 无形资产 16 28 31 34 38 投资净收益 105 -12 100 124 140 其他非流动资产 1,278 1,382 1,410 1,437 1,465 资产处置收益 0 0 1 1 1 资产总计 4,400 5,776 7,856 10,041 12,992 营业利润 906 1,341 1,894 2,412 2,801 流动负债 583 1,201 1,398 1,191 1,366 营业外收入 38 530 90 112 126 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 8 487 52 65 73 应付票据及应付账款 267 312 418 484 574 利润总额 936 1,384 1,932 2,458 2,853 其他流动负债 317 889 981 706 791 所得税 92 23 97 123 143 非流动负债 67 33 37 41 44 净利润 844 1,361 1,835 2,335 2,710 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 268 336 496 630 732 其他非流动负债 67 33 37 41 44 归属母公司净利润 577 1,025 1,340 1,705 1,979 负债合计 651 1,234 1,435 1,231 1,410 EBITDA 879 1,433 1,815 2,305 2,679 少数股东权益 343 70 566 1,196 1,928 EPS（元） 0.27 0.49 0.62 0.79 0.92 股本 1,515 1,515 1,515 1,515 1,515 资本公积 758 746 746 746 746 主要财务比率 留存收益 1,361 2,386 3,769 5,528 7,567 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益3,406 4,472 5,855 7,614 9,653成长能力 负债和股东权益 4,400 5,776 7,856 10,041 12,992 营业收入（%） 53.92 56.84 33.84 24.42 12.72 营业利润（%） 296.08 47.93 41.31 27.30 16.13 归属母公司净利润（%） 224.14 77.76 30.68 27.24 16.07 获利能力毛利率（%） 70.78 75.02 76.06 76.22 76.31 现金流量表（百万元） 净利率（%） 24.28 27.52 26.87 27.48 28.29 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 16.93 22.92 22.88 22.39 20.50 经营活动现金流 501 1,483 1,449 1,693 2,408 ROIC（%） 20.02 29.13 26.27 24.43 21.65 净利润 844 1,361 1,835 2,335 2,710 偿债能力 折旧摊销 42 76 28 28 28 资产负债率（%） 14.79 21.37 18.27 12.26 10.85 财务费用 1 2 1 1 1 净负债比率（%） 17.35 27.17 22.35 13.97 12.18 投资损失 -105 12 -100 -124 -140 流动比率 4.69 3.29 4.28 6.83 8.09 营运资金变动 -334 32 -311 -541 -186 速动比率 4.03 3.03 4.01 6.45 7.71 其他经营现金流 53 0 -5 -6 -6 营运能力 投资活动现金流 182 447 67 106 127 总资产周转率 0.60 0.73 0.73 0.69 0.61 资本支出 -153 -131 -9 0 6 应收账款周转率 4.10 4.60