一季度经营表现下滑，合同负债预示着二季度恢复可期

公司发布2023年一季报，实现营收/归母净利润分别为35.7/1.5亿元，分别同比-13.8%/-39.8%。 受去年基数、接单和确认收入存在时滞的影响，一季度营收下滑：受去年基数较高、今年一季度接单和确认营收存在滞后的影响，1Q2023，厨柜/衣柜及配套品/卫浴/木门分别实现营收10.9/19.8/1.8/2.1亿元，分别同比-18.0%/-14.8%/+10.5%/-4.9%；我们估计1Q2023衣柜实现营收约15.0亿元，同比-20%，配套品实现营收约5.0亿，同比+10%。截至1Q2023，厨柜/衣柜及配套品/卫浴/木门的经销商门店分别为2475/2214/801/1042家，与2022年末相比，分别变动-4/+4/-15/-14家门店。1Q2023，经销商单店营收36.3万元，同比-16.6%。 分渠道看 ，直营/经销/大宗渠道分别实现营收0.9/27.6/5.9亿元， 分别同比-27.5%/-14.5%/-13.0%。截至1Q2023，公司经销商门店总数为7583家，较2022年末净减少32家门店。 毛利率小幅下降，预收账款与合同负责同比提升，二季度恢复可期：1Q2023，公司毛利率为26.7%，同比-1.0pcts；归母净利率为4.3%，同比-1.8pcts。分产品看，厨柜/衣柜及配套品/卫浴/木门的毛利率分别为29.3%/27.7%/17.1%/7.7%，同比-1.2/-0.9/-3.2/-2.3pcts。我们估计2022年配套品的毛利率是15%，同比+3.3pcts。 分渠道看，直营/经销/大宗渠道毛利率分别为52.5%/26.8%/20.0%，分别同比-5.7/+0.1/-7.2pcts。 1Q2023，公司期间费用率为21.5%，同比+1.2pcts。分项目看，销售/管理/研发/财务费用率分别为9.7%/8.7%/5.2%/-2.1%，分别+0.6/+1.6/+0.3/-1.3pcts。 1Q2023，业绩的先行指标预收账款与合同负债合计20.9亿元，同比+5.5%，与2022年末相比，增长82.4%，预示着二季度公司的营收恢复可期。 整装业务发展势头良好：我们估计2022年公司整装实现营收25.7亿元，同比 +37.6%，其中厨柜/衣柜及配套品/卫浴/木门的营收分别为5.0/17.2/1.4/1.9亿元，分别同比+8.6%/+54.0%/+19.2%/+22.6%。1Q2023，我们估计欧派整装业务实现4.47亿元，同比+9.5%。 行业景气回升，看好公司中长期发展前景，维持“买入”评级：我们维持2023-2025年归母净利润分别为32.47/38.16/44.39亿元，当前股价对应PE分别为22/19/16倍。我们看好公司作为大家居产业头部公司，中长期具备良好的成长前景，结合当前估值水平，维持“买入”评级。 风险提示：国内地产销售低于预期，原料价格上涨幅度超出预期。 表1：公司盈利预测与估值简表