2023年一季报点评：TOPCon出货占比迅速提升，超额盈利持续兑现

公司点评报告 2023年04月27日 TOPCon出货占比迅速提升，超额盈利持续兑现 ——钧达股份（002865.SZ）2023年一季报点评 事件 2023年4月25日，公司发布2023年一季度报告，2023年Q1公司 实现营收39.67亿元，同比+94.84%，环比-4.79%；实现归母净利润3.54 亿元，同比+1535.94%，环比+15.46%；实现扣非归母净利润3.44亿元，同比+1493.26%，环比+15.61%。 点评 2023年Q1业绩增速亮眼，盈利能力持续提升。2023年Q1，公司实现营收39.67亿元，同比+94.84%，环比-4.79%，营收同比大幅提升主要得益于公司滁州产能释放，电池片出货量增加至4.81GW，同比 +160.78%；营收环比小幅下降主要原因系产业链价格下降所致。同期，公司实现归母净利润3.54亿元，同比+1535.94%，环比+15.46%，业绩大幅提升主要得益于盈利能力较强的TOPCon产品出货占比提升。从盈利能力看，2023年Q1，公司盈利能持续向好，实现毛利率14.14%，同比 +3.97pct，环比+0.99pct，主要得益于盈利能力较强的TOPCon产品出货占比提升；实现净利率8.92%，同比+6.45pct，环比+1.67pct。从期间费用来看，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.25%/1.08%/1.94%/1.03%，分别同比-0.35pct/-1.03pct/-1.25pct/-0.17pct，分别环比+0.10pct/-0.03pct /+0.60pct/-0.34pct，期间费用率环比小幅提升。 TOPCon出货占比迅速提升，超额盈利持续兑现。从出货量来看， 2023年Q1，公司共计出货光伏电池片4.81GW，同比+160.78%，环比 +26.25%，公司单季度出货量创历史新高。从出货结构来看，2023年Q1，公司出货P型PERC电池2.31GW，N型TOPCon电池2.5GW，TOPCon出货量占比大幅提升至51.98%，环比+14.18pct。展望2023年全年，预计总出货量将超过30GW（TOPCon23GW~24GW+PERC9.5GW），TOPCon出货占比有望超过70%。TOPCon电池得益于发电增益和不断降低的成本，下游需求旺盛，而供给端产能爬坡进度较慢，TOPCon电池有望持续享受可观的超额盈利。根据InfoLinkConsulting数据，最新一周TOPCon电池溢价在0.13-0.15元/瓦左右。从单位盈利能力来看，测算2023年Q1公司PERC电池单瓦盈利约6分，TOPCon电池单瓦盈利约9分，TOPCon电池超额利润持续兑现。 TOPCon产能落地再提速，技术指标表现优异。从产能情况来看，公司上饶基地9.5GWPERC产能均为大尺寸产能，182mm和210mm尺寸均可以生产，且预留了升级为TOPCon产线的空间。公司TOPCon产能落地行业领先，滁州一期8GW+滁州二期10GW产线均已达产；淮安一期13GW已投产，预计于今年Q3达产；淮安二期13GW预计于4月开始建设，于今年达产。预计公司2023年底产能规模将提升至53.5GW （TOPCon44GW+PERC9.5GW）。从量产效率来看，公司TOPCon量产效率目前已达25.2%，滁州一期产线正在做SE技术升级，滁州二期产线直接配套SE技术，SE导入有望提升效率0.3pct，预计到年底量产效率有望达到25.8%。从良率来看，公司TOPCon电池良率已与PERC持平。从薄片化程度来看，公司TOPCon产品厚度已降至125μm。 投资建议 考虑到公司TOPCon产能加速落地，TOPCon需求释放，超额盈利有望持续兑现，我们给予公司2023/24/25年EPS预测分别为 评级推荐（维持）报告作者 作者姓名段小虎 资格证书S1710521080001 电子邮箱duanxh@easec.com.cn 联系人柴梦婷 电子邮箱chaimt@easec.com.cn 股价走势 基础数据 总股本(百万股)198.82 流通A股/B股(百万股)198.82/0.00 资产负债率(%)87.68 每股净资产(元)10.09 市净率(倍)9.96 净资产收益率(加权)28.71 12个月内最高/最低价253.00/62.70 相关研究 《【电新】钧达股份（002865.SZ）:TOPCon产能加速落地，充分享受技术迭代红利_20221215》2022.12.16 公司研究 ·钧达股份 ·证券研究报告 11.65/15.95/17.88元/股，基于4月27日股价100.53元，对应PE为9/6/6X，维持“推荐”评级。 风险提示 上游原材料价格波动；政策落地不及预期；新技术研发不及预期。 盈利预测 项目(单位：百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 11595.39 26531.27 35369.40 38998.84 增长率（%） 304.95 128.81 33.31 10.26 归母净利润 716.95 2315.54 3171.50 3555.70 增长率（%） 501.35 222.97 36.97 12.11 EPS（元/股） 5.08 11.65 15.95 17.88 市盈率（P/E） 36.44 8.63 6.30 5.62 市净率（P/B） 24.93 7.54 3.43 2.13 资料来源：Wind，东亚前海证券研究所预测（参 考4月27日收盘价100.53元） 利润表（百万元）资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 11595.39 26531.27 35369.40 38998.84 %同比增速 304.95% 128.81% 33.31% 10.26% 营业成本 10249.85 23019.75 30634.24 33724.12 毛利 1345.54 3511.52 4735.16 5274.72 ％营业收入 11.60% 13.24% 13.39% 13.53% 税金及附加 38.83 77.23 110.71 122.07 ％营业收入 0.33% 0.29% 0.31% 0.31% 销售费用 20.71 57.18 69.70 76.86 ％营业收入 0.18% 0.22% 0.20% 0.20% 管理费用 147.33 311.50 432.34 476.70 ％营业收入 1.27% 1.17% 1.22% 1.22% 研发费用 249.47 542.57 742.13 818.29 ％营业收入 2.15% 2.05% 2.10% 2.10% 财务费用 149.72 109.53 97.34 90.11 ％营业收入 1.29% 0.41% 0.28% 0.23% 资产减值损失 -57.46 0.00 0.00 0.00 信用减值损失 -13.78 0.00 0.00 0.00 其他收益 13.68 57.41 59.14 65.21 投资收益 211.57 242.05 484.02 533.69 净敞口套期收益 0.00 0.00 0.00 0.00 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 资产处置收益 -1.86 0.00 0.00 0.00 营业利润 891.64 2712.96 3826.11 4289.60 ％营业收入 7.69% 10.23% 10.82% 11.00% 营业外收支 0.07 0.00 0.00 0.00 利润总额 891.71 2712.96 3826.11 4289.60 ％营业收入 7.69% 10.23% 10.82% 11.00% 所得税费用 70.72 240.77 321.51 360.46 净利润 820.99 2472.19 3504.60 3929.15 ％营业收入 7.08% 9.32% 9.91% 10.08% 归属于母公司的净利润 716.95 2315.54 3171.50 3555.70 %同比增速 501.35% 222.97% 36.97% 12.11% 少数股东损益 104.04 156.65 333.10 373.45 EPS（元/股） 5.08 11.65 15.95 17.88 基本指标 2022A 2023E 2024E 2025E EPS 5.08 11.65 15.95 17.88 BVPS 7.43 13.34 29.29 47.18 PE 36.44 8.63 6.30 5.62 PEG 0.07 0.04 0.17 0.46 PB 24.93 7.54 3.43 2.13 EV/EBITDA 21.66 5.08 3.35 1.78 ROE 68% 87% 54% 38% ROIC 20% 39% 33% 26% 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 1873 7987 10053 15384 交易性金融资产 0 0 0 0 应收账款及应收票据 54 196 275 238 存货 339 2040 1500 2078 预付账款 104 328 437 435 其他流动资产 1188 4022 3533 4485 流动资产合计 3559 14573 15799 22620 长期股权投资 0 0 0 0 投资性房地产 0 0 0 0 固定资产合计 4155 4798 5356 5831 无形资产 159 159 159 159 商誉 861 861 861 861 递延所得税资产 261 261 261 261 其他非流动资产 494 447 397 358 资产总计 9489 21099 22833 30090 短期借款 589 449 449 449 应付票据及应付账款 1536 7820 6986 8677 预收账款 0 0 0 0 应付职工薪酬 60 192 188 229 应交税费 32 86 100 114 其他流动负债 2160 5181 4234 5817 流动负债合计 4377 13729 11958 15286 长期借款 1658 2158 2158 2158 应付债券 0 0 0 0 递延所得税负债 280 280 280 280 其他非流动负债 2123 2123 2123 2123 负债合计 8438 18290 16519 19847 归属于母公司的所有者权 1051 2652 5824 9380 少数股东权益 0 157 490 863 股东权益 1051 2809 6314 10243 负债及股东权益现金流量表（百万元） 9489 21099 22833 30090 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流净额 156 7356 2707 5922 投资 -208 -14 0 0 资本性支出 -525 -1000 -1000 -1000 其他 0 242 484 534 投资活动现金流净额 -733 -772 -516 -466 债权融资 -401 0 0 0 股权融资 0 0 0 0 银行贷款增加（减少） 3032 360 0 0 筹资成本 -129 -201 -125 -125 其他 -895 0 0 0 筹资活动现金流净额 1607 159 -125 -125 现金净流量 1030 6743 2066 5331 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年 7月1日起正式实施。根据上述规定，东亚前海证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的