业绩增长符合预期，区域聚焦稳健扩张

4月27日，公司发布2022年年报及2023年一季报，2022年实现 收入198.9亿元（+29.8%），归母净利润12.7亿元（+42.5%），扣 非归母净利润12.3亿元（+43.2%）。 2022Q4单季度实现收入65.4亿元（+49.0%），归母净利润4.42亿 元（+130.3%），扣非归母净利润4.36亿元（+145.7%）。 2023Q1单季度实现收入52.7亿元（+26.9%），归母净利润3.36亿 元（+23.6%），扣非归母净利润3.21亿元（+20.8%）。 人民币(元)成交金额(百万元) 坚持区域聚焦稳健扩张，经营业绩稳健增长。公司商品结构持续 优化，2022年公司中西成药收入147.5亿元（+38.8%），非药品收入28.7亿元（+4.07%），中药收入17.7亿元（+24.1%）。其中，中西成药收入占营业收入比例74.2%，同比上升4.82pct。公司通过“新开+并购+加盟”的模式，进一步扩展门店规模，截至2023年 一季报，公司门店总数达到10865家，2022年公司净增加门店2459家，2023年一季度净增597家，2017年至2022年公司门店数量年复合增长率37.90%。 持续推进新零售体系建设，线上业务稳步发展。公司以线下门店 和会员为依托，持续推进医药新零售体系建设，O2O多渠道多平台上线直营门店超过7000家，24小时营业配送门店超过600家，覆盖公司线下所有主要城市。2022年公司互联网业务实现销售收入 17.5亿元，其中O2O业务实现销售收入13.6亿元，B2C业务实现销售收入3.88亿元。 大力引进集采品种，全渠道承接处方外流。截至2022年年底，公 司经营国家集采目录品种成分覆盖率达98%以上，累计新引进集采品种数量1000多个SKU。截至2022年年报，公司拥有院边店560 多家，DTP药房253家，其中已开通双通道医保门店197家，特慢 病医保统筹药房1300多家。 77.00 69.0061.0053.0045.0037.0029.00 220428 成交金额益丰药房沪深300 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 随着公司持续外延扩张，预计23-25年归母净利润分别为15.4亿 /18.9亿/22.5亿，增速分别为21%/23%/19%，维持“买入”评级。 外延并购不确定性；处方外流不达预期；互联网冲击风险；收入地区集中。 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 13,145 15,326 19,886 24,848 30,496 36,496 货币资金 3,360 2,921 4,113 3,022 3,699 4,556 增长率 16.6% 29.8% 24.9% 22.7% 19.7% 应收款项 1,039 1,400 2,265 2,301 2,537 2,798 主营业务成本 -8,152 -9,143 -12,026 -15,132 -18,306 -22,302 存货 2,172 3,041 3,615 4,146 4,915 6,110 %销售收入 62.0% 59.7% 60.5% 60.9% 60.0% 61.1% 其他流动资产 1,491 554 586 901 1,233 1,473 毛利 4,992 6,183 7,861 9,715 12,189 14,194 流动资产 8,062 7,916 10,578 10,371 12,385 14,937 %销售收入 38.0% 40.3% 39.5% 39.1% 40.0% 38.9% %总资产 62.3% 46.4% 50.3% 46.9% 49.6% 52.4% 营业税金及附加 -55 -55 -70 -124 -152 -182 长期投资 7 7 334 534 534 534 %销售收入 0.4% 0.4% 0.4% 0.5% 0.5% 0.5% 固定资产 813 1,277 1,458 1,639 1,964 2,317 销售费用 -3,230 -4,060 -4,878 -6,212 -7,929 -9,306 %总资产 6.3% 7.5% 6.9% 7.4% 7.9% 8.1% %销售收入 24.6% 26.5% 24.5% 25.0% 26.0% 25.5% 无形资产 3,976 4,487 5,097 5,675 5,933 6,229 管理费用 -546 -657 -904 -1,118 -1,311 -1,460 非流动资产 4,888 9,136 10,461 11,722 12,605 13,555 %销售收入 4.2% 4.3% 4.5% 4.5% 4.3% 4.0% %总资产 37.7% 53.6% 49.7% 53.1% 50.4% 47.6% 研发费用 -8 -16 -25 -35 -46 -55 资产总计 12,950 17,052 21,039 22,093 24,989 28,491 %销售收入 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.2% 0.2% 短期借款 439 936 1,278 1,500 1,500 1,500 息税前利润（EBIT） 1,153 1,396 1,983 2,226 2,751 3,190 应付款项 4,248 5,214 7,521 7,464 8,715 10,146 %销售收入 8.8% 9.1% 10.0% 9.0% 9.0% 8.7% 其他流动负债 450 596 861 779 953 1,138 财务费用 -34 -115 -105 -86 -67 -42 流动负债 5,138 6,745 9,659 9,743 11,168 12,784 %销售收入 0.3% 0.7% 0.5% 0.3% 0.2% 0.1% 长期贷款 628 366 229 279 379 479 资产减值损失 -38 -45 -66 -38 -45 -54 其他长期负债 1,402 2,077 2,029 1,533 1,270 1,123 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 7,168 9,187 11,917 11,554 12,817 14,386 投资收益 29 34 7 20 20 20 普通股股东权益 5,469 7,481 8,556 9,863 11,377 13,180 %税前利润 2.5% 2.6% 0.4% 0.9% 0.7% 0.6% 其中：股本 532 719 722 722 722 722 营业利润 1,170 1,339 1,886 2,192 2,691 3,183 未分配利润 2,095 2,694 3,720 4,950 6,464 8,267 营业利润率 8.9% 8.7% 9.5% 8.8% 8.8% 8.7% 少数股东权益 313 383 565 675 795 925 营业外收支 -6 -1 -8 4 -8 -5 负债股东权益合计 12,950 17,052 21,039 22,093 24,989 28,491 税前利润利润率 1,164 8.9% 1,338 8.7% 1,877 9.4% 2,196 8.8% 2,683 8.8% 3,178 8.7% 比率分析 所得税 -297 -347 -450 -549 -671 -795 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 25.5% 25.9% 24.0% 25.0% 25.0% 25.0% 每股指标 净利润 867 991 1,427 1,647 2,012 2,384 每股收益 1.445 1.235 1.754 2.130 2.622 3.123 少数股东损益 99 103 162 110 120 130 每股净资产 10.289 10.409 11.855 13.666 15.764 18.262 归属于母公司的净利润 768 888 1,266 1,537 1,892 2,254 每股经营现金净流 2.513 2.991 5.432 2.219 4.316 4.568 净利率 5.8% 5.8% 6.4% 6.2% 6.2% 6.2% 每股股利 0.300 0.300 0.300 0.426 0.524 0.625 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 14.05% 11.87% 14.79% 15.58% 16.63% 17.10% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 5.93% 5.21% 6.02% 6.96% 7.57% 7.91% 净利润 867 991 1,427 1,647 2,012 2,384 投入资本收益率 10.47% 11.27% 14.15% 13.50% 14.63% 14.83% 少数股东损益 99 103 162 110 120 130 增长率 非现金支出 246 1,354 1,653 571 653 755 主营业务收入增长率 27.91% 16.60% 29.75% 24.95% 22.73% 19.67% 非经营收益 41 95 150 142 107 93 EBIT增长率 39.12% 21.03% 42.09% 12.26% 23.58% 15.96% 营运资金变动 181 -289 690 -759 343 65 净利润增长率 41.29% 15.57% 42.54% 21.45% 23.12% 19.08% 经营活动现金净流 1,336 2,150 3,920 1,602 3,115 3,297 总资产增长率 41.14% 31.68% 23.38% 5.01% 13.11% 14.01% 资本开支 -579 -821 -578 -1,082 -990 -1,145 资产管理能力 投资 -139 -409 -801 -500 -300 -200 应收账款周转天数 21.9 22.7 26.8 28.0 25.0 23.0 其他 -538 663 105 20 20 20 存货周转天数 89.4 104.1 101.0 100.0 98.0 100.0 投资活动现金净流 -1,256 -567 -1,274 -1,562 -1,270 -1,325 应付账款周转天数 42.3 46.9 44.7 58.0 55.0 55.0 股权募资 30 0 77 77 0 0 固定资产周转天数 16.0 21.9 22.4 19.1 17.1 15.8 债权募资 1,860 -704 -52 218 100 100 偿债能力 其他 -182 -1,481 -1,681 -457 -505 -569 净负债/股东权益 -29.22% -22.53% -29.12% -15.12% -20.30% -24.29% 筹资活动现金净流 1,708 -2,185 -1,655 -162 -405 -469 EBIT利息保障倍数 33.9 12.1 18.9 25.9 41.0 75.1 现金净流量 1,788 -602 991 -122 1,440 1,503 资产负债率 55.35% 53.88% 56.64% 52.30% 51.29% 50.49% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析 日期一周内一月内二月内三月内六月内 市场中相关报告评级比率分析说明： 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持”得 2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 最终评分与平均投资建议对照： 1.00=买入；1.01~2.0=增持；2.01~3.0=中性