2022年报&2023年一季报点评：海外订单占比提升&零部件外协比例降低，净利率有望持续提升

业绩持续高增，股份支付费用影响逐步减弱。2022年公司营收34.5亿元，同比+39.1%，归母净利润4.9亿元，同比+108.7%，扣非归母净利润4.7亿元，同比+185.5%，其中股份支付费用约1.3亿元，剔除股份支付费用影响后的扣非归母净利润为6.0亿元。2023Q1营收9.5亿元，同比+19.3%，归母净利润2.1亿元，同比+124.5%，扣非归母净利润2.1亿元，同比+142.0%，其中股份支付费用约0.13亿元，剔除股份支付费用影响后的扣非归母净利润为2.2亿元。 股份支付费用减少&订单结构改善&零部件外协比例减少，看好公司盈利能力持续提升。2022年公司综合毛利率为32.9%，同比+6.7pct；净利率为14.2%，同比+4.7pct，剔除股份支付费用影响后的扣非归母净利率为17%；期间费用率为15.0%，同比-2.0pct，其中销售费用率为2.6%，同比+0.7pct，管理费用率（含研发）为14.9%，同比+1.5pct，财务费用率为-2.48%，同比-4.2pct。公司盈利能力显著提升，主要系四方面因素影响：（1）股份支付费用影响后续将逐步减弱（2）国内订单结构改善 （3）高毛利的海外订单占比提升（4）外协比例减少。我们认为未来随着海外订单占比持续提升、股份支付费用减少等，公司净利率有望提升至17-18%。 合同负债&存货高增，订单充沛保障业绩。截至2023Q1末公司合同负债为19.9亿元，同比+104%，存货为25.0亿元，同比+69%，我们预计公司2022年新签订单约66-67亿元，同比+33%；2023Q1经营活动净现金流为-2.0亿元，主要系海外订单快速增长，公司开具的海外履约保函保证金大幅增加所致。 外资客户订单占比持续提升，集中在日韩客户和美国市场。（1）国外：2022年新签订单66-67亿元中36%来自外资客户，且客户集中度较高，包括LG、SK、远景（集中在日本和美国工厂）等，2023年又获得SK福特合资公司10亿人民币订单、远景8亿元人民币订单，（2）国内：2022年客户主要为比亚迪、亿纬锂能，占国内订单一半左右，其他客户包括欣旺达、国轩、蜂巢、楚能等。我们预计公司2023年新签订单90亿元左右，其中国内订单约50亿元、海外订单约40亿元。 同步布局国内外产能，我们预计2024年杭可产能可达115亿元。（1）国内：投资建设第五、第六工厂，其中五工厂已部分投入使用，产能逐步释放中，六工厂处于建设阶段。（2）国外：在海外公司分别在日本韩国投资建设本地工厂，日本工厂位于大阪，主要用于应对客户小规模需求；韩国工厂位于扶余郡，主要面对韩系客户在美国市场的扩产需求。我们预计海外工厂产能约15亿元/年，结合国内产能约100亿元/年，到2024年杭可产能达115亿元/年。 盈利预测与投资评级：随着海外订单占比提升&外协比例减少，我们预计公司2023-2025年归母净利润预测值为7.9（前值7.6，上调4%）/10.4（前值9.9，上调5%）/12.4亿元，当前股价对应动态PE为27/21/17倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游电池厂扩产不及预期，竞争格局恶化。 1.业绩持续高增，股份支付费用影响逐步减弱。 2022年公司营收34.5亿元，同比+39.1%，归母净利润4.9亿元，同比+108.7%，扣非归母净利润4.7亿元，同比+185.5%，其中股份支付费用约1.3亿元，剔除股份支付费用影响后的扣非归母净利润为6.0亿元。 分地区看，境内营收31.8亿元，同比+33.0%，占比94%，境外营收2.4亿元，同比+257.8%，占比6%；分产品看，充放电设备营收30.3亿元，同比+67.0%，占比88%，其他设备营收3.6亿元，同比-41.5%，占比10%，配件营收0.3亿元，同比-10.4%，占比0.8%。 2022Q4营收6.9亿元，同比-5.0%，环比-15.7%，主要系疫情影响部分验收，归母利润1.1亿元，同比+3864.5%，环比-19.9%，扣非归母净利润1.1亿元，同比+414.0%，环比-16.5%。 2023Q1营收9.5亿元，同比+19.3%，归母净利润2.1亿元，同比+124.5%，扣非归母净利润2.1亿元，同比+142.0%，其中股份支付费用约0.13亿元，剔除股份支付费用影响后的扣非归母净利润为2.2亿元。 图1：2022年公司营收34.5亿元，同比+39.1% 图2：2022年公司归母净利润4.9亿元，同比+108.7% 2.股份支付费用减少&订单结构改善&零部件外协比例减少，看 好公司盈利能力持续提升。 2022年公司综合毛利率为32.9%，同比+6.7pct；净利率为14.2%，同比+4.7pct，剔除股份支付费用影响后的扣非归母净利率为17%；期间费用率为15.0%，同比-2.0pct，其中销售费用率为2.6%，同比+0.7pct，管理费用率（含研发）为14.9%，同比+1.5pct，财务费用率为-2.48%，同比-4.2pct。 公司盈利能力显著提升，主要系四方面因素影响：（1）股份支付费用影响后续将逐步减弱，由于2021年股权激励方案目标未达成，因此相应的2021年方案第二期和2022年方案第一期的股价激励费用进行了冲回；（2）国内订单结构改善：过于2020年疫情影响，公司采取了跑马圈地式的接单策略，而2021年疫情好转后公司重点服务比亚迪、亿纬等头部电池厂，订单结构明显改善，2022年境内收入毛利率31.6%，同比+6.6pct； （3）高毛利的海外订单占比提升：2022年境外收入占比6.2%，同比+4.5pct，境外收入的毛利率40.0%，同比-12.7pct，主要系美国海关关税影响，剔除关税影响后的毛利率约49%，未来公司将通过与客户协商共同承担部分关税&韩国建厂避免关税等手段来解决美国市场的关税问题。（4）外协比例减少：过去杭可由于新接订单高增带来产能紧张，部分零部件生产采用外协生产模式，对盈利能力造成一定影响，随着公司产能逐步释放、零部件外协部分基本完全收回，目前核心零部件自制率达到85%-90%。我们认为未来随着海外订单占比持续提升、股份支付费用减少等，公司净利率有望提升至17-18%。 2022Q4毛利率为31.8%，同比+15pct，环比-7.4pct，净利率为16.1%，同比+16.5pct，环比-0.9pct。 2023Q1毛利率为42.5%，同比+12pct，净利率为22.1%，同比+10pct，剔除股份支付费用影响后的扣非归母净利率约23%。 图3：2022年公司综合毛利率为32.9%，净利率为14.2% 图4：2022年期间费用率为15.0%，同比-2.0pct 3.合同负债&存货高增，订单充沛保障业绩。 截至2023Q1末公司合同负债为19.9亿元，同比+104%，存货为25.0亿元，同比+69%，我们预计公司2022年新签订单约66-67亿元，同比+33%；2023Q1经营活动净现金流为-2.0亿元，主要系海外订单快速增长，公司开具的海外履约保函保证金大幅增加所致。 图5：截至2023Q1末公司合同负债为19.9亿元，同比 图6：截至2023Q1末公司存货为25.0亿元，同比+69% 图7：2023Q1经营活动净现金流为-2.0亿元，主要系海外订单快速增长，公司开具的海外履约保函保证金大幅增加所 4.外资客户订单占比持续提升，集中在日韩客户和美国市场。 （1）国外：2022年新签订单66-67亿元中36%来自外资客户，且客户集中度较高，包括LG、SK、远景（集中在日本和美国工厂）等，2023年又获得SK福特合资公司10亿人民币订单、远景8亿元人民币订单，我们认为未来随着日韩电池厂持续在美扩产，杭可作为日韩电池厂的后道核心设备供应商，有望充分受益。 （2）国内：2022年客户主要为比亚迪、亿纬锂能，占国内订单一半左右，其他客户包括欣旺达、国轩、蜂巢、楚能等。 我们预计公司2023年新签订单90亿元左右，其中国内订单约50亿元、海外订单约40亿元。 5.同步布局国内外产能，我们预计2024年杭可产能可达115亿 元。 （1）国内：投资建设第五、第六工厂，其中五工厂已部分投入使用，产能逐步释放中，六工厂处于建设阶段。 （2）国外：在海外公司分别在日本韩国投资建设本地工厂，日本工厂位于大阪，主要用于应对客户小规模需求；韩国工厂位于扶余郡，主要面对韩系客户在美国市场的扩产需求。 我们预计海外工厂产能约15亿元/年，结合国内产能约100亿元/年，到2024年杭可产能达115亿元/年。 6.盈利预测与投资评级： 随着海外订单占比提升&外协比例减少，我们预计公司2023-2025年归母净利润预测值为7.9（前值7.6，上调4%）/10.4（前值9.9，上调5%）/12.4亿元，当前股价对应动态PE为27/21/17倍，维持“买入”评级。 7.风险提示： 下游电池厂扩产不及预期，竞争格局恶化。