衣柜体量持续增长，盈利能力稳步提升

事件：（1）公司发布2022年年报。2022年，实现营业收入53.89亿元，同比增长4.58%；归母净利润5.37亿元，同比增长6.17%。2022Q4单季度，实现营业收入18.72亿元，同比增长2.25%；归母净利润2.22亿元，同比增长7.96%。（2）公司发布2023年一季报。2023Q1单季度，实现营业收入8.06亿元，同比增长6. 20%；归母净利润0.52亿元，同比增长0.49%。（3）公司发布2023年限制性股票激励计划（草案）。 衣柜业务体量持续提升，海外业务增长亮眼。分产品来看，2022年整体厨柜/定制衣柜/木门分别实现营业收入27.37/21.03/2.28亿元，同比-6.73%/+19.49%/+3 4.17%，占主营收入的比例为50.78%/39.02%/4.23%；2023Q1整体厨柜/定制衣柜/木门分别实现营业收入3.18/3.53/0.40亿元，同比-12.79%/+6.80%/+79.48%。 公司自2015年起由厨柜业务向衣柜业务拓展，衣柜业务体量不断提升，成为重要业绩增长点。分渠道来看，2022年直营/经销/大宗/海外分别实现营业收入3.97/2 9.00/16.57/1.13亿元，同比增长23.04%/2.48%/0.36%/87.53%，占主营收入的比例为7.36%/53.81%/30.75%/2.24%；2023Q1直营/经销/大宗/其他分别实现营业收入0.86/4.66/1.34/1.21亿元，同比+15.68%/-6.78%/+4.46%/+111.20%。公司海外渠道布局逐渐从工程整装拓展至零售加盟领域，实现高增长。截至2023年一季度末，公司直营/经销门店数量分别为35/4252家，较2022年末变化0/+56家。 分区域来看，2022年华东区域实现收入12.33亿元，占经销业务收入42.52%，同比增长4.38%，华中、华北、华南、西南区域市场均获得不同程度的增长。 衣柜毛利空间持续释放，供应链管理降本增效成果显著。2022年/2023Q1，公司综合毛利率分别为37.69%/36.89%，同比提升1.44/1.81pct。分产品来看，2022年整体厨柜/定制衣柜/木门毛利率为41.27%/38.52%/10.37%，同比变化+0.77/+4. 09/-2.67pct；2023Q1整体厨柜/定制衣柜/木门毛利率为46.48%/35.55%/6.73%，同比变化+3.45/+1.55/-1.27pct。随着衣柜产能利用率逐渐提升，依靠供应链环节的科学管理，毛利空间得到有效释放。分渠道来看，2022年直营/经销/大宗/海外毛利率分别为67.49%/34.82%/40.53%/12.05%，分别同比变化+1.69/+0.49/+2.0 4/+16.91pct；2023Q1直营/经销/大宗/其他毛利率分别为70.30%/35.65%/32.63%/22.70%，分别同比变化+5.84/2.04/-8.29/25.84pct。 发布2023年限制性股票激励计划，彰显未来增长信心。激励计划拟向激励对象授予311.99万股限制性股票，约占激励计划草案公告时公司股本总额31182万股的1.00%，激励对象共计90人，包括在公司任职的董事、高级管理人员、中层管理人员（84人）。业绩考核目标为以2022年业绩为基数，2023-2024年营收增长率分别不低于12%/24%，净利润增长率分别不低于12%/24%，深度绑定核心员工与股东利益。 盈利预测和投资建议：公司稳步推进大家居战略，基本盘厨柜业务稳定增长，衣柜、木门业务处在快速发展期，门店开拓空间较大，凭借品类渠道双轮驱动，公司业绩有望持续稳定增长。我们预计23-25年公司营业收入分别为63.63/73.60/8 4.43亿元，归母净利润分别为6.45/7.50/8.72亿元，EPS分别为2.07/2.40/2.80元，当前股价对应PE为16.24/13.96/12.01x，维持“买入”评级。 风险提示：地产竣工不及预期的风险，原材料价格大幅波动，国内外市场拓展不及预期，市场竞争加剧。 股票数据 财务报表分析和预测