逆变器业务布局全球市场，光储盈利全年向好

2023年04月26日 公司研究●证券研究报告 阳光电源（300274.SZ） 公司快报 逆变器业务布局全球市场，光储盈利全年向好投资要点事件：公司2023年4月25日发布2022年报，2022全年实现营业收入402.57亿元，同比增长66.79%；实现归母净利润35.93亿元，同比增长127.04%，扣非后归母净利润33.86亿元，同比增长153.7%。公司发布2023Q1业绩报，2023Q1实现营业收入125.8亿元，同比增长175.42%；实现归母净利润15.08亿元，同比增长266.9%，扣非后归母净利润14.59亿元，同比增长293.64%。逆变器业务布局全球市场，凸显公司渠道优势。2022年光伏逆变器全球出货量77GW,其中渠道发货90万台。公司逆变设备全球累计装机量突破340GW。报告期内，公司加码布局欧洲、美洲、澳洲、中国渠道市场，全球370+服务网点，包含85+全球服务中心、280+授权认证服务商。同时与全球客户建立良好合作关系，连续签约数个GW级逆变器订单，分布式市场业绩继续保持高势增长，全球主流市场占有率稳居第一。公司引领300kW+组串新技术的SG320HX、颠覆传统的模块化逆变器1+X在全球各类场景中得到广泛深入应用。针对分布式市场，工商业全系新品登陆全球，高功率125kW产品领跑行业。与此同时，面向全球日益增长的户储需求，阳光电源推出新一代户用光储充一体化解决方案，发布光储充全屋绿电解决方案，引领全球家庭能源独立变革，以高效发电、便捷运维等特性深受市场认可。储能业务快速发展，盈利能力大幅提升。报告期内阳光电源储能系统全球发货量7.7GWh，实现收入101亿元，同比增长223%；储能业务毛利率23.24%，同比增加9.13pct。目前公司储能系统广泛应用在美、英、德等成熟电力市场，不断强化风光储深度融合。所有参与的储能项目未出现一例安全事故，在调频调峰、辅助可再生能源并网、微电网、工商业及户用储能等领域积累了广泛的应用经验。报告期内，公司为拉美638MWh最大储能项目、澳洲GinanSolar一期176MWh光储融合项目、东南亚136.24MWh最大光储融合电站、以色列430MWh最大储能项目、山东台儿庄台阳100MW/200MWh电网侧独立储能项目等全球多个项目提供整体解决方案。聚焦技术研发，光储融合创新能力持续增强。2022年度，公司投入研发费用16.92亿元，同比增长45.70%。截至报告期末，公司共有研发人员3,647人，其中，拥有博士学历的有51人，拥有硕士学历的有1,336人，研发人员占比约40%；公司先后承担了20余项国家重大科技计划项目，主持起草了多项国家标准，是行业内为数极少的掌握多项自主核心技术的企业之一。同时，公司亦重视技术创新成果的知识产权积累，并密切跟进各项新技术标准的演进，2022年公司新增专利申请1,756件，专利申请增长率57%；累计专利申请5,410件，其中国内4,691件，国外719件；累计专利授权2,877件，增幅47.4%，并且依托行业领先的技术储备，公司积极推动行业内相关标准的制定和优化，已先后组织起草了多项中国国家标准。 电力设备及新能源|太阳能Ⅲ 投资评级买入-B(维持)股价(2023-04-26)117.48元交易数据总市值（百万元）174,480.24流通市值（百万元）132,661.08总股本（百万股）1,485.19 流通股本（百万股）1,129.22 12个月价格区间138.02/60.30 一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益17.54-3.395.91绝对收益15.86-8.6199.69 分析师张文臣SAC执业证书编号：S0910523020004zhangwenchen@huajinsc.cn分析师顾华昊SAC执业证书编号：S0910523020002guhuahao@huajinsc.cn 报告联系人申文雯 shenwenwen@huajinsc.cn 报告联系人乔春绒qiaochunrong@huajinsc.cn 相关报告阳光电源：业绩超市场预期，储能业务有望快速放量-阳光电源三季报点评2022.10.31 投资建议：公司作为逆变器龙头企业，出货量遥遥领先。公司有望长期受益于光伏行业的发展。考虑到公司2023Q1业绩超预期，逆变器和储能产品出货增长明显加快，上调公司2023/24年净利润预测至62.13/87.45亿元（原预测值为51.3/73.3亿元），新增2025年净利润预测为120.53亿元。对应EPS为4.18、5.89及8.12元/股，对应PE为28.1、20.0及14.5倍，我们维持“买入-B”的投资评级。 风险提示：政策性风险、竞争加剧带来的毛利率降低风险、国际贸易摩擦风险财务数据与估值 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 24,137 40,257 69,492 95,753 118,332 YoY(%) 25.2 66.8 72.6 37.8 23.6 净利润(百万元) 1,583 3,593 6,213 8,745 12,053 YoY(%) -19.0 127.0 72.9 40.7 37.8 毛利率(%) 22.3 24.5 24.5 25.0 25.4 EPS(摊薄/元) 1.07 2.42 4.18 5.89 8.12 ROE(%) 10.2 18.7 24.9 26.1 26.7 P/E(倍) 110.2 48.6 28.1 20.0 14.5 P/B(倍) 11.1 9.3 7.1 5.3 3.9 净利率(%) 6.6 8.9 8.9 9.1 10.2 数据来源：聚源、华金证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 流动资产 36307 51994 82240 96210 126753 营业收入 24137 40257 69492 95753 118332 现金 7790 11667 14340 19088 27404 营业成本 18765 30376 52432 71778 88221 应收票据及应收账款 9532 14891 27269 30823 40967 营业税金及附加 82 143 195 259 402 预付账款 360 383 899 867 1316 营业费用 1583 3169 5038 6980 7597 存货 10768 19060 32426 38057 48572 管理费用 491 612 903 1206 1290 其他流动资产 7857 5993 7306 7375 8494 研发费用 1161 1692 2724 3983 4710 非流动资产 6533 9632 11724 13488 14907 财务费用 283 -477 115 209 189 长期投资 115 228 352 470 589 资产减值损失 -481 -831 -1047 -1426 -2087 固定资产 4246 4544 6303 7795 8977 公允价值变动收益 66 -30 -4 9 10 无形资产 174 340 362 390 420 投资净收益 355 40 138 167 175 其他非流动资产 1997 4520 4706 4833 4921 营业利润 1898 4141 7173 10087 14022 资产总计 42840 61626 93964 109698 141660 营业外收入 17 9 20 20 17 流动负债 23507 35469 61814 69088 89395 营业外支出 22 16 24 21 21 短期借款 1525 1422 1422 2551 1422 利润总额 1893 4134 7170 10086 14018 应付票据及应付账款 17765 25926 49489 53752 73140 所得税 189 439 747 1020 1440 其他流动负债 4218 8120 10902 12785 14833 税后利润 1704 3695 6423 9067 12577 非流动负债 2629 6421 6317 5911 5214 少数股东损益 121 102 209 322 525 长期借款 1891 4162 4058 3652 2955 归属母公司净利润 1583 3593 6213 8745 12053 其他非流动负债 738 2259 2259 2259 2259 EBITDA 2180 4529 7393 10355 14195 负债合计 26136 41889 68131 74999 94609 少数股东权益 1049 1071 1280 1602 2127 主要财务比率 股本 1485 1485 1485 1485 1485 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 资本公积 6960 7053 7053 7053 7053 成长能力 留存收益 7250 10680 16439 24593 35918 营业收入(%) 25.2 66.8 72.6 37.8 23.6 归属母公司股东权益 15655 18666 24553 33097 44925 营业利润(%) -12.5 118.2 73.2 40.6 39.0 负债和股东权益 42840 61626 93964 109698 141660 归属于母公司净利润(%) -19.0 127.0 72.9 40.7 37.8 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 22.3 24.5 24.5 25.0 25.4 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 净利率(%) 6.6 8.9 8.9 9.1 10.2 经营活动现金流 -1639 1210 5362 6393 12318 ROE(%) 10.2 18.7 24.9 26.1 26.7 净利润 1704 3695 6423 9067 12577 ROIC(%) 8.6 14.2 19.5 21.3 23.5 折旧摊销 304 384 391 523 645 偿债能力 财务费用 283 -477 115 209 189 资产负债率(%) 61.0 68.0 72.5 68.4 66.8 投资损失 -355 -40 -138 -167 -175 流动比率 1.5 1.5 1.3 1.4 1.4 营运资金变动 -3231 -3765 -1432 -3229 -908 速动比率 0.9 0.8 0.7 0.8 0.8 其他经营现金流 -344 1414 4 -9 -10 营运能力 投资活动现金流 -3713 346 -2348 -2111 -1879 总资产周转率 0.7 0.8 0.9 0.9 0.9 筹资活动现金流 5179 1747 -340 -664 -994 应收账款周转率 2.9 3.3 3.3 3.3 3.3 应付账款周转率 1.3 1.4 1.4 1.4 1.4 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 1.07 2.42 4.18 5.89 8.12 P/E 110.2 48.6 28.1 20.0 14.5 每股经营现金流(最新摊薄) -1.10 0.82 3.61 4.30 8.29 P/B 11.1 9.3 7.1 5.3 3.9 每股净资产(最新摊薄) 10.54 12.57 16.53 22.28 30.25 EV/EBITDA 77.0 37.5 22.7 15.8 10.9 资料来源：聚源、华金证券研究所 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性—未来6