短期受到外部干扰，静待成长穿越周期

密尔克卫披露2023年一季报。2023年一季度，公司实现营收23.49亿元（-23.21%），归母净利润1.07亿元（-19.61%），扣非归母净利润1.02亿元（-21.64%）。 海运运价影响业绩表现。上海集装箱运价指数SCFI自2022年下半年起开始剧烈调整，海运运价难以避免地会对公司营收与利润造成影响。国际海运价格对公司的影响可能存在滞后性，我们认为运价对公司冲击最大的时刻或为今年的一季度。此外，疫情带来的下游开工率下降或也对公司一季度业绩造成不利影响。 毛利率同比提升，毛利额同比下滑11%，略好与归母净利润趋势。公司一季度单季毛利率11.24%，同比去年提升1.57个百分点，但环比下滑0.4个百分点，我们认为毛利率的波动主要是受到进出口板块影响，公司核心基本盘仓储、运输等重资产板块的稳定性较强。 国际化进展有条不紊 。2023年4月 ， 公司完成了对STORE+DELIVER+LOGISTICSPTELTD100%股权收购的第一二期款项的支付，标的位于新加坡，交易对价2200万新元。标的公司位于新加坡裕廊岛，拥有新加坡政府认证的危险化学品仓储设施。同时公司GDR发行事项已于Q1获得瑞士交易所批准，若海外融资事项进行顺利，也有利于公司的国际化拓展。 扩张步履迅速，内生与外延投入有望为中期业绩提供支撑。内生方面，公司22年三、四季度分别完成上海奉贤、福建福州、山东青岛、内蒙古合计超过16万平方米（土地出让面积）的土地招拍。外延并购方面，公司9月完成2.5亿收购南京久帝化工70%股权的交割，进一步提高在国内特种化工品、特种材料经销领域的优势。10月完成对集惠瑞曼迪斯100%股权的收购，标志着公司在环保危废处理方面的业务进入上海市场，进一步完成对化工企业服务闭环能力的打造。 风险提示：国际宏观环境低于预期；公司业务拓展低于预期。 投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。考虑2022年公司分销业务的进展受到疫情影响，部分工作延后，我们认为同比压力最大的时间段为今年的上半年，我们将公司2023-2025年8.1、11.0、14.4亿的盈利预测下调至7.5、10.1、13.3亿，公司成长性仍然可观。当前公司市值对应2023年估值较低，仅为21.5倍，维持买入评级。 盈利预测和财务指标 密尔克卫披露2023年一季报。2023年一季度 ， 公司实现营收23.49亿元（-23.21%），归母净利润1.07亿元（-19.61%），扣非归母净利润1.02亿元（-21.64%）。 图1：密尔克卫单季度营业收入及增速（单位：百万、%） 图2：密尔克卫单季归母净利润及增速（单位：百万、%） 海运运价影响业绩表现。上海集装箱运价指数SCFI自2022年下半年起开始剧烈调整，3Q22、4Q22、1Q23均值分别为3279、1399、969，其中1Q23同比去年同期下滑幅度80%（1Q22均值4851），国际海运运价难以避免地会对公司营收与利润造成影响。由于货代业务属于收入体量较大、利润率较低的业务，该板块对公司收入指标影响较大。由于国际海运价格对公司的影响可能存在滞后性，我们认为运价对公司产生最不利影响的时刻或为今年的一季度。此外，疫情带来的下游开工率下降或也对公司一季度业绩造成不利影响。 毛利率同比提升，毛利额同比下滑11%，略好与归母净利润趋势。公司一季度单季毛利率11.24%，同比去年提升1.57个百分点，但环比下滑0.4个百分点，我们认为毛利率的波动主要是受到进出口板块影响，公司核心基本盘仓储、运输等重资产板块的稳定性较强。 国际化进展有条不紊。2023年4月，公司完成了对STORE+DELIVER+LOGISTICSPTE LTD100%股权收购的第一二期款项的支付，标的位于新加坡，交易对价2200万新元。标的公司位于新加坡裕廊岛，拥有新加坡政府认证的危险化学品仓储设施，本次收购有助于公司将业务拓展，为公司将来亚洲区域的业务探索打下坚实基础。 同时公司GDR发行事项已于Q1获得瑞士交易所批准，若海外融资事项进行顺利，也有利于公司的国际化拓展。 扩张步履迅速，内生与外延投入有望为中期业绩提供支撑。22年下半年，公司继续稳扎稳打，扩展能力圈。内生方面，公司三、四季度分别完成上海奉贤、福建福州、山东青岛、内蒙古合计超过16万平方米（土地出让面积）的土地招拍，我们预计以上地块将为公司未来的中期业绩提供有力支撑。 外延并购方面，公司9月完成2.5亿收购南京久帝化工70%股权的交割，进一步提高在国内特种化工品、特种材料经销领域的优势，为汽车、电子、新能源、纺织、皮革、工业应用等领域客户提供更好的产品和技术解决方案。南京久帝是陶氏、杜邦、东曹等化工巨头在华的主要经销商，21年营收5.6亿。10月完成对集惠瑞曼迪斯100%股权的收购，标志着公司在环保危废处理方面的业务进入上海市场，进一步完成对化工企业服务闭环能力的打造。 投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。考虑2022年公司分销业务的进展受到疫情影响，部分工作延后，我们认为同比压力最大的时间段为今年的上半年，我们将公司2023-2025年8.1、11.0、14.4亿的盈利预测下调至7.5、10.1、13.3亿，公司成长性仍然可观。公司在过去已经体现出了非常强劲的成长性，且质量扎实，当前公司市值对应2023年估值较低，仅为21.5倍，维持买入评级。 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）