2022年&2023Q1业绩点评：硅片盈利快速修复，超一体化布局正当时！

事件：公司发布2022年及2023年一季报，2022年公司实现营收219.09亿元，同比+101%；归母净利润30.33亿元，同比+77%；其中2022Q4实现营收44.23亿，同比+33%，环比-27%；归母净利润2.03亿元，同比-34%，环比-84%。2023Q1实现营收35.13亿元，同比-38%，环比-21%；归母净利润6.77亿元，同比+3%，环比+234%。 2023Q1盈利快速修复，硅片新贵盈利坚挺。公司2022年硅片出货31.18GW,同增79.09%，其中2022Q4出货约8GW；硅料跌价公司计提存货减值+徐州工厂火灾计提损失，我们测算单瓦盈利约3分，盈利承压。2023Q1公司硅片出货约6-6.5GW，同减10-16%，因1月价格博弈重公司整体开工率低影响出货量，后续随产业价格回升出货及盈利修复，我们测算2023Q1单瓦净利约1毛，环比修复明显。展望2023Q2，公司现有硅片产能有望充分利用，3月硅片涨价后整体盈利修复，有望保持坚挺。全年看，随硅料供应充足+石英坩埚保供，我们预计硅片出货40-50GW，有望持续增长。 超一体化布局即将落地，组件快速放量。公司全产业超一体化布局即将落地，2023Q2起陆续投产。硅料上，公司自建15万吨工业硅及10万吨多晶硅，我们预计一期8+5万吨于2023年5月投产，全年硅料产量3-4万吨；电池方面，公司布局徐州24GW TOPCon电池基地，我们预计一期14GW于2023年6月投产，全年出货10GW，享N型电池超额收益；组件方面，公司规划无锡16GW组件产能，我们预计1期5GW于2023Q3（预计7月）投产，自建弘元组件品牌，全年出货3GW+，超一体化布局即将落地，我们预计2023Q3开始整体放量。 盈利预测与投资评级：基于公司硅片盈利快速修复，组件产能即将落地，我们维持公司2023-2024归母净利润为45/54亿元，我们预计2025年归母净利润为65亿元，同比+49%/+19%/21%，给予2023年12xPE，对应目标价132元，基本维持“买入”评级。 风险提示：政策不及预期，竞争加剧，硅料降价超预期等。 事件：公司发布2022年及2023年一季报，2022年公司实现营收219.09亿元，同比+101%；归母净利润30.33亿元，同比+77%；其中2022Q4实现营收44.23亿，同比+33%，环比-27%；归母净利润2.03亿元，同比-34%，环比-84%。2023Q1实现营收35.13亿元，同比-38%，环比-21%；归母净利润6.77亿元，同比+3%，环比+234%。 表1：2022年收入219.09亿元，同比增长100.72%；归母净利润30.33亿元，同比增长77.23%（单位：亿元）弘元绿能2022 2021同比2023Q1 2022Q1同比2022Q4营业收入219.09 109.15 100.72%35.13 56.74-38.09%44.23营业成本172.15 87.60 96.53%29.23 47.71-38.73%38.78毛利率21.4%19.7%+1.68pct 16.8%15.9%+0.87pct 12.3%营业利润34.11 19.47 75.17%7.61 7.19 5.88%2.47 图1：2022年营业收入219.09亿元，同比+100.72%（亿 图2：2022年归母净利润30.33亿元，同比+77.23%（亿 图3：2023Q1营业收入35.13亿元，同比-38.09%，环比 图4：2023Q1归母净利润6.77亿元，同比+3.36%，环比 图5：2022年毛利率、净利率分别为21.43%、13.84% 图6：2023Q1毛利率、净利率分别为16.79%、19.27% 2023Q1盈利快速修复，硅片新贵盈利坚挺。公司2022年硅片出货31.18GW,同增79.09%，其中2022Q4出货约8GW；硅料跌价公司计提存货减值+徐州工厂火灾计提损失，我们测算单瓦盈利约3分，盈利承压。2023Q1公司硅片出货约6-6.5GW，同减10-16%，因1月价格博弈重公司整体开工率低影响出货量，后续随产业价格回升出货及盈利修复，我们测算2023Q1单瓦净利约1毛，环比修复明显。展望2023Q2，公司现有硅片产能有望充分利用，3月硅片涨价后整体盈利修复，有望保持坚挺。全年看，随硅料供应充足+石英坩埚保供，我们预计硅片出货40-50GW，有望持续增长。 超一体化布局即将落地，组件快速放量。公司全产业超一体化布局即将落地，2023Q2起陆续投产。硅料上，公司自建15万吨工业硅及10万吨多晶硅，我们预计一期8+5万吨于2023年5月投产，全年硅料产量3-4万吨；电池方面，公司布局徐州24GW TOPCon电池基地，我们预计一期14GW于2023年6月投产，全年出货10GW，享N型电池超额收益；组件方面，公司规划无锡16GW组件产能，我们预计1期5GW于2023Q3（预计7月）投产，自建弘元组件品牌，全年出货3GW+，超一体化布局即将落地，我们预计2023Q3开始整体放量。 图7：2022年期间费用14.27亿元，同比+192.47%（亿 图8：2023Q1期间费用3.49亿元，同比+7.07%，环比 图10：2023Q1期间费用率9.92%，同比+4.19pct，环比 图9：2022年期间费用率6.51%，同比+2.04pct 2022年公司现金流大幅增长，存货周转天数同比下降。2022年公司经营活动现金流量净流入29.55亿元，同比增长222.48%，主要系公司单晶硅业务规模扩大，收入有所提升；销售商品取得现金134.64亿元，同比增长217.37%；期末存货14.74亿元，同比下降39.71%；存货周转天数同比下降24.06天至41.08天。2023Q1公司经营活动现金流量净流入1.06亿元，同比下降83.82%，主要系公司支付的银票保证金、支付的各项税费及员工人数增加等综合影响所致；销售商品取得现金29.05亿元，同比增长81.60%。 图11：2022年经营活动现金净流入29.55亿元，同比 图12：2023Q1经营活动现金净流入1.06亿元，同比- 图13：2022年期末存货14.74亿元，同比-39.71%（亿 图14：2023Q1期末存货15.02亿元，同比-31.42%，环 图15：2022年期末应收账款0.82亿元，同比-37.09% 图16：2023Q1期末应收账款4.29亿元，同比+80.60%， 盈利预测与投资评级：基于公司硅片盈利快速修复，组件产能即将落地，我们维持公司2023-2024归母净利润为45/54亿元，我们预计2025年归母净利润为65亿元，同比+49%/+19%/21%，给予2023年12xPE，对应目标价132元，基本维持“买入”评级。 风险提示：政策不及预期，竞争加剧，硅料降价超预期等