2023年一季度营收同比增长20%，分级连锁医疗网络不断完善

2022年业绩因疫情有所承压，2023年一季度强劲复苏。2022年实现营收161.10亿元（+7.39%），归母净利润25.24亿（+8.65%）；其中Q4单季度实现营收30.58亿（-10.17%），归母净利润1.67亿（-47.73%），由于外部不可抗力因素影响，多地医院多次限流或停诊，影响患者就医，但公司通过线上线下互动融合，并得益于持续增强的品牌影响力，全年业绩仍实现稳健增长。2022年实现门诊量1125.12万人次（+10.35%），手术量87.07万例（+6.54%）。2023年一季度实现营收50.21亿（+20.44%），归母净利润7.81亿（+27.92%），扣非归母净利润7.52亿（+20.73%），复苏强劲。 毛利率略有下滑，管理费用率略微增长。2022年毛利率为50.5%（-1.5pp），各项业务的毛利率均有不同程度的下滑，预计与疫情等多重因素有关，但净利率仍稳定在16.7%（+0.2pp）。销售费用率9.7%，管理费用率14.2%（+1.2pp），主要是由于股权激励费用增加，人员薪酬、设备保养等费用增加。财务费用同比下降94%，主要受益于汇兑收益。研发投入2.72亿（+22.1%），公司持续加大对眼科临床运用技术及数字化转型研究投入。经营性现金流净额为44.9亿（+10.0%），与归母净利润的比值为178%。 屈光及视光业务维持良好增长，进一步完善医教研平台提升学术实力。2022年屈光项目收入达63.37亿（+14.8%），毛利率56.82%，屈光手术量增长的同时，高端手术占比进一步提高，形成量价齐升的良好局面。白内障业务受疫情影响，项目收入同比下降2.19%，毛利率35.34%（-2.33pp），随着复明性白内障向屈光性白内障升级，白内障业务仍具有巨大发展空间。视光项目收入同比增长11.85%，达到37.79亿，毛利率56.44%（-1.60pp），随着国家青少年近视防控战略的实施和公司视光产品线不断完善，爱尔视光的品牌影响力进一步提升，促进视光业务的稳定增长和品质升级。2022年公司与西北大学和河南大学签署战略合作协议，形成了以“多院”“多所”“两站”为核心的医教研体系，不断提高科研学术能力。 风险提示：新冠疫情影响、并购整合进度不达预期、医疗事故风险等。 投资建议：下调2023-24年盈利预测，新增2025年盈利预测，预计2023-25年归母净利润34.55/45.36/57.83亿(2023-24年原为37.90/49.30亿元)，同比增长36.9%/31.3%/27.5%，当前股价对应PE=60.6/46.1/36.2X。公司是国内眼科医疗服务领域的龙头公司，通过分级连锁模式迅速扩张，“内生+外延”共同支撑业绩成长，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2022年业绩因疫情有所承压，2023年一季度强劲复苏。2022年实现营收161.10亿元，同比增长7.39%；实现归母净利润25.24亿，同比增长8.65%。其中Q4单季度实现营收30.58亿（-10.17%），归母净利润1.67亿（-47.73%），由于外部不可抗力因素影响，多地医院多次限流或停诊，影响患者就医，但公司通过线上线下互动融合，并得益于持续增强的品牌影响力，全年业绩仍实现稳健增长。2022年公司实现门诊量1125.12万人次（+10.35%），手术量87.07万例（+6.54%）。 截至2022年底，公司境内医院215家，门诊部148家，分级连锁医疗网络不断完善；海外已布局118家眼科中心及诊所，形成覆盖全球的医疗服务网络。2023年一季度实现营收50.21亿，同比增长20.44%；归母净利润7.81亿，同比增长27.92%；扣非归母净利润7.52亿，同比增长20.73%，复苏力度强劲。 图1：爱尔眼科营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：爱尔眼科单季营业收入及增速（单位：亿元、%） 图3：爱尔眼科归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图4：爱尔眼科单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 毛利率略有下滑，管理费用率略微增长。2022年毛利率为50.5%（-1.5pp），各项业务的毛利率均有不同程度的下滑，预计与疫情、DRG/DIP付费模式调整和周年促销等多重因素有关，但净利率维持稳定在16.7%（+0.2pp）。销售费用率9.7%，主要增加了健康教育人员薪酬及科普活动等费用；管理费用率14.2%（+1.2pp），主要是由于股权激励费用增加，人员薪酬、设备保养等费用增加。财务费用同比下降94%，主要是受益于汇兑收益。2022年研发投入2.72亿（+22.1%），公司持续加大对眼科临床运用技术及数字化转型研究投入。 图5：爱尔眼科毛利率、净利率和ROE变化情况 图6：爱尔眼科四项费用率变化情况 经营性现金流维持健康优质。2022年经营性现金流净额为44.91亿（+10.0%），经营性现金流净额与归母净利润的比值为178%，表明公司有着优质健康的现金流，2023年一季度现金流进一步同比提升。2022年一季度账面货币资金达到65.63亿，随着新一轮定增的落地，公司有充足的现金储备用于医院的改扩建和市场扩张。 图7：爱尔眼科经营性现金流情况 图8：爱尔眼科三大核心业务营收情况（单位：亿元） 屈光及视光业务维持良好增长，白内障及眼前段项目等眼病受疫情负面影响。屈光项目收入达63.37亿（+14.8%），毛利率为56.82%，屈光手术量增长的同时，高端手术占比进一步提高，形成量价齐升的良好局面，公司不断加大对基层医院屈光科室的建设投入。白内障业务受疫情影响，项目收入同比下降2.19%，毛利率为35.34%（-2.33pp），随着复明性白内障向屈光性白内障升级，白内障业务仍具有巨大发展空间。视光项目收入同比增长11.85%，达到37.79亿，毛利率为56.44%（-1.60pp），随着国家青少年近视防控战略的实施和公司视光产品线不断完善，爱尔视光的品牌影响力进一步提升，促进视光业务的稳定增长和品质升级。 公司加强医疗质量管理体系建设，进一步完善医教研平台提升学术实力。2022年公司白内障术后眼内炎发生率0.0083%（国家统计三甲医院发生率约0.03%）；玻切术后眼内炎发生率0.0115%（国内外相关统计发生率约0.05%）；平均医院处方合格率97.7%，平均医院医嘱合格率98.8%，以上指标均达到国家三级眼科医院评价标准。公司形成了以“多院”“多所”“两站”为核心的医教研体系，2022年与西北大学签署战略合作协议，正式揭牌成立“西北大学附属爱尔眼科医院”； 与河南大学正式达成战略合作，共建“河南大学附属爱尔眼科医院”、“河南大学爱尔眼科临床学院”、“河南大学爱尔眼科研究院”。国家级“博士后科研工作站”博士后已进站，拥有了湖南省眼视光工程技术研究中心、湖南省眼视光国际科技合作基地两个省级创新平台。公司正式接棒2024年第19届世界近视眼大会的主办权。 公司持续引进新技术、新产品，保持技术领先领域，满足患者多层次需求。2022年公司推出“智臻飞秒ICL手术”，实现飞秒激光技术与ICL晶体植入手术的融合；依托博鳌乐城先行先试政策优势，推动开展ICL-V5晶体手术集团“首例工程”，推进ICL手术新技术应用；引进离焦框架眼镜“升级版”——“思问”离焦定制框架眼镜和散光三焦点人工晶体。博鳌乐城的爱尔眼科医院作为首批机构应用氟轻松玻璃体植入剂治疗糖尿病性黄斑水肿。同时，公司推进青少年近视防控门诊、糖尿病眼病门诊、老花白内障门诊、高度近视门诊及干眼诊疗门诊五大眼病专病门诊内涵建设，为患者提供个性化、全周期的一站式诊疗方案。 表1：爱尔眼科主要子公司业绩情况（单位：亿元、%） 顺利完成定增，推进实施公司新十年战略。公司2022年完成定向增发募集资金总额35.36亿元，主要投入长沙、湖北、安徽、沈阳、上海、贵州以及南宁七家省会城市医院，打造区域性眼科中心。其中，长沙爱尔、上海爱尔以及南宁爱尔已搬迁，湖北爱尔、安徽爱尔尚在装修中，沈阳爱尔、贵阳爱尔正在建设中。公司22年也完成对顺德爱尔、南漳爱尔、忻州爱尔、西陵爱尔、西安爱尔等40多家医疗机构部分股权的收购，提升了地、县基层医院网络的布局。 表2：2022年爱尔眼科完成的股权投资情况（单位：万元，截止2022年12月31日） 投资建议：下调2023-24年盈利预测，新增2025年盈利预测，预计2023-25年收入210/262/322亿元（2023-24年原为213/261亿元 ） ， 同比增速30.3%/25.0%/22.6%， 归母净利润34.55/45.36/57.83亿(2023-24年原为37.9/49.3亿元)，同比增速36.9%/31.3%/27.5%；摊薄EPS=0.48/0.63/0.81元，当前股价对应PE=60.6/46.1/36.2X。公司是国内眼科医疗服务领域的龙头公司，通过分级连锁模式迅速扩张，“内生+外延”共同支撑业绩成长。营收净利稳健增长，品牌影响力持续增强，并已形成完善的医教研体系和人才培养机制，新十年“二次创业”稳步推进，维持“买入”评级。 表3：可比公司估值表 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）