22年年报及23Q1季报业绩点评：关注省内改革成效落地，梦6+有望再起势

事件：公司公告2022年实现营收301.05亿元，同比+18.76%，归母净利润93.78亿元，同比+24.91%。23Q1营收150.46亿元，同比+15.51%，归母净利润57.66亿元，同比+15.66%。业绩符合预期。 22年目标达成，控费推动净利率提升。22年白酒业务营收293.39亿元，同比+20%，其中量+6%/价+13%；中高档酒收入同比+ 21.9%，我们预计梦6+同比增长15%-20%左右，梦之蓝系列增速20-25%左右。分区域看，省内收入+15.3%，单个经销商447.5万元/+14%，省外收入同比+23.66%，单个经销商贡献308万元/+22%。毛利率74.6%/-0.72pct，销售/管理费用率13.9%/6.4%，同比-0.1/-0.8pct，税金率同比-1.8pct至14.6%，销售净利率31.2%/+1.6pct。 23Q1总体优先量，净利率稳定。考虑22Q1高基数及库存压力，23Q1表现相对稳健，23Q1现金流表现较好，经营性净现金流净额同比+44.65亿元。销售毛利率同比-0.7pct至76.6%，省内梦之蓝恢复较好，省外海之蓝持续跑量，销售/管理费用率7.4%/3.7%，分别同比+0.8/-0.3pct，销售净利率小幅提升至38.39%。 改革成效逐显，关注梦6+表现。22年目标达成，23年目标收入+15%，从当前表现来看M6+当前库存在1-2个月，保持较低水平，批价稳定； 4月份公司持续活动促进终端动销，当前处于决胜半年阶段，进一步完善产品矩阵，后续伴随宴席场景恢复，南京市场的改革成效逐步释放，梦6+省内势能、省外海天势能有望持续提升。 盈利预测与投资评级：全公司势能逐步回升，我们上调公司2023-2024年归母净利润为114.8、136.1亿元（前值分别为110.7、128.6亿元），分别同比+22%/18%（前值分别为18%、16%），我们预计2025年归母净利润为160.5亿元，同比+18%，当前市值对应PE分别为20/17/14倍，维持“买入”评级。 风险提示：蓝色经典系列打造不及预期，疫情影响超预期。