Q1订单大幅增长170%，现金流迈入实质性改善阶段

Q1订单高增，看好中长期成长性 22FY公司实现营收650.19亿，同比+13.03%，实现归母净利润25.05亿，同比+17.32%，扣非归母23.95亿，同比+23.59%。23Q1单季营收105.55亿，同比+0.28%，归母净利2.37亿，同比+0.52%，扣非净利润2.30亿，同比+2.31%。继22Q4订单高增99%之后，23Q1公司新签订单202.86亿，同比+170%，新签订单的高增长为23年业绩释放奠定基础。考虑到区域基建景气度叠加龙头在市政、铁路、轨道交通等多领域布局，我们看好公司中长期成长，预计23-25年归母净利润为29/33/38亿元，维持“买入”评级。 业务结构不断优化，经营管理效能持续提升 22FY公司路桥施工/路桥养护业务实现收入592.5/32.8亿元，同比分别+0.95%/-0.44%。其中华北地区收入增长较多达到54.38亿，同比+6.52%，占比提升6.52pct。22FY公司整体毛利率为12.19%，同比+0.42pct，其中路桥施工/路桥养护毛利率为11.69%/16.6%，同比+0.47/2.85pct，目前公司推行主要材料定期核算机制，200余个项目年度利润率提高1%，降本增效效果凸显。22FY公司加快海外业务布局，海外订单首次突破60亿，订单占比达7.4%，首次开拓尼泊尔、坦桑尼亚、阿联酋、土耳其等多个国家市场。此外公司以交通基础设施建设和城市片区综合开发引领产业升级，22年交通基础设施建设、城市片区综合开发两类业务占比均超40%，业务结构持续优化。 现金流大幅改善，费用率基本稳定 22FY期间费用率5.55%，同比+0.1pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.01/-0.04/+0.4/-0.25pct，研发投入大幅增加33.2%；22年资产（含信用）减值损失5.21亿，较21年增加1.50亿，占营收的比例从0.65%提升至0.8%，主要系应收账款的坏账损失增加，综合影响下归母净利率为3.85%，同比+0.14pct。22年公司加强“两金”压降和清收管理，现金流大幅改善，22FYCFO净额为1.52亿，同比少流出25.08亿，收/付现比为62.63%/63.82%，同比+1.01pct/-1.80pct。 看好区域基建景气，维持“买入”评级 23年山东省交通投资计划完成3100亿以上，同比增速达15%，22年中标金额876.2亿，为22年收入的1.35倍，我们看好区域基建的景气度以及公司的竞争优势。考虑到项目施工进度及原材料波动，我们略微调整23/24年归母净利润为29/33亿元（前值为30.2/36.5亿元），新增25年归母净利润预测为38亿，认可给予23年公司6.5倍PE，对应目标价12元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格上涨超预期；工程回款不及预期；项目落地进度不及预期。 财务数据和估值 公司历年经营情况及可比公司估值表 图1：2017-2022年营业收入及增速 图2：2017-2022年归母净利润及增速 表1：可比公司估值表