Q1业绩承压，静待成本改善

业绩简评 公司于4月25日发布一季报，23Q1实现营业收入13.4亿元，同 比-6.7%；实现归母净利润1.8亿元，同比-14.4%；扣非净利润为 1.4亿元，同比-21.7%，略低于预期。 经营分析 23Q1动销不及预期，我们认为主要系1）备货节奏前移，今年春 节集中在去年11-12月备货。2）消费力尚未修复，提价略有扰动，或影响Q1补库情况。预计Q1瓜子、坚果销量均同比约下滑双位数。3）今年2月公司已将10多款特供产品进场零食专营，元气坚果亦进驻山姆渠道，预计Q2逐步起量，助力收入恢复常态化增长。 成本高位+费投增加，扰动盈利水平。23Q1毛利率/净利率分别为 28.5%/13.3%，同比-2.3pct/-1.2pct。主要系1）去年11月葵花籽采购价同比涨幅超10%，国葵成本压力较大。2）渠道结构变化， 人民币(元)成交金额(百万元) 低毛利的零食专营渠道占比逐渐提升。费用端，1）公司加大对坚 果等新品的营销投入，2）销售、管理人员增加，3）增加餐饮定制渠道的研发投入，23Q1销售/管理/研发费率分别同比 +1.4pct/0.8pct/0.9pct。4）所得税费率、财务费率减少（系理 财产品利息收入增加）。 短期基本面承压，期待Q4成本改善。预计随着消费力修复+多元渠道并行，收入增速有望修复。后续可通过产品结构优化、精细化费用管控对冲部分成本压力，且今年葵花籽种植面积略有增加， 公司基本情况（人民币） Q4采购季成本具备下行可能性，后续仍需密切跟踪旺季动销、成本改善情况，期待收入和利润迎来拐点。 盈利预测、估值与评级 预计23-25年公司营业收入分别为78.8/89.9/102.4亿元，分别同比增长14.4%/14.1%/13.9%；归母净利分别为10.7/13.2/16.1亿元，分别同比增长9.4%/23.6%/22.2%，对应PE分别为21x/17x/14x，维持“买入”评级。 风险提示 食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。 67.00 60.00 53.00 46.00 39.00 220425 成交金额洽洽食品沪深300 800 700 600 500 400 300 200 100 0 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 5,985 6,883 7,875 8,988 10,240 营业收入增长率 13.15% 15.01% 14.41% 14.13% 13.93% 归母净利润(百万元) 929 976 1,068 1,319 1,613 归母净利润增长率 15.35% 5.10% 9.38% 23.60% 22.22% 摊薄每股收益(元) 1.832 1.925 2.106 2.602 3.181 每股经营性现金流净额 2.65 3.02 1.80 2.69 3.51 ROE(归属母公司)(摊薄) 19.37% 18.52% 18.07% 19.69% 21.03% P/E 33.50 25.97 20.64 16.70 13.66 P/B 6.49 4.81 3.73 3.29 2.87 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 5,289 5,985 6,883 7,875 8,988 10,240 货币资金 1,267 1,746 3,075 3,144 3,624 4,412 增长率 13.2% 15.0% 14.4% 14.1% 13.9% 应收款项 223 327 464 434 471 537 主营业务成本 -3,603 -4,073 -4,683 -5,423 -6,095 -6,803 存货 1,687 1,462 985 1,337 1,503 1,640 %销售收入 68.1% 68.0% 68.0% 68.9% 67.8% 66.4% 其他流动资产 1,914 2,317 1,746 2,042 2,149 2,256 毛利 1,687 1,913 2,200 2,452 2,893 3,437 流动资产 5,091 5,853 6,269 6,957 7,747 8,845 %销售收入 31.9% 32.0% 32.0% 31.1% 32.2% 33.6% %总资产 72.9% 72.5% 73.3% 72.1% 73.3% 75.2% 营业税金及附加 -46 -53 -58 -67 -76 -87 长期投资 278 497 528 598 668 738 %销售收入 0.9% 0.9% 0.8% 0.9% 0.9% 0.9% 固定资产 1,225 1,331 1,384 1,698 1,754 1,779 销售费用 -516 -604 -701 -795 -881 -1,003 %总资产 17.6% 16.5% 16.2% 17.6% 16.6% 15.1% %销售收入 9.8% 10.1% 10.2% 10.1% 9.8% 9.8% 无形资产 279 276 269 275 279 284 管理费用 -243 -266 -342 -386 -413 -471 非流动资产 1,888 2,220 2,278 2,690 2,821 2,919 %销售收入 4.6% 4.4% 5.0% 4.9% 4.6% 4.6% %总资产 27.1% 27.5% 26.7% 27.9% 26.7% 24.8% 研发费用 -36 -45 -54 -55 -63 -72 资产总计 6,979 8,072 8,547 9,647 10,568 11,764 %销售收入 0.7% 0.8% 0.8% 0.7% 0.7% 0.7% 短期借款 88 289 235 6 6 6 息税前利润（EBIT） 845 944 1,046 1,149 1,459 1,803 应付款项 676 887 787 929 1,010 1,128 %销售收入 16.0% 15.8% 15.2% 14.6% 16.2% 17.6% 其他流动负债 692 748 839 995 1,040 1,149 财务费用 25 31 12 -14 -15 -2 流动负债 1,456 1,924 1,861 1,930 2,057 2,283 %销售收入 -0.5% -0.5% -0.2% 0.2% 0.2% 0.0% 长期贷款 0 0 0 400 400 400 资产减值损失 0 -6 -6 0 0 0 其他长期负债 1,315 1,352 1,415 1,403 1,402 1,402 公允价值变动收益 5 15 5 0 0 0 负债 2,771 3,276 3,276 3,733 3,859 4,085 投资收益 42 34 54 60 60 60 普通股股东权益 4,207 4,794 5,269 5,909 6,701 7,669 %税前利润 4.2% 3.1% 4.4% 4.6% 3.7% 3.0% 其中：股本 507 507 507 507 507 507 营业利润 923 1,028 1,121 1,205 1,512 1,870 未分配利润 1,792 2,317 2,864 3,504 4,296 5,263 营业利润率 17.5% 17.2% 16.3% 15.3% 16.8% 18.3% 少数股东权益 1 2 3 5 8 10 营业外收支 74 99 99 100 100 100 负债股东权益合计 6,979 8,072 8,547 9,647 10,568 11,764 税前利润利润率 99718.9% 1,12718.8% 1,22117.7% 1,30516.6% 1,61217.9% 1,97019.2% 比率分析 所得税 -192 -197 -242 -235 -290 -355 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 19.3% 17.5% 19.8% 18.0% 18.0% 18.0% 每股指标 净利润 805 930 978 1,070 1,322 1,615 每股收益 1.588 1.832 1.925 2.106 2.602 3.181 少数股东损益 0 1 2 3 3 3 每股净资产 8.298 9.456 10.392 11.655 13.217 15.125 归属于母公司的净利润 805 929 976 1,068 1,319 1,613 每股经营现金净流 1.177 2.652 3.022 1.800 2.690 3.508 净利率 15.2% 15.5% 14.2% 13.6% 14.7% 15.7% 每股股利 0.700 0.800 0.850 0.842 1.041 1.272 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 19.14% 19.37% 18.52% 18.07% 19.69% 21.03% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 11.54% 11.50% 11.42% 11.07% 12.49% 13.71% 净利润 805 930 978 1,070 1,322 1,615 投入资本收益率 12.35% 12.27% 12.26% 12.36% 14.22% 15.76% 少数股东损益 0 1 2 3 3 3 增长率 非现金支出 136 153 176 171 198 221 主营业务收入增长率 9.35% 13.15% 15.01% 14.41% 14.13% 13.93% 非经营收益 -57 -75 -63 -108 -74 -74 EBIT增长率 36.84% 11.75% 10.71% 9.91% 26.96% 23.61% 营运资金变动 -287 337 441 -220 -83 16 净利润增长率 33.40% 15.35% 5.10% 9.38% 23.60% 22.22% 经营活动现金净流 597 1,345 1,532 913 1,364 1,779 总资产增长率 29.03% 15.66% 5.89% 12.87% 9.54% 11.32% 资本开支 -207 -173 -211 -413 -159 -149 资产管理能力 投资 -70 -527 412 -170 -170 -170 应收账款周转天数 15.3 16.4 19.4 19.0 18.0 18.0 其他 99 104 112 60 60 60 存货周转天数 155.9 141.1 95.4 90.0 90.0 88.0 投资活动现金净流 -178 -596 313 -523 -269 -259 应付账款周转天数 53.7 54.1 49.2 47.0 45.0 45.0 股权募资 1,340 0 0 0 0 0 固定资产周转天数 77.1 80.8 72.0 69.2 60.9 52.9 债权募资 -207 200 -58 187 0 0 偿债能力 其他 -616 -423 -475 -507 -614 -731 净负债/股东权益 -38.57% -46.93% -59.30% -52.83% -55.22% -59.81% 筹资活动现金净流 517 -223 -533 -320 -614 -731 EBIT利息保障倍数 -33.4 -30.8 -90.0 80.8 98.5 1,086.4 现金净流量 933 532 1,307 70 481 788 资产负债率 39.71% 40.58% 38.33% 38.69% 36.52% 34.72% 来源：公司年报、国金证券研究所 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。