紫杉醇聚合物胶束的单季销售近亿，产能蓄力后劲可期

事件 2023年4月25日，公司发布2023年1季报，1Q23营收9240万 元，同比增长169.06%；归母/扣非净利润5503/4780万元，同比增长78.98%/106.73%。业绩符合预期。 点评 紫杉醇胶束纳入指南，销售提速在即。（1）相较1Q22的3434万， 1Q23公司紫杉醇聚合物胶束的单季度销售近1亿元，扣非净利润翻倍，增势确定。（2）该产品自2021年10月上市以来相继纳入 多个权威诊疗指南：2023年4月24日获《中国临床肿瘤学会（CSCO）非小细胞肺癌诊疗指南（2023）》I级推荐。我们认为，随着更多的指南推荐，产品影响力和进院销售有望进一步加大和提速。 研发加力，管线丰富，成长后劲充分。（1）公司针对核心产品注 射用紫杉醇聚合物胶束，已开展Ⅱ/Ⅲ期临床试验20余项，涉及 人民币(元)成交金额(百万元) 的癌种包含乳腺癌、肺癌、胰腺癌、胃癌、胆管癌、结直肠癌、 食管癌、头颈部肿瘤和卵巢癌等癌种。其中，针对乳腺癌的扩大适应症Ⅲ期试验，以及针对晚期肺鳞癌、联合PD-1（特瑞普利单抗）与白紫联合PD-1做头对头比较的Ⅲ期试验，皆已获批临床。 （2）公司同时已在开展两种靶向纳米紫杉醇聚合物胶束的研发，一种为针对胰腺肿瘤治疗研发的靶向性PMC（靶向多肽偶联纳米胶束）药物；另一种为针对前列腺肿瘤、胰腺肿瘤治疗研发的靶向性AMC（靶向小分子偶联纳米胶束）药物。两种药物是通过在紫杉醇纳米胶束表面修饰靶向性多肽或小分子，通过主动靶向性纳米 公司基本情况（人民币） 药物递送系统，大幅增加药物在肿瘤组织的富集量，以增强疗效。产能就绪，紫杉醇放量可持续。（1）产能建设方面，公司现有厂房新增设的生产线已完成全部硬件建设，具备年产100万支注射 用紫杉醇聚合物胶束产能，预计2023年中期可正式商业化投产； 随着公司500万支紫杉醇聚合物配套设施募投项目的推进，产品的营销需求将获得充足产能保障。（2）产品商业化持续推进。公司自营销售队伍已有120余人，紫杉醇胶束在全国27个省市挂网成功。我们认为，随着该产品进入权威临床指南推荐等各项催化推动进院提速，相较于此前DTP药房为主的销售市场，新增院内销售市场将使公司销售增长提速。 盈利预测、估值与评级 133.00 116.00 99.0082.0065.0048.00 220425 成交金额上海谊众沪深300 1,000 800 600 400 200 0 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 4 236 498 860 1,353 营业收入增长率 n.a. n.a. 111% 73% 57.32% 归母净利润(百万元) -4 143 304 558 896 归母净利润增长率 n.a. n.a. 112% 84% 60.67% 摊薄每股收益(元) -0.038 0.993 1.918 3.524 5.662 每股经营性现金流净额 -0.46 0.77 1.86 3.61 5.95 ROE(归属母公司)(摊 n.a. n.a. 19.25% 26.76% 30.97% 薄)P/E n.a. n.a. 41.76 22.73 14.15 P/B n.a. 7.61 8.04 6.08 4.38 我们维持盈利预测，预计2023/24/25年营收4.98/8，6/13.53亿元，同比增加111%/73%/57%；归母净利润3.04/5.58/8.96亿元，同比增加112%/84%/61%。维持“买入”评级。 风险提示 单一产品依赖、商业化不达预期、大股东减持等风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 0 4 236 498 860 1,353 货币资金 0 110 710 813 893 1,622 增长率 n.a. n.a. n.a. n.a. 72.8% 57.3% 应收款项 0 4 42 49 85 134 主营业务成本 0 0 -17 -37 -65 -101 存货 1 12 17 31 53 83 %销售收入 n.a. n.a. 7.2% 7.5% 7.5% 7.5% 其他流动资产 56 867 430 442 458 480 毛利 0 4 219 460 796 1,252 流动资产 58 994 1,200 1,335 1,489 2,320 %销售收入 n.a. n.a. 92.8% 92.5% 92.5% 92.5% %总资产 22.3% 82.8% 88.6% 82.6% 69.3% 77.5% 营业税金及附加 0 0 -1 -2 -3 -5 长期投资 0 0 0 0 0 0 %销售收入 n.a. n.a. 0.4% 0.4% 0.4% 0.4% 固定资产 88 84 121 165 539 548 销售费用 0 -2 -89 -124 -172 -244 %总资产 33.9% 7.0% 9.0% 10.2% 25.1% 18.3% %销售收入 n.a. n.a. 37.7% 25.0% 20.0% 18.0% 无形资产 10 9 9 14 19 23 管理费用 -12 -15 -10 -20 -34 -54 非流动资产 201 207 155 282 661 675 %销售收入 n.a. n.a. 4% 4.0% 4.0% 4.0% %总资产 77.7% 17.2% 11.4% 17.4% 30.7% 22.5% 研发费用 -18 -13 -8 -20 -26 -41 资产总计 259 1,201 1,355 1,616 2,149 2,995 %销售收入 n.a. n.a. 3% 4.0% 3.0% 3.0% 短期借款 3 17 0 0 0 0 息税前利润（EBIT） -30 -27 112 294 560 908 应付款项 5 3 23 28 48 75 %销售收入 n.a. n.a. 47.3% 59.1% 65.1% 67.1% 其他流动负债 4 2 7 9 15 23 财务费用 2 6 18 15 17 25 流动负债 12 21 30 37 63 98 %销售收入 n.a. n.a. -8% -3.1% -2.0% -1.9% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 0 0 其他长期负债 4 4 6 3 3 3 公允价值变动收益 0 3 1 0 0 0 负债 15 25 35 40 65 101 投资收益 3 2 12 10 10 10 普通股股东权益 244 1,176 1,319 1,577 2,084 2,894 %税前利润 -15.7% -23.6% 8.0% 3.1% 1.7% 1.1% 其中：股本 79 106 144 158 158 158 营业利润 -22 -9 152 319 587 943 未分配利润 -23 -27 105 348 856 1,665 营业利润率 n.a. n.a. 64.2% 64.2% 68.3% 69.7% 少数股东权益 0 0 0 0 0 0 营业外收支 0 0 -2 0 0 0 负债股东权益合计 259 1,201 1,355 1,616 2,149 2,995 税前利润 -22 -9 150 319 587 943 利润率 n.a n.a 63.4% 64.2% 68.3% 69.7% 比率分析 所得税 0 5 -7 -16 -29 -47 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 n.a n.a 4.5% 5.0% 5.0% 5.0% 每股指标 净利润 -22 -4 143 304 558 896 每股收益 n.a. -0.038 0.993 1.918 3.524 5.662 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 每股净资产 n.a. 11.111 9.168 9.961 13.167 18.283 归属于母公司的净利润 -22 -4 143 304 558 896 每股经营现金净流 n.a. -0.461 0.770 1.859 3.614 5.950 净利率 n.a. n.a. 60.5% 61.0% 64.9% 66.2% 每股股利 0.000 0.000 0.000 0.320 0.350 0.600 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 n.a. n.a. n.a. 19.25% 26.76% 30.97% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 n.a. n.a. n.a. 18.78% 25.95% 29.92% 净利润 -22 -4 143 304 558 896 投入资本收益率 n.a. n.a. n.a. 17.73% 25.53% 29.81% 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 增长率 非现金支出 7 7 8 7 21 36 主营业务收入增长率 n.a. n.a. n.a. 111% 73% 57.32% 非经营收益 -6 -17 -25 -18 -10 -10 EBIT增长率 n.a. n.a. n.a. 164% 90% 62.15% 营运资金变动 0 -36 -16 -25 -49 -66 净利润增长率 n.a. n.a. n.a. 112% 84% 60.67% 经营活动现金净流 -20 -49 111 268 520 856 总资产增长率 -6.77% 363.88% 13% 19.32% 32.98% 39.32% 资本开支 -5 -3 -36 -129 -400 -50 资产管理能力 投资 0 0 0 0 0 0 应收账款周转天数 n.a. n.a. 36.0 36.0 36.0 36.0 其他 22 -782 538 10 10 10 存货周转天数 n.a. n.a. 310.2 300.0 300.0 300.0 投资活动现金净流 17 -786 502 -119 -390 -40 应付账款周转天数 n.a. n.a. 243.6 250.0 250.0 250.0 股权募资 0 1,008 0 0 0 0 固定资产周转天数 n.a. n.a. 126.9 70.1 197.3 126.5 债权募资 3 14 -17 0 0 0 偿债能力 其他 0 -77 0 -46 -50 -86 净负债/股东权益 -15.44% -78.80% -79.54% -73.06% -59.09% -67.78% 筹资活动现金净流 3 945 -17 -46 -50 -86 EBIT利息保障倍数 13.3 4.6 -6.1 -19.3 -32.8 -36.1 现金净流量 0 110 596 103 80 730 资产负债率 5.91% 2.08% 2.61% 2.45% 3.04% 3.37% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析 日期一周内一月内二月内三月内六月内 市场中相关报告评级比率分析说明： 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持” 得2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 最终评分与平均投资建议对照： 1.00=买入；1.01~2.0=增持；2.01~3.0=中性 3.01~4.0=减持 来源：聚源数据 序号 日期 评级 市价 目标价 1 2022-12-31 买入 69.80 93.60～93.60 2 2023-03-01 买入 96.50 N/A 3 2023-04-02 买入 88.44 N/A 4 2023-04-24 买入 86.30 N/A 历史推荐和目标定价(人民币) 来源：国金证券研究所 投资评级的说明： 买