宏观经济专题：美联储的“电车难题” ——美国银行业风险与降息的条件

2023年04月25日 宏观研究团队 美联储的“电车难题”——美国银行业风险与降息的 条件 ——宏观经济专题 何宁（分析师）潘纬桢（联系人） hening@kysec.cn 证书编号：S0790522110002 panweizhen@kysec.cn 证书编号：S0790122110044 相关研究报告 SVB等银行倒闭事件的突然发生，使得市场担心美国银行业会持续受到冲击，甚至引发金融危机。当前美国银行业风险传染至何处？对美国经济、美联储货币政策将会产生什么样的影响，是当前有待厘清的重要问题。 美国银行业危机的“过去与现在” 1.以史为鉴，美联储加息后期银行倒闭并非首次。综合来看，1980年代美国银 行业倒闭浪潮与当前有诸多相似之处。根据FDIC研究，当时银行业倒闭潮：一是全国范围内的经济金融环境、监管与法规变动成为银行业倒闭潮的先决条件；二是一系列的地方和行业衰退使得银行经营环境变差，这是银行业倒闭的主要原因；三是部分银行采取了较为激进的经营和风险策略，且监管政策执行不到位，最终导致大量的银行倒闭且主要集中在农业、石油、地产（商业地产尤为严重）； 2.当前美国银行业的“强与弱”。从当前银行业的整体经营情况来看，美国银行业的整体状况尚算良好，主要的经营指标均有较大程度的改善，商业地产的风险 也相对可控。需要防范的是流动性的风险以及部分区域/行业下行带动部分专业 《中国经济不会出现通缩—宏观周报》-2023.4.23 《财政收入改善印证经济复苏——3月财政数据点评—宏观经济点评》 -2023.4.19 《迎接复苏——兼评一季度经济数据 —宏观经济点评》-2023.4.18 银行的经营压力上升，硅谷银行和签名银行的倒闭正是这种情况的集中体现。 银行业流动性冲击风险逐渐缓和 1.中小银行存款快速外流“暂告段落”。从美国中小银行的资产负债表端来看， 3月22日后存款流出趋势已经基本停止，大型银行的存款金额已经开始重新下行。从货币基金的资产规模来看，中小银行存款流出的速度亦在放缓。美联储的贴现窗口使用量和BTFP用量在3月底亦开始回落。 2.流动性环境有所改善，但压力仍存。从银行准备金、隔夜逆回购使用量来看，金融机构面临的流动性压力仍然可控，但美国中小银行流动性水平并不乐观。从流动性指标价的角度来看，整体的流动性紧张局面并未出现，但部分银行间市场 的流动性指标仍然较风险事情发生前要高。从FRA-OIS利差来看，当前银行间市场的流动性压力似乎仍存。 美联储的“电车难题” 1.我们认为当前美国银行业短期内最危险阶段或许正在过去，但是从中长期来看，银行业面临的压力或许有增无减，不确定性并没有完全消失，还需要对美国银行的相关指标保持关注。 2.对美联储而言，我们认为其当前仍面临着“电车难题”，即如何权衡抗通胀、防风险和稳定经济增长之间的关系。当前美联储选择维持高利率一段时间，并提供足够的流动性工具，但并未说明持续多久。我们认为美联储的降息条件或将是 通胀水平连续确定性下行，同时经济增长速度有较大幅度的下行，此时美联储对于通胀和增长的平衡或将逐渐转向经济增长，这样的组合最快或在2023年底出现，届时联储内部或将逐渐开始讨论降息的可能性，并在随后开启降息进程。 宏观研 究 宏观经济专题 开源证券 证券研究报 告 风险提示：美国经济超预期衰退，恐慌情绪超预期。 目录 1、美国银行业危机的“过去与现在”3 1.1、以史为鉴，美联储加息后期银行倒闭并非首次3 1.2、当前美国银行业的“强与弱”7 2、银行业流动性冲击风险逐渐缓和10 2.1、中小银行存款快速外流“暂告段落”10 2.2、流动性环境有所改善，但压力仍存13 3、美联储的“电车难题”16 4、风险提示18 图表目录 图1：美联储加息后期银行倒闭数量较多3 图2：美国1980年代通胀水平开始下降4 图3：美国1980年代中后期经济并未继续衰退5 图4：美国农产品价格在1980年代后下跌6 图5：1970年代石油价格上涨较快6 图6：美国1970年代非住宅建筑产出提升较多7 图7：美国倒闭银行房地产贷款占总资产比重较高7 图8：美国银行净息差有所扩大8 图9：美国银行准备金覆盖率上升8 图10：美国银行3年期以上资产比重上升8 图11：中小银行5年期以上贷款占比最高8 图12：中小银行商业地产贷款占比较高9 图13：美国商业地产空置率后续预计下行（%）9 图14：商业地产债务持有者分布较为均匀9 图15：不同类型商业地产CMBS60天以上拖欠率（%）有所降低10 图16：美国小银行存款流出趋势暂停11 图17：中小银行持有国债与MBS止跌回升11 图18：美国大银行存款短暂流入12 图19：美国大型银行大额存款继续流入12 图20：货币基金规模出现负增长12 图21：BTFP用量出现下降13 图22：美联储贴现窗口使用量有所下降13 图23：纽约联储和旧金山联储资产端已经开始下降13 图24：美国银行准备金略有下降14 图25：美联储隔夜逆回购用量继续上升14 图26：美国中小银行准备金/总资产近期重新下行14 图27：SOFR并未出现大幅上升15 图28：OBFR利率保持平稳15 图29：FRA-OIS利率保持较高位置15 图30：美国银行业贷款金额开始止跌16 图31：美国区域银行搜索指数3月份快速上升17 表1：美国历史上倒闭规模排名前20的银行3 2023年3月以来，Silvergate、硅谷银行（SVB）及签名银行（SignatureBank）的相继倒闭，以及第一共和银行的持续动荡，使得美国银行业的风险骤然暴露。中小银行由于自身实力较弱，风险管理水平相对较差，在这场风波中遭受到了较为严重的负面冲击。银行业危机的突然发生，使得市场担心在当前高利率的水平下，美国银行业会持续受到冲击，甚至引发金融危机。当前美国银行业风险传染至何处？后续如何观测风险的持续性与严重性，对美联储货币政策将会产生什么样的影响，是当前有待厘清的重要问题。 1、美国银行业危机的“过去与现在” 1.1、以史为鉴，美联储加息后期银行倒闭并非首次 在美国银行业发展的过程中，被挤兑倒闭是贯穿其中的常态。根据FDIC数据，自1970年以来美国共倒闭了超过3000家银行。其中1980年代与2008年金融危机 前后是美国银行倒闭的两波高潮。考虑到1980年后美联储开始主要使用利率工具（加息）来对经济进行调节，不难发现近两波银行倒闭数量较多时期，大多处于美联储加息后期附近。如果按照资产规模对过去倒闭银行进行排序观察，在美联储快速加息的后期，倒闭银行的资产规模亦相对较大。 图1：美联储加息后期银行倒闭数量较多 美国银行倒闭数（右轴） 美国:联邦基金目标利率 %个 12600 10500 8400 6300 4200 2100 1982 1984 1986 1988 1990 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2013 2015 2017 2019 2021 2023 00 数据来源：FDIC、Bloomberg、开源证券研究所 资产规模（十亿通胀调整的资产规模（2021， 排名倒闭银行名称倒闭时间 美金） 十亿美金） 1WashingtonMutual 2008 307 386 2SiliconValleyBank 2023 209 209 3SignatureBank 2023 118 118 4ContinentalIllinoisNationalBankandTrust 1984 40 104 5FirstRepublicBankCorporation 1988 32.5 74 6AmericanSavingsandLoan 1988 30.2 69 表1：美国历史上倒闭规模排名前20的银行 7BankofNewEngland 1991 21.7 43 8IndyMac 2008 32 40 9MCorp 1989 18.5 40 10GibraltarSavingsandLoan 1989 15.1 33 11ColonialBank 2009 25 32 12FirstCityNationalBank 1988 13 30 13HomeFedBank 1992 12.2 24 14FBOPCorpbankingsubsidiaries 2009 18.4 23 15SoutheastBank 1991 10.5 21 16CityFederalSavingsandLoan 1989 9.8 21 17Goldome 1991 9.9 20 18ImperialFederalSavingsAssoc. 1990 9.6 20 19FranklinNationalBank 1974 3.7 20 20GreatAmericanBank 1991 9.5 19 资料来源：FDIC、开源证券研究所 从宏观经济背景以及美联储货币政策操作来看，1980-1994年美国银行业倒闭浪潮与当前有诸多相似之处，一则1980年代美国刚经历了十余年的“滞胀”时期，通胀处于高位向下的过程中；二则美联储实施了快速加息政策以抑制通胀，因此对彼时美国银行业的倒闭进行复盘分析有一定的必要。 图2：美国1980年代通胀水平开始下降 % 美国CPI同比美国核心CPI同比 16 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 1971 1973 1975 1977 1979 1981 1983 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023 -4 数据来源：Wind、开源证券研究所 根据FDIC对1980年代美国银行业倒闭浪潮的研究1，彼时银行业倒闭潮并不是单一因素导致的，其背后是多种力量的共同作用：一是全国范围内的经济金融环境、监管与法规变动成为银行业倒闭潮的先决条件；二是一系列的地方和行业衰退使得银行经营环境变差，这是银行业倒闭的主要原因；三是部分银行采取了较为激进的经营和风险策略，且监管政策执行不到位，最终导致大量的银行倒闭。与之相伴随 1FederalDepositInsuranceCorporation(FDIC).1997.HistoryoftheEighties:LessonsfortheFuture.Vol.1,AnExaminationoftheBankingCrisesofthe1980sandEarly1990s. 的是，当时银行的倒闭呈现出非常明显的集中性，即倒闭的银行业主要集中在农业、石油、地产（商业地产尤为严重），这反映经济形势的变化对银行业倒闭起到了举足轻重的作用，具体而言： 从大的宏观经济背景来看，在美联储的快速加息下，1980年代美国已经基本上从“滞胀”的泥潭中走出，经济虽在初期遭遇了较长时间的衰退，但到了1980年代中后期，美国经济都未再经历衰退，因此银行危机体现出一定的滞后性和区域性。 图3：美国1980年代中后期经济并未继续衰退 %美国GDP环比折年率美国GDP同比增长 20 15 10 5 0 -5 1967 1968 1969 1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977 1978 1979 1980 1981 1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 -10 数据来源：NBER、Wind、开源证券研究所，灰色阴影为NBER衰退 从农业方面来看，从1970年开始，苏联等国家大幅增加了对粮食的进口，导致 1971-1972年世界小麦出口增长了近29%。而随之而来的恶劣天气因素导致的世界粮 食产量不足，带动了大豆价格在1973-197