军品计划性强，短期承压不改长期成长逻辑

智明达（688636） 公司点评 军品计划性强，短期承压不改长期成长逻辑 公司价格与沪深300走势比较 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% 智明达沪深300 分析师：陈晶 执业证书号：S0010522070001邮箱：chenjing@hazq.com 分析师：张天 执业证书号：S0010520110002邮箱：zhangtian@hazq.com 相关报告 1.弹载、机载高增长，剔除股份支付业绩表现亮眼2022-04-11 2.弹载、机载景气度延续，收入端持续超预期2022-08-21 3.收入端基本盘仍在，利润端或迎来改善2023-02-28 主要观点： 投资评级：买入（维持） 报告日期： 2023-04-25 收盘价（元） 86.55 近12个月最高/最低（元） 163.00/70.90 总股本（百万股） 50.50 流通股本（百万股） 29.98 流通股比例（%） 59.38 总市值（亿元） 43.71 流通市值（亿元） 25.95 事件回顾： 公司发布2022年年报和2023年一季报，2022年度实现营收5.41亿元，同比增长20.35%，实现归母净利润0.75亿元，同比下降 32.40%。收入方面，受国内疫情和成都地区高温限电影响，导致部分产品不能按期交付或确认收入。成本方面，受原材料价格上涨，销售结构变化、国产化因素影响，毛利率持续下降。费用方面，随着公司人员规模扩大，薪酬及福利等费用有较大幅度上涨。此外，参股公司铭科思继续亏损。 2023年Q1实现营收0.68亿元，同比下降32.18%，因军品特点部分前期交付产品尚未签订合同无法确认收入，公司Q1发出商品余额较去年同期增长69%，同时，截至一季度末，公司在手订单6.04亿元（含口头订单），较上年同期增长19.6%。由于公司所处行业计划较强，预计今年在补齐收入缺口的基础上，还能享有一定的增长，放长远看，公司成长逻辑并没有改变。 行业景气度延续，公司机载领域市场空间大、弹载领域成长性好 机载领域，航电系统占到整个军用飞机价值量接近一半，受益于主战 机型放量以及航电系统价值量提升，公司机载嵌入式计算机有望实现稳步增长；弹载领域，受益于主战弹型放量以及精确制导渗透率提升，公司弹载嵌入式计算机有望维持较高增速；车载和舰载领域，主要受益于武器平台的信息化改造，有望跟随行业平稳增长，公司车载 和舰载嵌入式计算机由于历史基数原因存在一定波动。目前，军用嵌 入式计算机供不应求、外协需求旺盛，未来，军用无人机和电子对抗领域的需求增加将给行业带来进一步扩容。 军用嵌入式计算机行业格局较为分散，国内目前主要由各军工院所的计算机所主导，民参军企业作为作为配套和补充市场份额还很低，公司在元器件国产化方面先发优势明显，同时在多个新技术方向上持续提升核心竞争力。在计算控制方向，持续适配主流的处理器平台与国产操作系统，对多个新处理平台进行预研验证；在无人机领域，飞控计算机、任务计算机、视觉导航计算机等系统成功列装应用；在信号 处理方向，提升团队AI处理的能力，在多个主流AI平台上完成运行LeNet等多种AI网络模型；在大容量存储方向，完成文件系统优化，并着手开发新型文件系统；在图形图像方向，红外图像读出在640*512分辨率下成熟应用、列装和量产，在1K分辨率下完成技术预研和技术积累。未来，公司份额提升空间还很大。 投资建议 我们认为，公司符合大市场小公司的特性，配套主流型号装备、产品高度定制化构筑竞争壁垒，在研项目饱满、远期成长动能充沛，精细化管理、平台化研发体系运行效率稳步提升，股权激励费用摊销下降，铭科思微也有望扭亏后实现并表。我们调整公司2023-2024年归 母净利润预测值1.43亿元和2.03亿元（前值1.92亿元和2.82亿 元），新增2025年预测值3.01亿元。对应EPS分别为2.83、4.02元和5.95元，当前股价对应2023-2025年PE分别为 30.59X/21.53X/14.54X。维持“买入”评级。 风险提示 1）下游订单释放节奏不及预期；2）元器件国产化、进口料涨价、产品结构变化以及军审价导致毛利率持续下滑风险。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 541 677 856 1109 收入同比（%） 20.3% 25.2% 26.4% 29.7% 归属母公司净利润 75 143 203 301 净利润同比（%） -32.4% 89.6% 42.0% 48.1% 毛利率（%） 51.9% 50.1% 48.4% 46.7% ROE（%） 7.7% 12.7% 15.4% 18.7% 每股收益（元） 1.50 2.83 4.02 5.95 P/E 70.23 30.59 21.53 14.54 P/B 5.42 3.88 3.32 2.72 EV/EBITDA 50.70 24.23 16.83 11.11 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 1122 1373 1792 2275 营业收入 541 677 856 1109 现金 118 126 313 425 营业成本 260 338 442 592 应收账款 459 574 725 938 营业税金及附加 5 6 7 10 其他应收款 2 2 3 4 销售费用 29 30 30 30 预付账款 4 5 6 8 管理费用 46 47 47 47 存货 335 415 483 566 财务费用 0 -1 -3 -7 其他流动资产 205 251 263 334 资产减值损失 -7 -1 -1 -1 非流动资产 385 375 360 348 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 164 164 164 164 投资净收益 -14 -3 0 6 固定资产 192 181 164 150 营业利润 73 154 223 334 无形资产 6 7 8 10 营业外收入 0 0 0 0 其他非流动资产 24 24 24 24 营业外支出 0 0 0 0 资产总计 1507 1748 2153 2622 利润总额 73 154 223 334 流动负债 494 592 804 985 所得税 -2 11 20 33 短期借款 48 0 30 -50 净利润 75 143 203 301 应付账款 145 188 246 330 少数股东损益 0 0 0 0 其他流动负债 301 404 528 706 归属母公司净利润 75 143 203 301 非流动负债 31 31 31 31 EBITDA 104 176 244 352 长期借款 10 10 10 10 EPS（元） 1.50 2.83 4.02 5.95 其他非流动负债 21 21 21 21 负债合计 524 623 835 1016 主要财务比率 少数股东权益 0 0 0 0 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 股本 50 50 50 50 成长能力 资本公积 553 553 553 553 营业收入 20.3% 25.2% 26.4% 29.7% 留存收益 379 522 715 1002 营业利润 -39.1% 109.5% 45.1% 49.7% 归属母公司股东权 982 1125 1318 1606 归属于母公司净利 -32.4% 89.6% 42.0% 48.1% 负债和股东权益 1507 1748 2153 2622 获利能力毛利率（%） 51.9% 50.1% 48.4% 46.7% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 13.9% 21.1% 23.7% 27.1% 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 7.7% 12.7% 15.4% 18.7% 经营活动现金流 -106 75 177 211 ROIC（%） 8.7% 12.5% 14.7% 18.8% 净利润 75 143 203 301 偿债能力 折旧摊销 16 23 23 24 资产负债率（%） 34.8% 35.6% 38.8% 38.8% 财务费用 0 2 1 0 净负债比率（%） 53.4% 55.4% 63.3% 63.3% 投资损失 14 3 0 -6 流动比率 2.27 2.32 2.23 2.31 营运资金变动 -234 -98 -53 -113 速动比率 1.59 1.61 1.62 1.73 其他经营现金流 332 242 258 418 营运能力 投资活动现金流 53 -17 -9 -6 总资产周转率 0.36 0.39 0.40 0.42 资本支出 -38 -14 -9 -12 应收账款周转率 1.18 1.18 1.18 1.18 长期投资 90 0 0 0 应付账款周转率 1.79 1.79 1.79 1.79 其他投资现金流 2 -3 0 6 每股指标（元） 筹资活动现金流 -3 -49 19 -93 每股收益 1.50 2.83 4.02 5.95 短期借款 48 -48 30 -80 每股经营现金流 -2.10 1.48 3.51 4.18 长期借款 10 0 0 0 每股净资产 19.45 22.28 26.11 31.80 普通股增加 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 24 0 0 0 P/E 70.23 30.59 21.53 14.54 其他筹资现金流 -85 -2 -11 -13 P/B 5.42 3.88 3.32 2.72 现金净增加额 -56 8 187 112 EV/EBITDA 50.70 24.23 16.83 11.11 资料来源：公司公告，华安证券研究所 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形 式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 投资评级说明 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相