业绩超预期，预制菜肴持续高增

仅供机构投资者使用证券研究报告|公司点评报告 2023年04月24日 业绩超预期，预制菜肴持续高增 安井食品(603345) 评级： 买入 股票代码： 603345 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 176.54/112.01 目标价格： 总市值(亿) 444.16 最新收盘价： 151.44 自由流通市值(亿) 444.16 自由流通股数(百万) 293.29 事件概述 公司2022年实现营业收入121.83亿元，同比+31.39%；归母净利润11.01亿元，同比+61.37%；扣非归母 净利润9.98亿元，同比+78.22%。 2023Q1公司实现营业收入31.91亿元，同比+36.43%；归母净利润3.62亿元，同比+76.94%；扣非归母净 利润3.45亿元，同比+94.31%。 分析判断: ►收入高增亮眼，预制菜肴加速放量 22年得益于公司加快产能布局、加强产品销售推广、加大渠道开发，规模效应逐渐显现，加之BC兼顾、均衡发展的产品矩阵和渠道资源共同作用，产品渗透率及市场份额不断提升，实现收入高增31.4%。 分产品来看，公司面米制品/肉制品/鱼糜制品/菜肴制品分别实现营收24.14/23.84/39.45/30.24亿元，同比+17.56%/+11.28%/+13.44%/+111.61%，火锅料和面米制品业绩稳步增长，产品力、渠道力和品牌力持续增强；预制菜肴业务快速上量，高增111.6%，其中“安井”虾滑，“冻品先生”酸菜鱼、藕盒，“安井小厨”小酥肉、荷香糯米鸡，新宏业、新柳伍小龙虾系列产品等表现较好，同时新柳伍并表、新成立安井小厨亦带给预制菜肴业务增量。 分渠道来看，经销商/商超/特通直营/新零售/电商收入分别为98.04/9.78/8.31/4.39/1.30亿元，分别同比+26.95%/+6.03%/+116.79%/+146.69%/+98.33%，经销商仍是核心渠道，公司在开拓和巩固原有渠道的同时，加强与前置仓电商合作，深度拓展电商渠道，叠加并表影响，特通直营、新零售、电商渠道高增。 分地区来看，华东/华北/华中/东北/华南/西南/西北/境外收入分别为56.22/16.10/15.16/10.38/10.37/6.76/5.75/1.08亿元，分别同比 +23.92%/+40.63%/+45.28%/+26.23%/+34.68%/+20.21%/+61.07%/+207.34%，公司通过渠道下沉、新品推广等方 式，各区域均衡增长，华中、华北及西北等部分区域受并表影响，增幅较高。 公司23Q1实现收入31.91亿元，同比+36.4%，火锅料和米面制品稳步增长，预制菜肴持续高增64.7%，主要系冻品先生和安井小厨持续高增和新柳伍并表带来。 ►毛利率平稳+费用率上升，盈利规模持续提升 22年成本端来看，公司毛利率为21.96%，较去年同期-0.16pct，其中鱼糜制品毛利率同比增加3.52pct，主要系鱼糜原材料采购成本下降及优化产品结构；菜肴制品毛利率减少2.79pct，主要系原材料价格上涨。费用端来看，销售/管理/研发/财务费用率为7.17%/2.81%/0.77%/-0.62%，分别同比-1.98pct/-0.64pct/-0.18pct/-0.63pct，销售费用率下降较多，主要系广告宣传费用下降较多；财务费用率下降较多，主要系非公开发行股票募集的资金利息收入增加所致；综合来看，规模提升和内部提效带来费用率优化，期间费用率下降3.43pct。综合来看，公司收入规模扩张+费用率下降，带动公司实现归母净利润11.01亿元，同比 +61.4%，对应归母净利率9.17%，同比提升1.76pct，盈利规模持续扩张。 23Q1公司受益于规模效应+成本端压力缓解，毛利率同比上升0.51pct；费用端销售/管理/研发/财务费用率为7.36%/2.82%/0.58%/-0.64%，分别同比-2.95pct/-0.22pct/-0.30pct/-0.30pct，综合期间费用率下降3.77pct，其中销售费用率下降较多，主因促销人员数量和促销费用减少。公司Q1实现归母净利润3.62亿元，同比+76.94%，对应的归母净利率同比上涨2.66pct至11.62%。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 ►产品创新+渠道扫盲，经营质量持续提升 展望全年来看，公司产能端将继续推进湖北安井一期、河南安井二期、四川安井二期等项目的逐步投产，以及广东安井一期、山东安井一期、泰州安井三期、辽宁安井三期、河南安井三期等项目的建设，持续扩大规模效应；品牌端将加大面向消费者的广宣投入，不断提升品牌知名度和美誉度；产品端坚持“研发一代、生产一代、储备一代”的新品规划思路，“及时跟进、持续改进、适度创新”的新产品研发策略及“竞品导向、渠道导向、专柜导向”竞争策略，计划推出“锁鲜装4.0+虾滑系列”的超级大爆品和“1:1:1:1”(即火山石烤肠、蒸煎饺、小酥肉、烤鱼)的年度爆品集群，提高新产品研发的方向感和精准度，不断提高新产品销售占比；渠道端推进渠道扫盲，力争销售渠道全覆盖，尤其在流通渠道加强团餐系统开发，商超渠道提升020占比，线上渠道持续开发前置仓业务及兴趣电商等，实现整体经营规模和持续持续提升。我们认为在行业红利+公司战略方向的共同保驾护航下，公司有望延续竞争优势，实现规模和利润携手增长。 投资建议 参考最新财务报告，我们上调公司23/24年营业收入153.1/184.1亿元的预测至157.14/193.14亿元，新增25年231.72亿元的预测；上调23-24年EPS4.43/5.50元的预测至5.09/6.42元，新增25年EPS7.99元的预测；对应2023年4月24日151.44元的收盘价，PE分别为30/24/19倍，维持公司“买入”评级。 风险提示 市场扩张不及预期，行业竞争加剧，原材料价格上涨。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 9,272 12,183 15,714 19,314 23,172 YoY（%） 33.1% 31.4% 29.0% 22.9% 20.0% 归母净利润(百万元) 682 1,101 1,494 1,884 2,343 YoY（%） 13.0% 61.4% 35.7% 26.1% 24.4% 毛利率（%） 22.1% 22.0% 22.5% 22.8% 23.0% 每股收益（元） 2.84 3.89 5.09 6.42 7.99 ROE 13.4% 9.4% 11.3% 12.5% 13.5% 市盈率 53.32 38.93 29.73 23.58 18.95 资料来源：wind、华西证券研究所 分析师：寇星分析师：卢周伟 邮箱：kouxing@hx168.com.cn邮箱：luzw@hx168.com.cnSACNO：S1120520040004SACNO：S1120520100001 联系电话：联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 现金流量表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 营业总收入 12,183 15,714 19,314 23,172 净利润 1,118 1,515 1,909 2,374 YoY(%) 31.4% 29.0% 22.9% 20.0% 折旧和摊销 358 24 22 27 营业成本 9,508 12,178 14,910 17,842 营运资金变动 -101 486 -902 263 营业税金及附加 90 116 143 171 经营活动现金流 1,407 2,013 1,016 2,652 销售费用 873 1,100 1,352 1,576 资本开支 -1,070 -408 -228 -178 管理费用 342 424 502 579 投资 -3,733 0 0 0 财务费用 -75 -73 -77 -88 投资活动现金流 -4,795 -408 -228 -178 研发费用 93 126 155 185 股权募资 5,682 0 0 0 资产减值损失 -46 0 0 0 债务募资 1 0 0 0 投资收益 8 0 0 0 筹资活动现金流 5,421 -10 -10 -10 营业利润 1,340 1,921 2,425 3,022 现金净流量 2,033 1,595 779 2,464 营业外收支 87 22 22 22 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 1,427 1,943 2,447 3,044 成长能力（%） 所得税 309 427 538 670 营业收入增长率 31.4% 29.0% 22.9% 20.0% 净利润 1,118 1,515 1,909 2,374 净利润增长率 61.4% 35.7% 26.1% 24.4% 归属于母公司净利润 1,101 1,494 1,884 2,343 盈利能力（%） YoY(%) 61.4% 35.7% 26.1% 24.4% 毛利率 22.0% 22.5% 22.8% 23.0% 每股收益 3.89 5.09 6.42 7.99 净利润率 9.0% 9.5% 9.8% 10.1% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 6.8% 7.6% 8.9% 9.1% 货币资金 5,504 7,099 7,878 10,342 净资产收益率ROE 9.4% 11.3% 12.5% 13.5% 预付款项 79 122 149 178 偿债能力（%） 存货 3,137 4,227 4,506 6,046 流动比率 2.66 2.30 2.70 2.49 其他流动资产 1,572 1,881 2,121 2,499 速动比率 1.80 1.53 1.81 1.66 流动资产合计 10,292 13,328 14,654 19,065 现金比率 1.42 1.23 1.45 1.35 长期股权投资 9 9 9 9 资产负债率 26.5% 31.7% 27.7% 31.3% 固定资产 3,343 3,569 3,647 3,720 经营效率（%） 无形资产 703 703 703 703 总资产周转率 0.98 0.88 0.95 0.99 非流动资产合计 5,901 6,308 6,536 6,709 每股指标（元） 资产合计 16,194 19,636 21,189 25,774 每股收益 3.89 5.09 6.42 7.99 短期借款 489 489 489 489 每股净资产 39.82 44.92 51.34 59.33 应付账款及票据 1,670 3,192 2,482 4,231 每股经营现金流 4.80 6.86 3.47 9.04 其他流动负债 1,704 2,109 2,463 2,924 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 3,863 5,790 5,434 7,644 估值分析 长期借款 2 2 2 2 PE 38.93 29.73 23.58 18.95 其他长期负债 430 430 430 430 PB 4.07 3.37 2.95 2.55 非流动负债合计 432 432 432 432 负债合计 4,295 6,221 5,866 8,076 股本 293 293 293 293 少数股东权益 220 241 266 297 股东权益合计 11,899 13,414 15,323 17,697 负债和股东权益合计 16,194 19,636 21,189 25,774 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 寇星：华西证券研究所执行所助、食品饮料行业首席分析师，2021年新浪金麒麟新锐分析师，清华经管MBA，中科院