盈利能力稳定提升，战略转型持续赋能长期增长

九州通（600998.SH） 2023年04月24日 投资评级：买入（维持） 盈利能力稳定提升，战略转型持续赋能长期增长 ——公司信息更新报告 蔡明子（分析师）龙永茂（联系人） 日期2023/4/24 caimingzi@kysec.cn 证书编号：S0790520070001 longyongmao@kysec.cn 证书编号：S0790121070011 当前股价(元)16.09 一年最高最低(元)16.36/10.68 总市值(亿元)301.51 流通市值(亿元)301.51 总股本(亿股)18.74 流通股本(亿股)18.74 近3个月换手率(%)27.33 股价走势图 九州通沪深300 48% 36% 24% 12% 0% -12% -24% 2022-042022-082022-12 数据来源：聚源 相关研究报告 《Q3营收利润提速增长，业务转型升级稳步进入收获期—公司信息更新报告》-2022.10.25 《营收及扣非归母净利润双增长，数字化转型成果显现—公司信息更新报告》-2022.8.23 《总代总销等创新业务稳健增长，数字化转型成效显著—公司信息更新报 2023Q1业绩加速增长，净利率呈提升态势，维持“买入”评级 4月24日，公司发布2022年报及2023年一季报：2022年实现营收1404.24亿元（+14.72%）；归母净利润20.85亿元（-14.84%），主要是公司基于谨慎性原则，计提信用减值损失3.56亿元以及资产减值损失0.61亿元，剔除该影响归母净利润预计同比增长约2.2%；扣非净利润17.34亿元（+23.56%）。2023Q1实现收入 420.93亿元（+19.75%）；实现归母净利润5.61亿元（+24.06%）；实现扣非净利润5.73亿元（+20.10%）。从盈利能力来看，2023Q1公司净利率为1.42（+0.06pct），较疫情前2019Q1提升0.16pct，公司转型逐渐步入收获期。考虑到2022年公司计提资产减值准备，我们下调2023-2024年并新增2025年盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为24.09（原30.94）、27.90（原36.38）、32.57亿元，当前股价对应PE分别为12.5/10.8/9.3倍，公司转型成效逐步显现，数字化赋能下提升业务天花板，REITs项目启动开启新的战略转型，维持“买入”评级。 持续推进全品类经营、全渠道覆盖、全场景服务，“万店联盟”持续推进 在全品类经营上，公司品规增长至58.9万个。在全渠道覆盖上，公司的B端客户规模增长至51.85万家，实现了终端渠道全覆盖。在全场景服务上，公司已由 单一的传统医药分销业务模式拓展至数字化分销、总代品牌推广、新零售与加盟、电商B/C端业务及线上总代总销、“幂健康”互联网医疗等多场景业务模式。“万店联盟”计划取得突破，好药师直营和加盟门店数突破13,000家，将力争在2023 年新增直营和加盟药店6,700家，2025年实现门店总数突破30,000家。 开启公司四大战略转型升级，有望走出新成长曲线 公司新三年（2023-2025年）战略规划，将全面向新零售、新产品、互联网医疗、不动产证券化（REITs）四大战略转型升级。2023年起公司将以拥有的约330多万平方米的医药物流仓储资产及配套设施为底层资产，分批发行基础设施领域不动产投资信托基金（REITs），以盘活公司庞大的医药仓储物流资产及配套设施，重构公司轻资产运营商业模式，以提升公司资产运营能力，实现多元化收益。 风险提示：数字化转型落地不及预期；REITs基金运营不及预期。财务摘要和估值指标 告》-2022.4.26 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 122,407 140,424 159,188 180,560 205,007 YOY(%) 10.4 14.7 13.4 13.4 13.5 归母净利润(百万元) 2,448 2,085 2,409 2,790 3,257 YOY(%) -20.4 -14.8 15.5 15.8 16.7 毛利率(%) 8.0 7.8 8.5 8.6 8.6 净利率(%) 2.1 1.6 1.6 1.7 1.7 ROE(%) 9.6 8.0 8.3 8.9 9.5 EPS(摊薄/元) 1.31 1.11 1.29 1.49 1.74 P/E(倍) 12.3 14.5 12.5 10.8 9.3 P/B(倍) 1.4 1.3 1.2 1.1 1.0 公司研究 公司信息更新报告 开源证券 证券研究报 告 数据来源：聚源、开源证券研究所 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025E利润表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025E 流动资产 71170 75658 98321 107957 122153 营业收入 122407 140424 159188 180560 205007 现金 14702 17176 19832 34042 25223 营业成本 112570 129476 145712 165070 187337 应收票据及应收账款 26684 27864 39214 36009 48472 营业税金及附加 298 351 383 435 500 其他应收款 4516 4251 8114 5599 9420 营业费用 3674 4126 5094 5809 6560 预付账款 4145 5937 4715 7230 6543 管理费用 2456 2549 3343 3882 4367 存货 15517 17213 23213 21476 28580 研发费用 195 178 296 361 362 其他流动资产 5606 3216 3233 3600 3914 财务费用 1098 1134 1368 1317 1562 非流动资产 14766 16614 16277 17681 18735 资产减值损失 -52 -61 -51 -67 -79 长期投资 1462 1700 1895 2076 2252 其他收益 262 253 243 252 249 固定资产 6717 7504 8252 9056 9947 公允价值变动收益 1290 60 50 20 20 无形资产 2272 2003 2073 2143 2060 投资净收益 171 298 203 224 242 其他非流动资产 4315 5407 4057 4406 4476 资产处置收益 7 48 104 53 69 资产总计 85936 92272 114598 125638 140887 营业利润 3593 2853 3276 3830 4424 流动负债 55394 59684 80026 88847 101409 营业外收入 39 54 56 50 53 短期借款 12555 11493 20476 11758 29620 营业外支出 269 69 50 50 50 应付票据及应付账款 34158 39295 45045 50160 57588 利润总额 3363 2838 3282 3830 4427 其他流动负债 8682 8896 14504 26928 14200 所得税 755 553 698 807 912 非流动负债 3469 3902 3303 2998 2525 净利润 2608 2286 2584 3023 3515 长期借款 2379 2980 2510 2087 1596 少数股东损益 160 201 175 233 258 其他非流动负债 1090 922 792 911 929 归属母公司净利润 2448 2085 2409 2790 3257 负债合计 58863 63587 83328 91845 103933 EBITDA 4434 3889 4484 4872 5700 少数股东权益 3664 4046 4221 4454 4713 EPS(元) 1.31 1.11 1.29 1.49 1.74 股本 1874 1874 1874 1874 1874 资本公积 8056 8205 8205 8205 8205 主要财务比率2021A2022A2023E2024E2025E 留存收益 11546 12950 15074 17686 20834 成长能力 归属母公司股东权益 23409 24640 27048 29339 32241 营业收入(%) 10.4 14.7 13.4 13.4 13.5 负债和股东权益 85936 92272 114598 125638 140887 营业利润(%) -17.5 -20.6 14.8 16.9 15.5 归属于母公司净利润(%) -20.4 -14.8 15.5 15.8 16.7 获利能力毛利率(%) 8.0 7.8 8.5 8.6 8.6 净利率(%) 2.1 1.6 1.6 1.7 1.7 现金流量表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025E ROE(%) 9.6 8.0 8.3 8.9 9.5 经营活动现金流 3459 3986 -3770 27148 -22503 ROIC(%) 14.7 13.3 10.9 53.1 11.2 净利润 2608 2286 2584 3023 3515 偿债能力 折旧摊销 594 673 660 754 805 资产负债率(%) 68.5 68.9 72.7 73.1 73.8 财务费用 1098 1134 1368 1317 1562 净负债比率(%) 9.0 -6.5 13.0 -56.8 19.0 投资损失 -171 -298 -203 -224 -242 流动比率 1.3 1.3 1.2 1.2 1.2 营运资金变动 33 -146 -7816 22647 -27663 速动比率 0.9 0.9 0.9 0.9 0.9 其他经营现金流 -703 339 -363 -371 -480 营运能力 投资活动现金流 -2543 1488 -740 -2088 -1818 总资产周转率 1.5 1.6 1.5 1.5 1.5 资本支出 1386 1243 1376 1611 1680 应收账款周转率 4.8 5.2 4.8 4.8 4.9 长期投资 603 807 -195 -181 -176 应付账款周转率 8.7 9.5 8.5 8.7 8.8 其他投资现金流 -1760 1925 831 -295 38 每股指标（元） 筹资活动现金流 -2017 -4901 -1287 -2397 -2227 每股收益(最新摊薄) 1.31 1.11 1.29 1.49 1.74 短期借款 -1771 -1062 8984 -8718 17862 每股经营现金流(最新摊薄) 1.85 2.13 -2.01 14.49 -12.01 长期借款 -826 601 -470 -423 -491 每股净资产(最新摊薄) 11.20 11.98 13.27 14.49 16.04 普通股增加 0 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -39 149 0 0 0 P/E 12.3 14.5 12.5 10.8 9.3 其他筹资现金流 618 -4589 -9800 6744 -19598 P/B 1.4 1.3 1.2 1.1 1.0 现金净增加额 -1105 583 -5797 22663 -26548 EV/EBITDA 7.4 8.2 8.4 2.9 7.1 数据来源：聚源、开源证券研究所 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业