多重利好因素叠加，煤价下行空间不大

投资建议：多重利好因素叠加，煤价下行空间不大。本周京唐港5500大卡动力末煤价格回弹后再次下跌，但整体价格依旧保持在1010元/吨以上，我们认为港口煤价下跌空间不大，有望在夏季迎来新一轮上涨：一是大秦线检修仍在继续，港口持续去库，支撑港口煤价。二是水库蓄水较低，出库水量大幅下滑。近期三峡大坝水位维持在155米的历史低位。同时4月14日三峡大坝出库水量同比下降47.25%，较2021年下降37.24%。 三是疫后复苏加持下，全国电力消费增速有望加快。中国电力企业联合会薛静表示202 3年全国电力消费增速在5.5%左右（同比提高1.9pct）,其中华东、西南、华中地区可能出现供需偏紧情况。四是高温提前来临。近期全国大范围升温，部分地区创下4月历史最高温，多地提前感受到6月左右温度，今年夏季可能较往年延长。在增产保供大背景下，中长期合同制度日益强化，供需结构性错配更加凸显，煤价波动加大成为新常态，但行业供给乏力问题并未缓解，紧平衡格局延续，煤炭价格后市依然看涨。板块调整之后，煤炭股高现金流、高分红、低估值以及需求复苏下的高弹性，攻守兼备，配臵价值更加突出。重点推荐：动力煤公司中国神华、中煤能源、陕西煤业、兖矿能源、山煤国际、晋控煤业；炼焦煤公司潞安环能、山西焦煤、淮北矿业、盘江股份、上海能源、平煤股份、冀中能源；无烟煤公司兰花科创。 动力煤方面，产地供应收紧，坑口煤价探涨。供给方面，产地少数煤矿因为安全检查或者换工作面暂停生产，加之部分矿区降雪影响，供应较前期收紧，部分煤矿坑口价小幅探涨。需求方面，淡季之下，电煤消费需求表现不佳，近期内陆电厂日耗有所增加，但库存可用天数依旧保持在20天的安全水平之上，电厂对市场煤采购力度偏弱。截至4月21日，京唐港动力末煤(Q5500)山西产平仓价1014.0元/吨，相比于上周上涨4.0元/吨，周环比增加0.4%，相比于去年同期下跌186.0元/吨，年同比下降15.5%。 中国神华：3月实现商品煤产量2730万吨（同比-1.8%），销量3920万吨（同比-7.1%）； 总发电量187.1亿千瓦时（同比+17.2%），总售电量176.6亿千瓦时（同比+17.3%）。 1-3月，实现商品煤产量8010万吨（同比-0.9%），销量10760万吨（同比+1.8%）； 总发电量517.1亿千瓦时（同比+10.6%，主因新机组陆续投运），总售电量487.5亿千瓦时（同比+10.8%）。中国神华公布外购煤采购价格（4月18日至18期价格发布之日），外购4000/4500/5000/5500大卡分别为329/606/698/805元/吨，较上期持平；外购神优2/4分别为885/818元/吨，较上期持平。陕西煤业：2023年3月实现煤炭产量139 8万吨（同比+2.39%），自产煤销量1370万吨（同比+1.96%）。2023年1-3月公司实现煤炭产量4085万吨（同比+11.27%），自产煤销量4044万吨（同比+12.50%）。 中煤能源：2023年3月实现煤炭产量1170万吨（同比+12.4%），销量2883万吨（同比+18.1%），其中自产煤销量1148万吨（同比+16.4%）、贸易煤销量1735万吨（同比+19.24%）。2023年1-3月公司实现煤炭产量3330万吨（同比+9.2%），销量747 7万吨（同比+7.5%），其中自产煤销量3257万吨（同比+5.7%）、贸易煤销量4220万吨（同比+8.88%）。兖矿能源：2023年一季度公司实现煤炭商品煤产量2253万吨（-10.41%），商品煤销量2453万吨（-2.91%），其中自产煤销量2024万吨（-12.03%）。 2022年公司实现商品煤产量9953万吨（同比-5.23%），商品煤销量10469万吨（同比-0.90%），其中自产煤销量9126万吨（同比-2.74%）。山煤国际：2022年一季度公司实现原煤产量913万吨（同比-9.04%），商品煤销量1216万吨（同比-45.26%）（贸易煤业务持续剥离，下同）。2022年二季度公司实现原煤产量1107万吨（同比+7. 85%），商品煤销量1159万吨（同比-24.34%）。2022年三季度公司实现原煤产量10 85万吨（同比+19.53%），商品煤销量1595万吨（同比+7.10%）。2022年四季度公司实现原煤产量952万吨（同比+17.85%），商品煤销量1418万吨（同比-10.07%）。 焦煤及焦炭方面：焦炭第三轮提降落地，市场情绪依旧低迷。供应方面，产地煤矿多维持正常开工，部分煤矿库存持续累计，煤矿出货节奏放慢，供给整体偏宽松。需求方面，焦炭市场第三轮提降快速落地，累计降幅到200-300元/吨。市场情绪继续保持低迷，下游钢厂依旧保持观望，维持谨慎采购。截至4月21日，京唐港山西产主焦煤库提价(含税)2200.0元/吨，相比于上周下跌100.0元/吨，周环比下降4.3%，相比于去年同期下跌1150.0元/吨，年同比下降34.3%。 潞安环能：3月实现原煤产量459万吨（同比-14.68%），实现商品煤销售量349万吨（同比-34.03%）。1-3月实现原煤产量1470万吨（同比+2.58%），实现商品煤销量1 271万吨（同比-1.70%）。平煤股份：2022年实现原煤产量3080万吨（同比+5.02%），商品煤销量3092万吨（同比+0.89%）。河南地区主焦煤价格（车板价:主焦煤(V25-27%,A<10%,S<0.5%,G>75,平顶山产):河南）维持在2560元/吨，价格维持高位，盈利确定性较强。淮北矿业：2022年公司实现商品煤产量2290万吨（同比+1.45%），商品煤销量1882万吨（同比-4.73%）；焦炭产量369万吨（同比-9.94%），销量375万吨（同比-8.1%）。淮北地区主焦煤价格（车板价:焦精煤(A<11%,V21- 25%,0.6%S,G85,Y20m m):安徽:淮北）维持在2360元/吨，四季度环比三季度持平，盈利有望维持。盘江股份：2022年公司实现煤炭产量1169万吨（同比+11.06%），煤炭销量1276万吨（同比+1 3.81%），其中自产煤炭销量1171万吨（同比+12.78%）。2022年实现煤炭销售收入1155280.33万元（同比+23.02%），毛利润463563.00万元（同比+46.39%）。2023年一季度煤炭产量317万吨（同比+20.78%），煤炭销量为350万吨（同比+17.38%），其中自产煤销量为318万吨（同比+18.14%）。2023年一季度实现煤炭销售收入2791 38.98万元（同比-0.57%），毛利润为79604.71万元（同比-24.71%）。 风险提示：政策限价风险；煤炭进口放量；宏观经济大幅失速下滑；第三方数据存在因数据获取方式、处理方法等因素导致的可信性风险；研报使用信息更新不及时风险。 1核心观点及投资建议 核心逻辑：产能周期驱动，煤炭行业高景气度延续。2016年启动的供给侧改革化解过剩产能目标8亿吨，实际退出落后产能11亿吨，导致供给能力超预期下降。十三五开启的煤炭行业供给侧改革，超额完成去产能任务。2016-2018年先后化解过剩产能2.9、2.5、2.7亿吨，实现当年度2.5、1.5、1.5亿吨去产能目标，提前完成《煤炭工业十三五规划》化解8亿吨过剩落后产能任务。2019-2020年发改委《关于做好2019/2020年重点领域化解过剩产能工作的通知》要求：1）加快退出落后和不安全的煤矿；2）加快退出达不到环保和质量要求的煤矿；3）严格新建改扩建煤矿准入；4）分类处臵30万吨/年以下煤矿。根据各省（自治区、直辖市）政府、行业主管部门披露数据，不完全统计，2019-2021年分别化解煤炭过剩产能0.9、1.7、0.3亿吨。不难发现，累计去产能规模已经超标，达到11亿吨。国家发改委要求加快发展壮大新动能，培育发展优质先进产能，但远水解不了近渴。2018年发改委和能源局核准批复的煤矿数量规模大幅提升，进入加速先进产能释放阶段。 2018-2022年，政府核准批复的百万吨以上煤矿产能数量分别为16、42、23、6、8，产能规模分别达到6600、21150、4460、1920、3390万吨。 我们认为，整个十三五期间新建产能释放相对比较充分，表外产能转表内历史遗留问题得以解决，实际新增产能有限，未释放在建产能规模相对较小。依据煤炭企业3-5年的建矿周期判断，未来能够真实释放的煤炭产能规模整体比较有限。十四五期间，伴随国民经济的增长，全社会的用能需求预计仍将保持增长态势，煤炭在能源体系中的兜底保障作用或更加突出，煤炭的绝对消费量将稳中有增，煤炭行业依然处在高景气发展阶段。 超预期点：1）增产保供难度超预期：2021年贯穿始终的增产保供政策主基调下，政府全年动用产能约7.8亿吨，实际煤炭产量增加2.3亿吨，产出率非常有限，表明供给弹性已经非常小。2022年尽管主管部门进行了梳理和分析，给出了增产“路线图”，比如通过新建项目、技改项目投产，增加1.5亿吨产能；通过核增产能、停工停产煤矿复工复产和对部分露天煤矿采取特殊措施释放产能，增加1.5亿吨。但是，再增加3亿吨产能的难度非常大。一方面是因为产能挖潜措施在2021年已经使用，再梳理、再挖掘的空间非常有限；另一方面是因为政策要求核增产能需要“产能臵换指标”，而可供产能臵换指标规模和总量有限，同时指标价格也水涨船高，核增企业购买积极性不足。 2）需求增长韧性超预期：煤炭下游数据表现不佳，但考虑到去年同期高增长，2022年实际表现尚可。第一、2021年十四五开局之年，也是疫后经济恢复的第二年，更是政策发力的重中之重之年。稳增长政策发力，导致生铁、水泥、火电产量高基数。第二、2022年春节“就地过年”政策执行力度边际放松，很多企业早早关门歇业、放假过年。叠加北京“冬奥会”，河北、山东等工业大省高能耗企业停工、减产，给需求带来压制。 三季度以来，国家政策“稳增长”措施将持续发力，下游企业开工率稳步提升，需求增长韧性凸显。展望2023年，经济触底反弹，下游需求好转确定性较强。 3）限价令限制电煤，提高上限超预期：发改委先后发布《关于进一步完善煤炭市场价格形成机制的通知》（发改价格„2022‟303号）和2022年4号公告，对煤炭价格进行了规范。自5月1日起，煤炭中长期交易价格和现货价格均有了合理区间。我们认为限价令范围明确：针对的主要是动力煤中的电煤，不包括焦煤、无烟煤及非电用煤。现货价格上限上移超预期：现货价格上限较前期坑口不超700元/吨，港口不超900元/吨的限价上移，煤企盈利空间再次打开。 4）俄乌危机催化全球能源危机，海外煤价飙涨超预期：国际三大动力煤现货价格指数（纽卡斯尔NEWC动力煤现货价、南非理查德RB动力煤现货价、欧洲ARA港动力煤现货价）大幅攀升。叠加澳大利亚进口煤放开前景扑朔迷离以及印尼煤矿需要履行DMO带来的出口受阻，进口煤对国内市场供应量的补充作用有限，煤炭进口形势偏紧。高企的海外煤价，已经显著领先于国内煤价水平，进口转内贸或将进一步加剧沿海煤炭供应的紧张局面。 动力煤方面，产地供应收紧，坑口煤价探涨。供给方面，产地少数煤矿因为安全检查或者换工作面暂停生产，加之部分矿区降雪影响，供应较前期收紧，部分煤矿坑口价小幅探涨。需求方面，淡季之下，电煤消费需求表现不佳，近期内陆电厂日耗有所增加，但库存可用天数依旧保持在20天的安全水平之上，电厂对市场煤采购力度偏弱。截至4月21日，京唐港动力末煤(Q5500)山西产平仓价1014.0元/吨，相比于上周上涨4.0元/吨，周环比增加0.4%，相比于去年同期下跌186.0元/吨，年同比下降15.5%。焦煤及焦炭方面：焦炭第三轮提降落地，市场情绪依旧低迷。供应方面，产地煤矿多维持正常开工，部分煤矿库存持续累计，煤矿出货节奏放慢，供给整体偏宽松。需求方面，焦炭市场第三轮提降快速落地，累计降幅到200-300元/吨。市场情绪继续保持低迷，下游钢厂依旧保