盈利能力提升+风控稳健，厂商+区域双线模式优势凸显

增持（维持） 盈利能力提升+风控稳健，厂商+区域双线模式优势凸显 ——江苏金租2022年&1Q2023业绩点评 公司研究|年报点评江苏金租600901.SH 股价（2023年04月24日）6.46元 52周最高价/最低价6.61/4.39元 目标价格7.18元 总股本/流通A股（万股）298,703/296,727 A股市值（百万元）19,296 业绩保持双位数增长，ROA及ROE稳中有升领先头部阵营。1）公司2022年实现营业收入43.5亿元，+10.29%yoy，实现归母净利润24.1亿元，+16.4%yoy。公司1Q23实现营业收入12.11亿元，+13.0%yoy，实现归母净利润6.80亿元， +10.4%yoy。2）公司2022年实现ROA2.32%（千亿级金租第一），ROE15.89% （千亿级金租第二）；1Q23实现年化ROA2.44%，ROE16.68%，保持稳中有升态势。3）公司2022年/1Q23实现利息净收入41.5/12.0亿元，+15.5%/+19.0%yoy。 22年公司资产增速略有放缓，租赁资产收益率有所下滑，23年扩表有望提速。1）截至22年末应收融资租赁款余额达1040亿元，+11.0%yoy，增速较20/21年有所 放缓。2）22年宏观形势错综复杂之下，公司加大对清洁能源/汽车金融等赛道的投入，由于这些赛道相对拥挤影响公司定价水平，我们测算公司22年加权平均租赁资产收益率为6.93%，较21年7.52%下滑近60bp。3）截至1Q23应收租赁款（季报未披露融资租赁款余额口径）增至1070亿元，较年初+6.56%，我们预计23年公司扩表有望明显提速。 资产质量较高且稳定，净利差进一步扩大。1）22年末，公司融资租赁资产不良率为0.91%，-5bpyoy，拨备覆盖率达457%，+25pctyoy；1Q23末公司不良率及拨备覆盖率分别为0.92%/445%，整体来看，公司资产质量较高且稳中有升。2）22年 公司租赁业务净利差达3.52%，+5bpyoy，1Q23进一步提升至3.76%；3）厂商+区域双线模式优势凸显，在控风险的基础上为公司提升盈利能力奠定基础。3）不过值得关注的是，22年末，30天以上逾期率达到1.41%，较21年提升46bp。截至2022年末，存量合同数增至12.5万笔，其中99%是中小微客户，单均金额100万元以下。考虑到公司聚焦中小客群，我们应当持续关注客户资金回笼情况。1Q23公司计提信用减值损失1.90亿元，+29.2%yoy，对净利润增速形成一定拖累。 国家/地区中国 行业非银行金融 核心观点 1周 1月 3月 12月 绝对表现 3.36 4.86 3.77 34.29 相对表现 7.38 5.96 8.53 35.05 沪深300 -4.02 -1.1 -4.76 -0.76 报告发布日期2023年04月24日 孙嘉赓021-63325888*7041 sunjiageng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520080006香港证监会牌照：BSW114 盈利预测与投资建议 根据最新财报调整收益率等，将23-24年BVPS预测由6.02/6.78元调整至5.98/6.73元，新增25年预测值7.57元。参考可比公司估值，给予公司2023年1.20xPB，上调目标价至7.18元，维持公司增持评级。 风险提示 资产扩张不及预期；资产质量下行风险；利差收窄风险；新兴产业发展不及预期。 “厂商区域”双线模式+聚焦高价值率中小 客群，稀缺金租构筑独特护城河：——江苏租赁首次覆盖报告 2022-11-24 公司主要财务信息 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 3,941 4,346 4,982 5,793 6,543 同比增长(%) 5.00% 10.29% 14.64% 16.27% 12.95% 营业利润(百万元) 2,765 3,219 3,836 4,610 5,291 同比增长(%) 10.38% 16.40% 19.17% 20.17% 14.78% 归属母公司净利润(百万元) 2,072 2,412 2,876 3,457 3,967 同比增长(%) 10.40% 16.36% 19.27% 20.18% 14.75% 每股收益（元，摊薄） 0.69 0.81 0.96 1.16 1.33 每股净资产（元） 4.87 5.39 5.98 6.73 7.57 总资产收益率 2.30% 2.32% 2.47% 2.60% 2.63% 净资产收益率 15.04% 15.74% 16.94% 18.20% 18.56% 市盈率 9.31 8.00 6.71 5.58 4.86 市净率 1.33 1.20 1.08 0.96 0.85 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：江苏金租可比公司估值表 股票代码 可比公司 最新股价 每股净资产（元） 市净率 2023/4/24 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 600036 招商银行 34.50 34.05 37.49 38.03 43.18 1.01 0.92 0.91 0.80 002142 宁波银行 27.06 22.62 25.38 27.08 31.37 1.20 1.07 1.00 0.86 601128 常熟银行 7.76 7.22 8.24 9.16 10.37 1.07 0.94 0.85 0.75 603300 华铁应急 8.59 2.67 3.30 3.88 4.67 3.22 2.61 2.21 1.84 平均值 1.60 1.40 1.20 1.10 数据来源：Wind，东方证券研究所 风险提示 1)资产扩张不及预期：受客观经济环境影响或主观扩张意愿的影响，公司融资租赁业务规模扩张不及预期； 2)资产质量下行风险：宏观经济复苏或疫情防控进展低于预期，致使实体企业尤其中小客群违约风险增加，进而拖累资产质量下行、减值计提增多； 3)利差收窄风险：受货币政策、整体利率环境或资金供求状况的影响，公司资产端利率超预期下行或负债端利率超预期上行，致使利差收窄； 4)新兴产业发展不及预期：新兴产业景气度超预期下行，致使公司相关产业资产增速不及预期。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 现金及货币资金 2,847 3,703 4,766 4,869 6,957 成长能力 拆出资金 2,831 1,799 2,159 2,263 2,074 营业收入 5.0% 10.3% 14.6% 16.3% 12.9% 应收租赁款 90,729 100,400 114,038 130,252 147,417 利息净收入 8.4% 15.5% 15.9% 17.0% 13.4% 应收款项 9 1 15 10 8 利息收入 16.0% 9.0% 13.9% 14.7% 14.6% 固定资产 528 666 633 826 854 手续费及佣金净收入 -13.0% -54.5% 0.7% -3.8% -1.1% 无形资产 52 66 69 73 77 手续费及佣金收入 -15.6% -50.3% -5.0% -3.0% -1.0% 递延所得税资产 820 911 1,070 1,234 1,368 管理费用 16.5% 19.9% 9.8% 15.0% 9.7% 投资性房地产 141 135 142 149 157 信用减值损失 -13.7% -15.8% -1.7% -5.2% 2.4% 其他资产 1,351 1,310 1,441 1,585 1,744 营业利润 10.4% 16.4% 19.2% 20.2% 14.8% 资产总计 99,307 108,992 124,334 141,261 160,656 利润总额 10.4% 16.3% 19.3% 20.2% 14.8% 借款 5,940 7,403 9,736 11,429 13,667 净利润 10.4% 16.4% 19.3% 20.2% 14.8% 拆入资金 56,399 64,180 72,777 83,586 96,012 归母净利润 10.4% 16.4% 19.3% 20.2% 14.8% 交易性金融负债 0 0 0 0 0 资产分布 应付职工薪酬 220 222 233 245 257 现金/总资产 2.9% 3.4% 3.8% 3.4% 4.3% 应交税费 345 295 309 325 341 拆出资金/总资产 2.9% 1.7% 1.7% 1.6% 1.3% 应付款项 2,443 1,709 2,278 2,313 2,186 应收租赁款/总资产 91.4% 92.1% 91.7% 92.2% 91.8% 应付债券 12,709 13,860 15,246 16,770 18,447 递延所得税/总资产 0.8% 0.8% 0.9% 0.9% 0.9% 其他负债 6,700 5,353 5,888 6,477 7,125 其他资产/净资产 1.4% 1.2% 1.2% 1.1% 1.1% 负债合计 84,755 93,022 106,468 121,144 138,035 收入分布 股本 2,987 2,987 2,987 2,987 2,987 利息净收入 91.1% 95.4% 96.5% 97.1% 97.4% 其它权益工具 343 342 342 342 342 利息收入 156.2% 154.3% 153.3% 151.2% 153.4% 资本公积金 4,289 4,300 4,386 4,473 4,563 利息支出 -65.0% -58.9% -56.8% -54.1% -55.9% 减：库存股 98 59 59 59 59 手续费及佣金净收入 9.5% 3.9% 3.4% 2.9% 2.5% 盈余公积金 970 1,204 1,483 1,819 2,204 手续费及佣金收入 10.6% 4.8% 4.0% 3.3% 2.9% 未分配利润 4,595 5,574 6,805 8,411 10,184 手续费及佣金支出 -1.1% -0.9% -0.5% -0.4% -0.4% 一般风险准备 1,466 1,620 1,804 2,024 2,277 净利润驱动指标 所有者权益合计 14,552 16,089 17,866 20,116 22,620 融资租赁余额增速 16.72% 11.04% 13.04% 14.35% 0.00% 负债及股东权益总计 99,307 109,110 124,334 141,261 160,656 融资租赁业务费率 7.52% 6.93% 7.00% 7.03% 0.00% 有息负债/租赁余额 80.13% 82.15% 83.15% 83.15% 0.00% 利润表 拆入资金/有息负债 75.15% 75.11% 74.45% 74.77% 0.00% 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 有息负债融资成本 3.84% 3.19% 3.09% 2.99% 0.00% 营业收入 3,941 4,346 4,982 5,793 6,543 手续费支出/收入 10.41% 17.84% 12.88% 13.57% 0.00% 利息净收入 3,591 4,147 4,806 5,623 6,375 管理费用率 9.05% 9.84%