海外业务成长叠加新能源产品放量，公司业绩稳定增长

2022年出口毛利率提升8pct，单四季度净利润同比增长89%。得益于新能源+出口业务持续放量，精锻22年营收18.08亿元，同比+27.0%，归母2.47亿元，同比+44.0%，扣非2.15亿元，同比+74.0%，毛利率28.4%，同比-0.8pct，预计主要系总成类产品（22年毛利率25.6%，同比+2.9pct）占比提升所致； 海外业务逐渐成长为精锻重要业绩支撑，22年出口营收5.89亿元，占比33.5%，毛利率+7.5pct至36.0%；22年研发费率5.7%，同比+0.5pct(募投项目等产品研发增加)，财务费率同比-2.3pct(汇兑影响），22年净利率13.7%，同比+1.6pct。22Q4营收5.39亿元，同环比+34.9%/+6.3%，归母0.74亿元，同环比+88.8%/+10.5%，扣非0.67亿元，同环比+268.3%/+1.1%，22Q4四费费率13.4%，同环比-4.1pct/+2.0pct，环比上升主要系汇率波动等因素拉高财务费率5.5pct；22Q4净利率13.6%，同环比+3.9pct/+0.5pct，环比提升主要系所得税计提影响（所得税22Q4为-217万元，22Q3为1624万元）。 2023年第一季度净利润同比增长9%。精锻科技23Q1实现营收4.48亿元，同环比+10.8%/-16.8%，归母净利润0.46亿元，同环比+9.1%/-37.3%，扣非0.43亿元，同环比+15.6%/-36.4%；23Q1公司毛利率28.0%，同比持平，环比+1.67pct（预计主要系出口业务放量增厚毛利），净利率为10.3%，同环比-0.2pct/-3.4pct，环比下滑预计主要系1）费用率提升：23Q1公司四费费率16.7%，同环比+1.4pct/+3.3pct，其中研发费率环比+2.3pct，管理费率环比+1.0pct；以及2）其他收益减少：23Q1公司其他收益项目（主要为政府补助）为187万元（22Q4为926万元，22Q1为312万元）。 新能源业务放量叠加海外布局产能，看好公司业绩持续上行。精锻以锻造工艺、模具制造等为基础：1）品类拓展：单齿轮→差速器总成（22总成类产品营收同比+85%），后续减速器齿轮+轻量化底盘有望放量；2）客户调整：早期绑定大众（占比4成），当下斩获自主品牌、新势力、北美大客户订单； 3）海外建厂：拟于泰国投资4.5亿元建厂，长期看有望提振盈利能力（22年出口毛利率高于国内10.4pct)；22年精锻新能源产品营收同比+148%，看好公司进入电动时代业绩持续上行（预计23年新能源业务占比超30%）。 风险提示：行业复苏不及预期，新品研发及客户拓展不及预期。 投资建议：国内乘用车差速器齿轮龙头，维持“买入”评级 考虑到终端价格战带来市场需求波动，下调盈利预测，预计23-25归母净利润2.9/3.7/4.6亿元（原3.2/4.1/4.8亿元），EPS为0.60/0.76/0.95元(原0.66/0.84/1.00元），对应PE为17/13/10x，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 业绩概述：得益于新能源+出口业务持续放量，精锻22年营收18.08亿元，同比+27.0%，归母2.47亿元，同比+44.0%，扣非2.15亿元，同比+74.0%；22Q4营收5.39亿元，同环比+34.9%/+6.3%，归母0.74亿元，同环比+88.8%/+10.5%，扣非0.67亿元，同环比+268.3%/+1.1%；23Q1实现营收4.48亿元，同环比+10.8%/-16.8%，归母净利润0.46亿元，同环比+9.1%/-37.3%，扣非0.43亿元，同环比+15.6%/-36.4%。 图1：精锻科技营业收入（百万元）及增速（%） 图2：精锻科技单季度营业收入（百万元）及增速（%） 图3：精锻科技净利润（百万元）及增速（%） 图4：精锻科技单季度净利润（百万元）及增速（%） 费率来看，2022年精锻科技研发费率5.7%，同比+0.5pct(募投项目等新产品研发增加)，财务费率同比-2.3pct；22Q4四费费率13.4%，同环比-4.1pct/+2.0pct，环比上升主要系汇率波动等因素拉高财务费率5.5pct；23Q1公司销售/管理/研发/财务费率分别为0.50%/7.02%/6.04%/3.15%，同比-0.17pct/+0.07pct/+0.24pct/+1.26pct。 盈利能力来看，2022年公司毛利率28.4%，同比-0.8pct，预计主要系总成类产品（22年毛利率25.6%，同比+2.9pct）占比提升所致；海外业务逐渐成长为精锻重要业绩支撑，22年出口营收5.89亿元，占比33.5%，毛利率+7.5pct至36.0%；22年净利率13.7%，同比+1.6pct；22Q4净利率13.6%，同环比+3.9/+0.5pct，环比提升主要系所得税项计提影响（所得税22Q4为-217万元，22Q3为1624万元）。23Q1公司毛利率28.0%，同比持平，环比+1.67pct（预计主要系出口业务放量增厚毛利），净利率为10.3%，同环比-0.2pct/-3.4pct，环比下滑预计主要系1）费用率提升：23Q1公司四费费率16.7%，同环比+1.4pct/+3.3pct；以及2）其他收益减少：23Q1公司其他收益条目（主要为政府补助）为187万元（22Q4为926万元，22Q1为312万元）。 图5：精锻科技毛利率和净利率（%） 图6：精锻科技单季度毛利率和净利率（%） 图7：精锻科技年度四费费用率（%） 图8：精锻科技季度四费费用率（%） 新能源汽车业务比例持续提升。2019-2022H1新能源车业务收入占主营收入比例为4.07%、3.70%、10.92%及13.59%，22Q1-3新能源车销售额占主营比重19.41%，2022年新能源占比21.56%；2023年占比有望超30%。随未来新能源汽车市场的持续放量，公司新能源业务有望成为核心成长动力。 图9：公司新能源业务占比规划 产品结构来看，业绩核心支撑来自锥齿轮类+结合齿类+总成类+其他产品类。根据2022H1以上业务分别占主营比重50.8%、11.6%、13.2%、24.4%，2022年以上业务分别占比47.8%、10.9%、16.8%、24.5%；1）锥齿轮类：整体营收占比逐年下降，主要系差速器总成等产品收入逐年上量；2）总成类：可实现差速器功能的完整整体，单件价值量约200-300元；公司差速器总成营收、占比稳定增长(占比由2019年4%提升至2022H1的14%再到2022年16.8%），毛利率也随规模效应释放而实现增长，2022年总成类产品毛利率25.6%，同比+2.9pct；差速器齿轮相关产品（总成+齿轮类）合计营收占比约65%，是公司业务的核心来源；3）结合齿类：用于汽车变速器总成，营收占比约11%，平均单件价格约30元。 表1：精锻科技营收结构 图10：公司主要产品及价值量 精锻科技成长三大核心支撑：1）产品总成化+电动化+轻量化；2）客户向新能源切换；3）产能扩张加码。 产品端：单一齿轮向差速器总成延展，同时布局减速器齿轮差速器总成：公司延伸发展差速器总成及行星架总成，逐渐实现集成式供货，单套价值由100元（4颗锥齿轮）左右提升至200元左右(差速器总成）。锥齿轮+差速器总成逐渐成为公司业务的重要支撑（占主营比重65%），公司在差速器总成及行星架总成方面已具备了自主正向系统开发能力及长期积累的技术优势。另外客户出于降低成本考虑，总成化、模块化采购趋势明显，由原先的采购齿轮和壳体等零件自行装配，逐渐变为直接采购差速器总成，为精锻科技发展差速器总成带来机遇。 减速器齿轮：2020年公司定向增发拟投入3.85亿元建设新能源汽车轻量化关键零部件生产项目，项目建成后公司将形成包括生产公司新增产品减齿轮年产210万件，有望在2023年年底完工，于2024年贡献营收。 轻量化转向节、控制臂：2020年公司定向增发拟建设年产360万件新能源汽车轻量化关键零部件产能，其中年产转向节80万件，控制臂70万件，有望在2023年年底完工，二者为公司新增产品，采用铝合金锻造工艺，生产工艺技术与公司现有锻造铝合金涡盘工艺相同，有望延续公司技术优势，助力公司卡位轻量化增量市场。 图11：精锻科技产品拓展路径 图12：公司产品布局 2022年公司新立项的新产品项目46项；完成样件提交/小批量试生产的项目68项；实现批产的新项目16项，客户覆盖北美、日韩、欧洲等外资客户以及国内的各大主机厂及Tier1的零部件供应商，彰显公司产品的全球竞争力。下一步公司将不断拓展新能源电动车领域和轻量化领域的新客户新产品。 客户：从大众独大到新能源客户全方位拓展 客户拓展能力是企业最核心的竞争壁垒之一。传统时代，精锻科技早期深耕燃油车市场，绑定大众（占比3成）等以及国际零部件Tier1，实现从0→1的成长； “新”时代，随新能源市场的持续放量，公司凭借自身技术沉淀+客户积累+产品供应能力，陆续获得自主车企、造车新势力等客户的定点，对北美大客户的差速器总成项目也已在2022年下半年启供，客户矩阵日益丰富，实现从1→N的跨越，随优质新能源客户的持续放量，叠加购置税减征刺激下燃油车销量的回暖，公司有望开启1→N的新上行通道。公司产品主要为大众、通用、福特、奔驰、奥迪、宝马、丰田、日产、克莱斯勒、菲亚特、长安、长城、奇瑞、吉利、江淮、上汽、红旗、比亚迪、蔚来、理想、小鹏、零跑、北美大客户等公司众多车型配套，是目前国内乘用车精锻齿轮细分行业的龙头企业。 图13：公司客户由传统车企与零部件厂商向全方面拓展 产能：产能布局多维加码备战新能源时代 面对终端持续释放的需求，公司积极布局产能。截至2021年公司锥齿轮/结合齿/差速器总成的产能分别为5276/1452/92万件（套）/年。在建产能中，锥齿轮产能合计规划产能2000万件/年，截至2021年末已逐步建成达产1400万件/年，剩余600万件产能将在未来两年逐步建成达产；结合齿类合计规划产能600万件/年，截至2021年末已逐步建成达产380万件/年，剩余220万件/年未建产能，将根据实际情况确认后续建设规划；差速器总成的产能为92万套/年，未来将逐渐建设330万套/年的产能。 表2：公司重要产能布局 公司根据自身战略规划与客户需求，积极布局产能。预计2026年锥齿轮类、结合齿类、差速器总成类、轴类件（电机轴、轴）产能有望分别达5876万件/1452万件/422万件/291万件，较21年分别+11%/0%/+359%/21%。另外与差速器总成配套的主减速器齿轮产能有望2024年贡献收入（首轮规划60万套）。 图14：公司产能布局（万件、万套/年） 制造升级+效率提升+新品研发并举：产线自动化，工厂智能化2022年精锻科技本部PLM产品生命周期管理项目1.5期顺利结题验收；成功实施5G+MEC智能工厂专网、智能立体化仓库、EAM设备全生命周期管理、生产设备的5G数字化采集项目。公司大力推进和组织实施作业流程自动化和机器人自动化作业产线改造等技改项目，有效应对当前人口负增长形势下的招工难题；加大研发投入，海内外市场新品开发态势良好；致力于企业基础研发能力建设、设备效能管理、物流效率提升等多方面的能力建设，为企业高质量可持续健康发展提供良好基础能力保证。 2023年精锻战略布局方向： 产品端：1）加快新能源电驱动模块的市场开发，巩固市场领先地位，为公司2024年业绩增长提供保障；2）加快轻量化铝合金零件市场的开发。 产能端：1）弥补产能：完善差速器壳体加工、主减齿轮和齿轴、电机轴等零件以及差速器总成自动化装配的产能，并同步提升管理水平、质量绩效和出产效率，以满足客户的交付进度和质量要求。 研发端：丰富研发试验装备，继续强化设计开发能力，强化实验验证、测试能力，提升正向开发实力。 管理端：推进实施智能化制造，提升内部管理水平